风云独立研报 | 青岛啤酒：真正意义上的现金奶牛

作者 | 长风

流程编辑 | 白鹤芋

青岛有两种液体泡沫是最多的，一种是海水的浪漫泡沫，另一种则是啤酒的激情泡沫，据说连这座城市的上空都飘摇着啤酒花的焦香，若你有机会去青岛旅游，必须要饮一杯清凉微苦的啤酒，才能算真正意义上踏足过这座城市。

风云君今天就来谈谈当地的百年经典啤酒公司—青岛啤酒（600600，SH）。

风云君曾经在之前写过一篇文章（《A股风云 | 啤酒的战争》），详细介绍了啤酒行业中五大军团的发展史和部分啤酒上市公司的财务数据大PK，其中就包含了对位列第二军团的青岛啤酒的分析，有兴趣的小伙伴可以点击进去阅读。

风云君之所以又提及青岛啤酒，本次是想从不同角度比如股权和财务等方面再对其进行一下补充分析，以饕读者。

一、公司产品和业务

青岛啤酒的主营业务是啤酒的制造与销售，旗下产品主要有两大战队，分别是定位中高端的青岛啤酒和定位低端的崂山啤酒，优势区域主要集中在山东和陕西等地，是啤酒行业雄踞一方的土豪。

近年来，公司在高品质、个性化产品上不断推陈出新。先后推出了奥古特、炫奇、鸿运当头、全麦白啤、皮尔森等一系列新品，切入啤酒行业的细分市场，满足不同消费者的差别化需求。今年4月，公司又推出了一款新产品-印度淡色艾尔啤酒（IPA），填补了中国啤酒在IPA品类上的空白。

现如今，中国啤酒行业已呈现出新的变化，啤酒消费开始进入消费者主权时代，由过去“拼”酒向“品”酒转变，从单一口味向多元化口味转变，颜值与气质并存的高附加值啤酒产品会成为消费者的新需求。

过去，消费者喜欢餐桌上是“有一瓶”青岛啤酒的某一品种；现在，则习惯的是“有一套”，“有一套”包含的有青岛啤酒经典1903、淡爽纯生、浓厚的奥古特、白啤、黑啤、鸿运当头等各种品类，以期满足消费者追求差异化的个性需求。

青岛啤酒的销售渠道模式主要有两种，分别是北方区域主推的深度分销模式和华南区域主推的大客户模式。

深度分销模式有利于公司直接把控终端，增进公司对消费需求的敏感度，而大客户模式的优势则是能够利用客户的资金实力和社会背景等优势，快速有力地进入各类终端，资金回笼速度较快。

公司经历了深度分销和大客户制的不断探索后，当前更多选择的是因地制宜地开发经销商，提倡经销商拥有自身的终端资源，而并不是简单分销给分销商。

公司产品的销售渠道现在已遍布线上线下。在线上，公司在天猫、京东等主流电商平台上开张了旗舰店，另外还搭建了属于自己的青啤快购APP。

在线下，除了与肯德基、必胜客等品牌连锁快餐店寻求业务合作外，公司还引入IP营销的新模式，先后推出了魔兽、深夜食堂、战狼2等热门IP啤酒。

二、几经变换，终与复星系结缘

青岛啤酒于1993年先后在A股和港股上市，当时公司大股东青岛国资委持有公司30%的股份，公司二股东AB（百威品牌母公司）持有公司股份比例为27%，紧随其后，当时协议约定AB不能进一步增持公司股份，并将其持有的公司7%股份对应的投票权委托给青岛市国资委，以保证后者的控制权。

2008年，英博公司并购百威公司后（并购后简称百威英博公司），由于反垄断及现金流等客观因素，百威英博公司不得不寻求退出青岛啤酒体系，之后便将其持有的20%公司股权转让给了朝日集团，朝日集团在战略持股后便将其中国业务不断整合引入青岛啤酒，两家公司的业务合作就这样持续了七八年之久。

2017年10日，青岛啤酒发布公告称，公司二股东朝日集团出于商业安排考虑，正在研究转让其所持公司的全部或部分股权的可能性。

2017年12月，朝日集团与复星国际有限公司及其子公司（以下简称复星系）宣布签署股权转让协议，以每股27.22港元共作价66.17亿港元将其持有的青岛啤酒17.99%的股权转让给后者；同日，朝日集团将持有的剩余青岛啤酒1.99%的股权转让给了香港鑫海盛投资发展有限公司（青岛啤酒集团的子公司）。

交易完成后，朝日集团不再持有青岛啤酒的股权，而复星系成为公司的第二大股东。

复星系的掌门人郭广昌被誉为中国版的巴菲特，是投资者赫赫有名的大佬。世上没有无缘无故的爱，被投资大佬青睐的青岛啤酒有何独特之处呢，下面从财务角度对青岛啤酒进行简要分析下。

