光大5亿顶格罚单详解：“快、重、严”

2013年08月31日 04:02
来源：21世纪经济报道 作者：杨颖桦

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8月30日，证监会对光大异常交易事件通报调查处理情况。此事件被定性为内幕交易与信息误导、内控缺失，证监会对四位相关决策责任人徐浩明、杨赤忠、沈诗光、杨剑波处以终身证券市场禁入，并没收光大证券非法所得8721万元，并处以5倍罚款，共计5.2328亿。

5亿的顶格罚没款处理，与相关责任人、机构的行政处理和行政监管措施背后，是一套严谨的行政处罚逻辑。此外，还有厘清市场创新与违法违规的边界、证券市场民事赔偿制度改进等多方面的问题。

顶格行政处罚

首先是光大证券到底做错了什么？

在证监会法律部负责人看来，光大异常交易事件中，涉及了三类违法违规行为，分别是违反券商内控管理法规、违反法律禁止交易的规定（内幕交易等）、违反不能信息误导的规定。“光大事件中各种信息很多，但我们对于归纳起来能够充分拿到证据的行为，全部做出了处理。”这位负责人指出。

这就带出了两个关键点：一是光大乌龙指最终没有被认定为市场操纵行为，二是其涉及的内幕交易最终被处以没一罚五的顶格行政处罚。

前者是事件发生后市场质疑光大证券涉嫌操纵市场行为，但经过证监会的调查取证、充分咨询论证后，认为光大证券的巨额交易虽然在客观上引起了市场大幅波动，但是，事件的起因是系统技术缺陷，调查没有发现公司及相关人员组织、策划、促使这一事件发生的证据。

“根据《证券法》、《期货交易管理条例》和中国证监会执法实践，因突发事故导致相关证券、期货价格和交易量异常波动的，不构成操纵市场。”处罚委负责人指出。

而后者则是一种顶格处理，“根据证券法和期货条例的规定，内幕交易交易所得没收，罚款其违法所得1－5倍。”上述处罚委负责人指出，“根据案件的性质及我们对其违法行为的认定，5倍没有超过法律条款规定的上限，并且是适当的。”

在法规范围内的顶格处理，其背后的逻辑更值得关注。

“这是过往内幕交易案件中鲜见的处罚决定力度。”上述法律部负责人指出，“案件总体的特点就是快、 重、 严。”

事实上这源于在8月16日光大事件发生后的第一个交易日的一场证券稽查执法升级。在8月19日的稽查执法会议上，证监会主席肖钢明确指出，“基本原则是大幅提高违法违规成本，就高不就低，能适用高一层级的处罚措施就要用高一层级的处罚措施，依法通过高额的经济处罚，或者通过暂停或撤销从业资格的处罚。”

“从性质认定到处罚量法的应用，都是本着从重从严的态度，体现了证监会严格执法的态度。”上述法律部负责人指出。

只有下午的对冲交易构成内幕交易

但从重从严背后，也有对于肖钢讲话中对于创新与违法违规边界论的体现，这对于眼下进入创新实战领域的证券市场尤为关键。

这是从一个细节中体现的，光大证券在8月16日的风险对冲行为分为上下午两个部分。

其中在8月18日上午光大证券在异常交易事件发生后，光大交易员根据公司《策略交易部管理制度》中关于“系统故障导致交易异常时应当进行对冲交易”的规则，开始卖空IF1309股指期货合约（截至中午休市卖空235张），并向部门总经理杨剑波汇报。此为上午对冲行为。

而在8月16日13时至14时22分光大证券又再度转换并卖出50ETF、180ETF基金以及卖空IF1309、IF1312股指期货合约，此为下午对冲行为。

实际上只有下午这部分对冲交易被证监会认定构成内幕交易，这种细微的差异至为关键。

“我们在处罚委讨论的过程中，就上午对冲行为是否纳入内幕交易做过讨论，考虑到上午交易是交易员没有经过公司的请示，并且按照交易管理制度来进行的，最终没有纳入。”稽查部门负责人指出。

而下午的交易则有所不同，关键就在于在下午14点22分信息披露前，11时40分至12时40分左右，徐浩明、杨赤忠（助理总裁、分管策略投资部）、沈诗光、杨剑波等人紧急商定卖空股指期货合约、转换并卖出ETF对冲风险，责成杨剑波负责实施。

