房地产行业：优先股丰富房地产公司融资渠道

2013年12月06日 07:34
来源：广发证券

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核心观点:

从财务的角度分析优先股的特点优先股的投资者往往较为看重以下方面。1,作为一种类似于债券的投资工具,优先股的股息率往往高于相似风险的债券的息票利率,也高于普通股的股息回报率,投资回报率更高。2,在部分国家,机构投资者投资优先股,其收到的股息可以享受税收减免。3,优先股股东在公司分配税后利润时拥有优先分配权,使得优先股的高股息有保障。4,优先股在一定的约定条件下可以转换为普通股,相当于给予优先股投资者一份公司普通股的看涨期权。

公司发行优先股往往基于以下几点考虑。1,优先股是一种相对较为便宜的增加资本的融资方式,尤其是对于有最低资本要求的银行和非银行金融机构。2,发行优先股是公司管理资产负债表的一种有效手段。相比发行公司债券,发行优先股可以降低公司的资产负债率。3,对于优先股发行公司而言,当出现现金流问题而无法支付优先股股息时,当期未偿付的股息可以累积到未来偿付,不会像债券付息违约影响公司信用评级。并且,如果是股息非累积型的优先股,公司甚至可以不偿付当期股息。

美国上市房地产公司发行优先股经验美国上市房地产公司自上世纪90年代以来陆续发行了优先股,包括KB Home、PulteGroup Inc、Hovnanian Enterprises Inc以及M/I Homes。通过分析,可以从四个维度来小结发行优先股对于发行公司的财务及估值影响,1,四家公司在发行优先股的当年,期末资产负债率基本都显著下降;2,ROE稳中有升,不过在次贷危机前后发行优先股的公司,ROE受到行业影响并未上升;3,发行优先股后的市净率普遍下降;4,市盈率变化不确定,但从理论上看,ROE上升和市净率下降的一个推论即是打开市盈率提升的空间。

中国上市房地产公司的优先股试水从财务角度看,根据上述讨论,我们认为,除了银行以及非银行金融机构外,房地产上市公司也可以尝试优先股。1,2013年第三季度末,申万房地产板块整体法下的资产负债率76%,排名第三位;2,2012年,申万房地产板块整体法下的平均ROE接近14%,排名第四位;3,对于房地产公司而言,相比开发贷、信托、房地产基金等债权型融资工具,优先股股息偿付更加具备灵活性,延期偿付并不对公司信用评级产生负面影响。这种灵活性对于强周期,尤其是净现金流波动呈现周期性的行业而言,更为重要。从估值角度看,房地产公司的净资产溢价率通常较低,对于房地产公司而言,发行优先股可以提升净资产收益率,创造市盈率估值可提升的空间。

结语:进一步丰富房地产公司融资渠道优先股试点推出对于资产负债率较高的房地产行业来说总体是利好的,房地产行业ROE比较高,也符合发行优先股公司的特征。地产行业的金融属性非常强,而我国金融市场还不是很发达,企业更多是通过发债与直接融资等方式筹资,优先股的推出必将进一步丰富房地产公司的融资方式,促进房地产市场健康稳定发展。