新财政悬崖：老套路有新风险

2013年10月08日 00:47
来源：第一财经日报

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程实

历史是最好的预言者，尽管国庆期间美国政治经济局势在政府停摆和债务触顶双重夹击下陷入混乱，但未来演化和潜在影响并非全然扑朔迷离。诸多不确定性作用之下，形势的摇摆正悄然趋近美国财政问题解决的传统路径，而美国问题的辐射和扩散，则可能会偏离市场现在预期的方式。历史经验表明，内部问题永远是美国经济自身最大的问题，美国问题却可能会变成其他经济体经济复苏最大的外部问题。

演化：趋向一种特殊的妥协

表面上看，美国在财政问题的冲击下已经行至悬崖边缘：10月7日政府停摆进入第二周，10月17日国债发行权限也将用尽，而以奥巴马为首的民主党人及其领导下的白宫，和以博纳为代表的共和党人及其主导的国会众议院，似乎陷入了博弈死循环，围绕着奥巴马医改法案这一矛盾焦点，双方各执一词，奥巴马强势表态不会放弃医保改革已取得的阶段性进展、并于财政压力下将其搁置一年，博纳则一直在坚守所谓的“Hastert原则”，始终不同意对临时支出法案发起新一轮投票。

实际上，从美国政治生态看，两党博弈日趋激烈，争论态势渐趋白热化，本质上都只是政治力量分布更趋分散的必然结果。对于美国两党及其领袖而言，表面上的言辞冲突和激烈对抗是必须呈现出的政治姿态，而骨子里，没有人愿意并能承担美国经济真正掉下新财政悬崖的责任，两党根本利益上的趋同要大于各自政论上的细节分歧。正因如此，1976年至今，美国政府一共停摆过18次，但从未发生过真正意义上的债务违约，这一次也不会例外。

当然，今时不同往日，即便有妥协，在当前美国政治格局和经济形势下，未来的妥协也将是一种特殊的妥协，特殊在三个方面：

其一，将是更大范围内的妥协。如果将政府停摆和债务上限作为两个单一问题逐一解决，那么，两党可能都已骑虎难下，难以骤然放弃在单一问题上较为清晰的各自立场，但如果将两个问题放在一起，更复杂的局面反而有利于缠斗双方各退一步，并由此换得安抚双方民意的进展。因此，在有限时间压迫下，两党很有可能将两个问题同时放上谈判桌，进而达成大框架内的一致意见。

其二，将是有共同底线的妥协。这个共同底线就是避免债务实质性违约的出现。所有人都清楚，债务违约的后果是“毁灭性的”，如若发生，美国的国家信誉将遭受前所未有的打击，美国经济和美元可能由此真正失去全球核心的地位，美国经济由此受到的损伤可能远大于2008年金融危机。为避免债务违约，要么调升当前16.7万亿美元的债务上限，给借新还旧以新空间，要么就只有自残一臂，大幅缩小财政支出，自发走入长期衰退的深渊。后一结果显然是不可接受的，因此，债务上限问题最多只是时间问题，而不是“是否调升”的选择问题。

其三，将是变化不多、变数不小的妥协。从形势发展看，政府停摆时间越长，共和党人的斡旋筹码就越少，因为在民主党执政背景下，随着政府关门对民众生活的影响范围日趋扩大，甚至将对社保发放造成冲击，博纳借财政年度转换的“逼宫”行为更易被大众特别是政治取向并不十分坚决的社会阶层视作损伤其自身利益的“捣乱”。如此背景下，妥协的结果将偏向奥巴马，医改法案可能会小幅调整，但发生重大变化的可能性不大。

不过，值得强调的是，虽然妥协在内容上可能变化不多，但在时间上却有较大变数，由于10月17日债务发行权限用尽后，美国财政尚有300亿美元的腾挪空间，所以债务上限调升实质上的“最后期限”并不十分清晰，但该问题的解决最多也就是在17日后拖延几日。而由于政府停摆问题并不具有类似于债务违约的硬约束，因此，结束政府停摆的具体时间更具不确定性。可以参考的是，在此之前，美国历时最长的克林顿政府停摆持续了21天。结合当前形势和美国历史，22日前（最多月底前），政府停摆和债务上限问题都将得到解决。