“两段看起来都是一样的行为，但最终认定不同，反映了我们执法的严肃性，同一个行为要不要追求责任，关键在于交易行为与目的的对应性。同样一个交易行为的发生，前者是交易策略的行为。但到了下午，光大证券已经开会研究了，他们知道是自身原因，对市场有影响，这时候的目的已经发生变化了。”上述法律部负责人指出，“行为的构成与其所负的责任要精细推敲。”

除了法理上的逻辑外，更为重要的是这体现出对于日后市场创新行为的监管态度。现在采用套利交易的越来越多，对于上午的交易是否适用于内幕交易的处理，就会导致证监会对于今后市场创新的引导的问题。

“如果把今后正常的利用股指期货工具对冲风险的合理运用，不允许其进行，或者简单地认定为内幕交易，那么市场创新本身的避嫌功能就会萎缩。”上述稽查部门负责人指出，“结合考虑到今后对市场创新合理的运用，所以我们采取比较谨慎的态度，最终没有认定。”

后续难题

目前，光大乌龙指事件已调查审理终结，进入行政处罚事先告知程序。下一步，证监会将依照法定程序，作出正式处罚决定。

但这仅仅是个开始，未来光大事件引发的问题还有待整个证券市场来解答。

首先是光大证券策略投资部手头的股票与期指空单如何处理？对此，证监会机构部负责人指出，对于股票而言，光大证券已经有公告，在处理方案出来之前，暂时不卖出股票。而其股指期货交易已经被限制开仓了，但未来可以妥善处理卖出。

真正的难题则是后续的民事赔偿。证监会明确表态，投资者可以依法提起民事诉讼要求赔偿。

在证监会法律部负责人看来，“这很复杂”，在于其有很多因素需要确定，包括损失的认定、行为过错的认定、 因果的认定等。

“概括起来说，只要有违法行为，造成损失，按照法律，都可以主张赔偿。在这个前提下，光大事件这种不同参与主体受到不同的损失，要对应不同的情况来进行赔偿的诉求。但具体是否支持、能获得多少赔偿，都需要司法机关来进行处理。”上述负责人指出。

据了解，乌龙指事件之后，简单统计A股市场当日超45万户投资者跟风买入，机构投资者有1600多户。

证监会调查乌龙指事件解密：肖氏执法试金石

8月30日，证监会公布光大证券异常交易事件的调查处理结果，但其背后还有很多细节耐人寻味。

其中包括证监会的三日快速调查取证、复原光大证券篡改交易记录、从券商到监管机构的全方位调查取证等，这对于证监会的稽查执法而言，都是一次全新尝试。

实际上，这是证监会稽查执法升级后的首考，也是对于肖钢监管执法理念的试金石。

0的设置与“独立王国”

在证监会稽查部门负责人看来，事件的前因在于内控缺失、管理混乱下的软件系统与风控系统失误。

首先光大乌龙指的资金来源于其自营，实际上“乌龙指”发生后已产生686亿的交易指令，但被其系统软件阻挡了部分，根据交易所五挡成交的规则，又被挡回一部分， 686亿的交易单指令最终到达交易所为234亿，实际成交70多亿。

“最根本的原因还是在于光大证券的内控缺失，管理混乱，策略投资部没有纳入内控管理、 信息管理中。”上述监管层人士指出。

事实上，光大证券策略投资部在外购软件后，自己又开发了订单生成系统。这个系统包括订单生成系统和订单执行系统两部分，均存在严重的程序设计错误。

其中，订单生成系统中ETF套利模块的“重下”功能（用于未成交股票的重新申报），设计时错误地将“买入个股函数”写成“买入ETF一篮子股票函数”。订单执行系统错误地将市价委托订单的股票买入价格默认为“0”，系统对市价委托订单是否超出账户授信额度不能进行正确校验。

“本来铭创软件的系统在执行订单系统交易时，将单子发到交易所，正常情况下交易价格应是市价委托，会设置例如高于市价10％或1％的指令，但实际系统在这方面的设置是0，导致哪怕是686亿的成交后，由于设置为0，光大证券无法得悉相关成交情况。”上述监管层人士指出，“自己账户上有多少成交也没有反应，打进去后所有结果显示出来都是0，直到70多亿的成交返回来，光大证券才发现资金已用完。”

除系统技术缺陷外，风控也是个要命的问题。由于光大证券的策略投资部长期没有纳入公司风控体系，技术系统和交易控制缺乏有效管理。订单生成系统中ETF套利模块的设计由策略投资部交易员提出需求，程序员一人开发和测试。策略交易系统于2013年6月至7月开发完成，7月29日实盘运行，至8月16日发生异常时实际运行不足15个交易日。由于“重下”功能从未实盘启用，严重的程序错误未被发现。

