证券信用交易原罪：T+0不治本机构席位仍需现货交易

2013年08月28日 23:47
来源：华夏时报作者：包涵

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证券信用交易原罪

T+0不治本机构席位需回归现货交易

8·16事件已经过去快两周，而关于该事件的反思才刚刚开始。两周时间里，尽管真相仍扑朔迷离，但当事各方皆已站出来表明态度——证监会完成取证并对光大立案，上交所表态“尽了责”，光大证券总裁徐浩明引咎辞职，铭创软件对责任只字未提。

一切看似尘归尘，土归土。可上交所在此次事件中的“不作为”仍广受诟病。8月25日，上交所召开新闻发布会，表示有必要进一步抓紧研究论证股票“T+0”交易制度。这一表态极大地刺激了本周股市特别是券商股的上涨。

T+0制度的重新论证被认为是光大事件以来唯一不算坏的消息。但每个人也都知道，它决不是杜绝下一个8·16事件的治本之策，而且另一个“不公平”的格局会加重，这都是源于交易所主系统采用的信用交易方式。

信用交易的致命缺陷

“我国的证券市场交易和结算规则存在重大隐患，券商用的是先交割后结算，没钱也可以巨额交易的信用交易方式。这在券商恶意违规或系统故障发生时，将会对市场酿成巨大风险，前者造成了当年的3·27国债事件，后者也成为8·16事件的根源。可直到目前，上交所还没有反省自身制度的问题。”中山大学兼职研究员，原广发证券结算中心总经理陈培雄对记者表示。

此次事件仍有诸多悬疑尚未解开。假如光大这次成交的不止72亿，而是720亿，7200亿，交易所该如何收场？假如这72亿光大证券按时结算，弥补了所有头寸，它还该不该被罚？

这些疑问统统指向了一个问题——交易系统的券商信用交易方式。

陈培雄称，中国股市分为两个系统，交易所主系统和券商子系统。会员制下，交易所主系统才是真正的股市。只有作为会员的券商才能进入股市交易，一般股民只能通过券商代理股票买卖。在券商子系统交易的上亿股民采用的是一手交钱一手交货的现货交易方式。而作为会员的券商，股票的买卖是实时的，即时交割不可逆转，但是资金的结算却要到晚上进行。由于股票的交易和交割已经完成，一旦到了晚上资金不能正常结算，必定产生风险。相当于交易所主系统的无风险要建立在券商的信用基础上。光大的8·16系统故障正是实实在在地演绎了这一风险。

对于信用交易问题，8月25日，上交所新闻发言人表示，登记结算公司建立了最低结算备付金制度，要求证券公司缴存结算备付金，并在交易结束后的次日缴足结算资金，以完成交易的交收。因此，不能简单地认为证券公司的自营交易是“超额买入”或“信用交易”。

对此，陈培雄认为该说法还是在转移焦点。“结算备付金并不能解决问题。券商在交易系统是做信用交易，所以交易所要收一点保证金。可保证金最多能收多少？10亿、20亿已经顶天，大多数时候只收一两亿，可交易所根本不知道券商这一天的成交量是多少，保证金的防线也形同虚设。”

陈培雄称，3·27国债事件就是一次券商人为、故意地利用信用交易做空的事件。

交易所涉嫌违法？

在陈培雄看来，中国股市的交易所主系统所采用的信用交易方式不仅造成了类似3·27和8·16事件的风险，严格来说也违背了中国的证券法和世界公认的银货兑付的风控准则。

中国证券法的第四十二条规定称：证券交易以现货和国务院规定的其他方式进行交易。

而国际上对证券交易的风控通常采用知名的G30报告，G30报告中的一则条款就指出，证券交易要银货实时兑付，即一手交钱一手交货。

“国务院并没有规定交易所可以采用现货外的其他交易方式进行交易，所以信用交易实际上涉嫌违背证券法。而我国证券法规定现货交易就是采用G30报告的风控准则，所以信用交易方式也违背了国际风控的准则。”陈培雄认为。

那交易所到底是否真的涉嫌违法？也有律师提出不同意见。

北京市问天律师事务所主任合伙人张远忠对记者称：“我认为交易所的做法不能算违法。融券应该是属于信用交易，《证券登记结算管理办法》规定是实行先结算后交收。在有信用交易如融券与股指期货的情况下，是可能出现交易被放大的情况。”

一位券商人士也透露，信用交易方式的漏洞实际上完全可以被券商自营所利用，带来巨大的杠杆成本和资金使用效率。套利机会并非总有，自营可以超过存量资金做交易，这样即使没有机会也并不占用资金。“但你不能因此说券商违法，它只是钻了交易制度的空子。”

陈培雄认为，8·16事件之所以能发生，主要原因是至今我国证券市场管理部门没有按照证券法规定制定交易结算规则。设计证券市场交易结算规则和管理证券市场的证券交易所应该为事件承担主要责任。把责任推给券商不是解决问题的根本办法，需要解决的是将存在风险隐患的信用交易制度变更为现货交易制度。

T+0不是治本之策

上交所关于“为保护中小投资者、体现市场公平性，有必要抓紧研究论证股票T+0交易制度”的表态一出，市场应声而涨。对此，大同证券首席策略分析师胡晓辉对记者表示：“这么重大的事件，对证券市场影响极大，没有征求意见，时间还久远。目前还仅是说说，短期不会有进展。”

很多机构人士也都表态拥护。“这是好事。”深圳上善若水投资合伙企业创始人兼投资总监侯安扬对记者表示。AWE国际资本合伙人徐晓峰也对记者表示支持这一制度的恢复。“T+0是一种公平的交易制度，也是国际惯例，未来将极大活跃市场。这是个进步。”

T+0制度能否如上交所所说的那样保护中小投资者？

“在信用交易的体系下推行T+0，对中小股民来说不是更公平，而是更不公平了。这意味着券商没有钱也可以买卖股票，如果在一天买进100亿元再卖个100亿元，可以不花1分钱，空手套白狼，这对银货兑付的股民来说公平吗？交易所的本意是，在T+0的情况下，券商买错了还可以再卖出去，以便降低光大事件再发生的概率。可事实上，交易所是管理者，它要做的就是制定交易规则，然后保证交易规则的公平，银货兑付是国际惯例，应该对所有投资者一视同仁。”陈培雄对记者表示。

而这一过程，也涉及到监管层和投资者对T+N这一概念的理解误区。

陈培雄表示，T+N，T是交易日，N是指第N天钱和货交付，T+N是交割制度，是以到账为准。“实际上我们的股票是T+0到账，但是只能是T+1使用，所以大家就误解成了T+1到账。香港市场的交易规则是T+2，但是香港的股民是可以当天买来当天卖。问题出在哪？任何一个股票系统都是两个市场，所有的T+0，T+1，T+2，是指交易所的系统，不是券商的系统。中国是把两个体系结构混在了一起，是对整个体系结构的理解错误。”陈培雄称。