高毅邓晓峰：挑战更多来自市场本身的供需关系和估值水平

邓晓峰，现任高毅资产首席投资官。15年证券从业经验，11年基金管理经验，曾任博时基金股票投资部总经理。公募股票型基金8年业绩冠军，社保基金组合约9年10倍收益，累计为客户创造235亿投资收益。中国基金业金牛奖十周年特别奖得主。

三季度以来，A股市场继续窄幅震荡运行，上证指数震荡区间为±3%，深成指震荡区间为± 4%，创业板指震荡区间为± 5%，成交量较二季度进一步缩小。延续我们在二季度使用的数据框架对市场进行跟踪刻画，可以注意到两个特点：

1、2016年三季度首次出现了A股成交量停止向深证A股、创业板和小盘股集中，这是一个值得关注的变化；

表1：2016年三季度首次出现A股成交量停止向创业板和小盘股集中

2、再深入一个层次分解，三季度的A股市场实际上只有PPP、地产和煤炭三个大类板块具有明显的资金流入和涨幅特征。从这两个客观结果来看，A股在过去的一个季度里从总量和结构上都陷入了停滞。

表2：2016年三季度A股只有PPP、地产和煤炭三个大类板块有整体性表现

我们尝试从上述表象以外探寻原因。宏观经济方面，7月和8月规模以上工业增加值都保持了同比6%以上的增长，总体呈现平稳态势，工业企业利润增长甚至显著快于收入增长。所以，挑战更多来自于股票市场本身的供需关系和估值水平：截止9月末，A股全市场IPO和增发合计融资为1.2万亿(对比15年牛市历史新高为全年1.5万亿)，产业资本净减持超过1000亿(对比15年牛市历史新高为全年2300亿)；交易结算资金余额从年初的2万亿下滑到三季度末的1.4万亿，而中小市值股票估值仍然高企，沪深300估值处于历史中位数水平。与之形成对比的是，港股通9月份以来日均买入金额近50亿。以上数据综合刻画了市场参与者用脚投票形成的客观结果。

沧海横流，唯真价值可以保驾护航。在三季度的投资中，我们注意到两类投资机会：第一类是高景气叠加估值合理的个股，其中以汽车股为代表，7、8月份以来汽车制造业整体利润增速分别达到19%和43%，部分自主品牌出现强势新单品乃至强劲的新产品阵列，成为诸多平淡行业中难得的亮点，股价亦有较好表现；第二类是基本面和股价都经过长期充分调整触底回升的个股，其中以个别快消品股和医药股为代表，这类股票在香港市场中的选择面更广一些，因为港股已经经历过充分的估值调整以及外资基金撤离的冲击，所以一旦基本面反转或触底，更容易实现双击。

展望四季度，无论是国内还是国外仍然面临较多的不确定性。对于首当其冲的流动性问题，目前全球对持续负利率产生的负面影响渐起警惕之心，进一步宽松的预期逐渐消散。这种微调一方面降低了金融系统长期的风险，但另一方面也增加了资产价格短期的风险。对于大多数风险资产而言，价格已经反弹达到对于外部性比较敏感的阶段，而四季度预计将面临来自利率回升、美国大选等若干事件的考验，需要防范黑天鹅；对于国内而言，房地产调控一方面可能增加或有的市场资金流入，但另一方面也增加了经济动能的不确定性，仍需保持观察。

邓晓峰