其根源是光大证券的管理机制比较传统，导致业务机动性不强。策略投资部则是存在于光大风控体系外的独立王国，由于策略投资部引进国外精英组成，因其盈利甚丰，光大证券给予该部门特殊待遇，“从技术到风控，都没有纳入到。给了特区，相当于独立。”知情人士指出。

致命缺陷与独立王国架构交织，引发了光大乌龙指事件。“此前不出，以后也会出，迟早会发生。”业内人士评价指出。

乌龙指调查过程

由于光大异常交易事件涉及程序化交易系统缺陷的问题，如何与计算机作战，给了证监会一个新命题。

在上述稽查部门负责人看来，事件调查最难的地方在于异常交易的真实起因。“对于交易系统软件的分析，软件中究竟存在什么缺陷。”而重中之重是电子取证技术分析。

稽查总队的电子取证则发挥了重要的作用。“我们把两个软件系统的代码，其设计上的错误查清楚了。”

一个关键之处是对于篡改系统的甄别与复原过程。证监会稽查部门进驻光大证券现场调查时，他们带来的总队一批技术人员发现，相关的软件系统数据早已被篡改。“程序前后改过四次。”稽查人员指出，8月16日晚到次日凌晨，光大证券程序员对交易系统、尤其是其自行设计的订单系统进行了修改。而其意图或是想把相关责任都推到铭创软件公司身上。

这其中的细微之处在于“重下”功能。

“重下功能”用于未成交股票的重新申报，这个功能从未实盘启用，严重的程序错误未被发现。

而8月16日上午，光大证券交易员进行了三组180ETF申赎套利，前两组顺利完成。11时02分，交易员发起第三组交易。

11时05分08秒，交易员想尝试使用“重下”功能对第三组交易涉及的171只权重股票买入订单中未能成交的24只股票进行自动补单，便向程序员请教，程序员在交易员的电脑上演示并按下“重下”按钮，存在严重错误的程序被启动，补单买入24只股票被执行为“买入24组ETF一篮子股票”，并报送至订单执行系统。

“光大证券在巨大压力下，想把相关系统的重下指令是手动出发的，改成是只要下单以后，订单生成系统会自动引发执行系统的交易。”知情人士指出。

“从我们的调查看，两个系统都存在设计缺陷。”稽查部门负责人指出。

而光大证券随后的处理也问题良多。乌龙指事件发生后不久，上交所就有所反应，前后与光大证券方面有超过20次以上的沟通，督促信息披露和停牌事宜。这期间的急迫程度可以从一次沟通内容中显示出来，交易所方面曾对光大证券表示：“先做简单披露，简化版的公告也可以，不用抠字眼了，赶快披露。”

与此同时，中金所也启动监管程序。中金所监察部最早在11点10分与上交所沟通，随之与光大证券核实，前后“打过10次左右的电话”。

但由于系统缺陷难以一时发现，“光大在很长一段时间也无法确认到底问题出在何处。开会的过程中，他们自己搞不清”。知情人士透露。

光大证券自营在期指交易上有1万1千手的额度，中金所启动监管之后，紧急在光大证券发出8000多手空单后停止其交易授权。

光大细节：

程序化交易如何失误光大与交易所之间的20轮对话

调查计算机：

派出5名技术人员，却面临光大证券篡改过的系统，如何复原？

肖氏执法首考：

三日完成调查，取证范围包括光大、上交所、中金所和上海证监局

肖氏执法试金石

目前，光大事件已经调查清楚，但这是我国资本市场首次发生的一起因交易软件缺陷引发的极端事件，对证券市场造成的负面影响很大，这也成为肖氏执法的试金石。

首先是这起调查启动了《进一步加强稽查执法的意见》中的A类案件调查机制、内审提前与分阶段信息披露机制。

这使得整个调查处理过程前所未有地快，从8月16日事件发生到8月30日宣布结果，仅用了两周时间。其中，实际调查取证的时间则更短。

8月16日事件发生后，证监会稽查部门当晚将调查通知书送抵光大证券，17日，上交所与上海证监局也进驻光大证券现场，19日，证监会稽查部门进驻现场调查。

而稽查部门的整个现场调查取证仅用了三天，但其间实际的调查取证项目繁多。

除对于软件系统的电子取证与技术分析外，访谈取证也很关键。

据监管层人士介绍，一个突出的特点是访谈取证的范围很广，光大证券财务部、风控部、 系统部和策略交易部等相关部门人士都做了谈话记录，证监会还对上交所、中金所和证监局等监管机构也做了访谈，比如监管部门如何跟光大沟通，具体到何人通话、通话时长、内容等。