影响：外部冲击恐将大于内部影响

如果悬崖是可见的，那么真正掉下悬崖的可能性并不大。虽然国庆以来美国在政府停摆和债务触顶共同形成的新财政悬崖前显得十分危险，金融市场恐慌情绪也有所加剧，VIX指数骤升、美国股市下跌、美元指数跌破80点大关、美国国债收益率上升，但结合历史经验，只要不出现极低概率的债务违约这一“黑天鹅”现象，财政风险和债务风险对美国经济的影响可能仅限于短期，内部冲击的力度也较有限。

以1995年12月底发生的、美国有史以来最长时间的政府停摆为例：1995年四季度，受政府关门21天的影响，美国经济增长率从前一季度的3.5%降至2.9%，主要原因是部分民众停薪导致的消费支出减少以及联邦政府的支出下降，该季消费对经济增长的贡献从2.4个百分点降至1.83个百分点，政府支出对增长的拖累则从0.19个百分点升至0.66个百分点，其中联邦政府支出造成的增长拖累从0.24个百分点扩大至0.9个百分点。不过，仅一个季度后，政府停摆的短期负面影响就消失殆尽，1996年二季度，消费和政府支出的增长贡献就回升至2.8和0.56个百分点，并将季度经济增长率推升至7.2%的阶段性高点，随后数年，美国经济也都以高于历史均值的速度增长，未见政府停摆的遗留影响。

再看当下，2013年二季度美国经济增长率为2.5%，虽未达长期均衡水平，但内生增长动力较为强劲，政府停摆和债务触顶借由财政层面导致的直接影响可能并不大，高盛研究团队的估算认为，新财政风险将拉低四季度美国经济增长率0.25~0.5个百分点，而随着2014年一季度财政支出的恢复，季度增长曲线则可能会在短期下行后再度上行。

实际上，稍微回忆下过去两年的历史，就能发现一个有趣而意味深长的现象，一度闹得沸沸扬扬的财政问题往往都没有带来美国经济的实质性问题，却都尾随着其他经济体的阶段性危机。

例如，2011年8月，标普调降美国主权评级引发了所谓的“美债危机”，美国经济并不见危机，反而开启了强势的“周期性领跑”，但欧洲主权债务危机却恶化升级；2012年末，美国财政悬崖又闹得满城风雨，但美国经济复苏未见退潮，反而呈现出渐趋强劲的内生动力，但新兴市场经济体却发生了局部金融动荡。

之所以出现这种奇怪现象，根本原因在于，受美国政治格局和媒体渲染的影响，美国财政层面一旦出现问题，市场环境往往会变得风声鹤唳，恐慌情绪上升导致避险需求上升，国际资本会退出全球市场实质上的“最短板”，而美国财政问题基本都是雷声大雨点小，并不会构成对美国经济复苏的实质性威胁，所以这种“退出短板”的模式往往会使得其他经济体遭受到打击。

此外，在内部财政问题引发社会关注的背景下，美国政策内视性增强，对其他经济体也会产生潜在冲击。从最近的例子看，QE3就是对2012年末财政悬崖的货币政策应对，而在当下新财政悬崖背景下，美联储可能也将进入“补位模式”，进而延缓QE退出，或降低货币政策正常化的可能力度。而对于2013年8月以来出现局部危机的新兴市场而言，美国新财政悬崖导致的全球资本“退出短板”趋向以及QE退出靴子始终不落地，都将变成新的潜在风险。

因此，以史为镜，笔者以为，新一轮政府停摆和债务上限引致的美国新财政悬崖，貌似美国危机，却并不会真正变成美国经济的危机，相反，新兴市场却需高度关注美国老套路带来的新风险。