三、财务分析：真正意义的现金奶牛

1、业绩相对平稳

青岛啤酒2013年至2017年营业收入分别为282.91亿、290.49亿、276.35亿、261.06亿和262.77亿，总体上来说略有下降，但还算平稳。

公司2013年至2017年净利润分别为19.75亿、20.20亿、16.12亿、11.06亿和13.82亿，总体上跟营业收入的变动趋势相一致。

公司2018年前三季度实现营业收入236.41亿元，同比增长1.09%（注：由于报告期内公司执行新收入准则，将原计入销售费用的市场助销投入调整冲减营业收入所致，按可比口径营业收入同比增长5.2%）；实现净利润22.51亿，同比增长12.72%，业绩增长有所提速。

2、包装成本占大头

青岛啤酒的成本主要由包装物、大米、麦芽等原材料，制造费用、人工等组成，其中包装物成本（含玻璃瓶、易拉罐、纸箱等）占比最高，约为总成本的一半左右。

风云君瞪大了双眼，有点小惊讶，原来平时喝的啤酒还没一个装它的瓶子贵啊。

青岛啤酒的主要产品定位中高端市场，不像低端啤酒那样回瓶和回箱循环使用，所以包装物成本比低端啤酒的成本要高一截，包装物价格的波动会对啤酒的成本造成影响。

（数据来源：草根调研、浙商证券）

2、现金充裕

青岛啤酒近年来货币资金余额都比较高，占公司净资产的比例都在一半以上，比如截止2018年三季度末，账载货币资金金额为141.27亿元，净资产总额为194.04亿元，货币资金占净资产的比例高达72.80%，换句话说，公司净资产的三分之二以上都是流动性最好的现金。

公司不仅货币资金多，还存在不少理财，根据公司披露的2018年三季度报告，截止9月30日，公司交易性金融资产金额为12.44亿元，主要为购买的浮动收益理财产品和货币市场基金。

（数据来源：2018年三季度报告）

公司账上的现金多还买了理财，钱从哪里来的？不用多说，肯定是公司多年经营积累下来的，从上面对公司经营业绩的分析就可以看出来，公司每年都能够创造十几亿的净利润；那么公司借的钱多么？接着来看公司的借款情况。

3、借款少和利率低

根据公司披露的2018年三季度报告，截止9月30日，公司账载短期借款金额为2.97亿元，长期借款金额为0.01亿元，看来公司的借款相对于巨额的货币资金来说微乎其微。

公司的2018年三季度报披露的信息较少，所以来看披露信息较详细的2018年半年度报告，不难看出，公司的短期借款为公司子公司香港公司的借款，利率只有2.22%，可以说很低了，还没放国内余额宝的利率高呢；公司的长期借款为外币借款，币种为丹麦克朗，重要的是这笔借款是无息的，不借白不借啊。

（数据来源：2018年半年度报告）

（数据来源：2018年半年度报告）

4、常年吃利息，躺着赚钱

青岛啤酒很有钱，钱躺在银行账户上，每年的利息收入很可观，例如今年前三季度，财务费用金额为-3.83亿元，也就是说，光利息收入就有几个亿，小日子过得不要太舒服。

5、自由现金流大幅流入

青岛啤酒在2013年至今年9月末期间，自由现金流仅2014年短暂的一个年头呈现流出状态，而绝大多数年份呈现净流入状态，累计净流入金额高达107.24亿元。

这一连串的现金流入，可都是沉甸甸的真金白银啊。

分开来看，公司的经营现金流量净额除了2014年略低于净利润外，其余年份均大幅高于净利润，说明公司的现金质量很高；公司的固定资产等长期资产投资支出总体上逐年减少，说明公司每年可以用较少的投资支出维持现有的业绩水平。

6、政府补助较多

青岛啤酒2013年至2018年前三季度收到的政府补助金额分别为3.75亿、4.48亿、5.11亿、5.17亿、4.28亿和3.62亿。

虽然长期来看很难判断能否持续获得政府补助，但政府补助的获得一定程度上反映了国家对公司生产经营活动的支持。

7、股东回报较好

青岛啤酒上市时发行1亿股募集资金6.38亿元，2001年定增过1次募集资金7.87亿元，也就是说，自上市以来公司共募资2次合计募集资金14.25亿元；而公司自上市以来，向股东分红高达22次，分红派现金额合计为64.77亿元。

派现总额是募资总额的4.55倍，在A股上市公司中排名第33位，位置很靠前。

公司为了发展投入的募集资金，不仅全部回报给了股东，而且股东取得的回报相对较好，说明公司对股东很大方。

四、结束语

通过以上对青岛啤酒的分析，可以得知，青岛啤酒属于现金奶牛型公司，复星系资本大佬看中的正是公司持续稳定的创收能力和漂亮的现金流。

而且啤酒行业经过多年的混战厮杀已经进入诸侯争霸、存量博弈的竞争格局，目前是五大军团占据绝大部分啤酒市场份额，而定位中高端市场的青岛啤酒表现不俗，因此，成为资本青睐的对象自然不足为奇。

END

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