这些新尝试，使得调查的方向实现了全面覆盖。

“光大事件中各种信息很多，但我们对于归纳起来能够充分拿到证据的行为，全部做出了处理。”证监会有关部门负责人指出。

索赔光大：律师建议应由内幕交易一方举证

8月30日，证监会新闻发言人通报，认定光大16日的操作构成了内幕交易，对光大证券做出“没一罚五”的处罚决定。并建议，因光大证券内幕交易遭受损失的投资者可提起民事诉讼赔偿要求。

但是，多位证券诉讼律师认为，囿于我国现行法律的不完善以及此前内幕交易民事索赔的案例，欲索赔的投资者很难获胜、挽回损失。

“投资者在索赔的时候很难证明自己交易损失和光大证券的乌龙指事件有因果关系，因此投资者索赔成功的可能性很小。”曾经代理过黄光裕内幕交易案股民索赔的民事诉讼律师张远忠对本报记者表示。

应由内幕交易一方举证

根据《证券法》第77条，内幕交易行为给投资者造成损失的，行为人应当依法承担赔偿责任。

“证监会官方调查结果是股民索赔的前置程序，现在证监会对光大的事件定了性，股民可以到光大证券所在地上海中级法院递交起诉书。”跨国诉讼律师郝俊波表示。

但目前国内尚无关于内幕交易民事赔偿的司法解释，内幕交易的民事索赔也就无章可循。

因此，中伦文德律师事务所证券诉讼律师罗少华认为光大证券乌龙指事件中受损对象、受损范围的确定就成为难点。

事实上，在我国司法实践中，法院对于内幕交易民事赔偿纠纷长期不予立案。2011年，多位因黄光裕内幕交易受损的股民向北京市二中院提起诉讼，获准立案，但是法院以黄光裕内幕交易和投资者损失之间没有因果关系为由驳回诉讼。

此次受损的投资者提起诉讼也会面临同样的问题。

“内幕交易民事索赔现在国内没有成功的案例，立案是没有问题的。”张远忠说，“但投资者在

索赔的时候很难证明其投资损失和光大证券的内幕交易存在因果关系。”

“实践中，证明内幕交易与股民损失存在因果关系很难，排除存在因果关系也很难。因此进行内幕交易的一方来举证也是大部分国家的做法，这也是对内幕交易方的一个惩罚，这也应该是我们国家法律改革的方向。”郝俊波称。

“不划算”的诉讼费

在郝俊波看来，诉讼主体和诉讼费也是股民民事赔偿的两个难题。股民去法院起诉，按照法院要求首先要缴一笔诉讼费。

“比如，诉讼请求的金额在10万至20万之间，按照2%缴纳诉讼费。也就说股民在基本没有赢得诉讼的情况下就先要缴纳几千元，成本较高，对股民索赔的积极性大有挫伤。”郝俊波说。

而且根据我国法律，股民必须一个个和光大证券对簿公堂，而不能采取集团起诉的方式。因此，这会造成双方及法院时间、精力的浪费，当然一些损失小的散户可能会考虑到诉讼的成本然后放弃诉讼。

“这个案子确实暴露出我国股民在维权上的一些问题。诉讼主体和举证责任令股民索赔困难重重。”郝俊波说。

在证券诉讼律师看来，目前国内只有针对虚假陈述民事赔偿的司法解释，内幕交易和操纵市场的司法解释还尚未出台。如果相关立法机构能够借光大乌龙指一事推动相关法规的出台，未尝不是一件好事。

“法制建设总是需要事件来推动，光大证券乌龙指事件影响太大，可能会推动相关司法解释的出台。”郝俊波说。

而在张远忠看来，最好的办法是证监会责令或者督促光大证券拿一笔基金出来补偿受损投资者。

查阅此前证监会对相关内幕交易的处罚，大都是采取“没一罚一”的处罚措施，鲜有类似此次“没一罚五”的处罚措施。但这笔罚款如何使用，证监会并未做进一步说明。

[责任编辑：wanggq] 标签：光大证券 内幕交易 证券市场 

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