第3期：周小川暗示了什么

刘杉

刘杉，经济学博士，中华工商时报副总编辑，兼任南开大学国经所教授,北京工商大学经济学院教授，中国人民大学信托与基金研究所研究员，北京师范大学管理学院MBA导师，曾供职于中国人民银行深圳分行，著有《中国再平衡》，《聚焦生活中的经济学》。

编者按：

东一榔头西一棒子，车轱辘话来回说，让听众云里雾里，这是现代央行行长的话术。在这方面，美联储前主席格林斯潘做的最好，中国央行行长周小川有学有样。

不过，中国央行与美联储行事风格不同，美联储善于引导市场预期，中国央行热衷于出其不意，这使得货币政策效率大为不同。市场对中国央行颇多微辞，就在于货币政策的突然变化，往往带来意想不到效果，中央银行家可能偷着乐，但市场参与者有时恼怒得快要崩溃。

近来人民币对美元汇率连续贬值，引起市场不安，做多者忙于止损，做空者继续看空。人民币对美元汇率连续升值后，在2014年2月出现连续下跌，到3月11日，人民币对美元汇率中间价达到6.1327元，与最高6.09元时相比，中间价下跌了0.7%，而即期市场一度出现盘中下跌500个基点的情况，让做多者损失惨重。

市场普遍认为，人民币下跌是央行有意引导的结果，其目的就是打破单边升值预期，阻止热钱流入，为扩大汇率波动幅度创造条件。

市场猜测得到了周小川证实。当然，老道的周小川并没有承认央行对汇率市场的干预，但从周小川的话里话外，可以捕捉到一些蛛丝马迹。

周小川3月11日在新闻发布会的答问，至少暗示了三个问题。

其一，央行利用了贸易逆差数据，引导人民币贬值。

周小川说，他认可一些市场对汇率的分析，这表示他不否认市场对央行干预汇率走势的判断。

理论上讲，汇率走势取决于国际收支平衡状况，而这要依据经常账户收支数据。由于这一指标是以季度为期限进行统计，因而投资者往往去繁就简，利用进出口贸易指标推算月度国际收支情况，这就让央行利用时间差引导了市场。

周小川说，有些人可能注意到了中国近几年在一季度常常出现经常收支逆差的情况。这句话也意味着很多人可能没有注意到中国外汇占款变化的新特点。实际情况是，1月出口同比大幅增长，但2月出口同比意外大幅下降18.1%，远远低于预期的增长6.8%。而这个数据，央行应该提前做出了分析和结论，结果在2月中下旬，提前引导人民币贬值。而当2月出口数据出炉后，市场认为贸易逆差较大，中国经济不妙，看空人民币呼声强烈，这正是央行所希望看到的效果。

其二，肯定人民币中期会延续升值路线。

周小川说，不能仅仅看短期，要看中期。这实际暗示，人民币在完成短期贬值后，还要继续升值。从逻辑上看，人民币一定时间内不具有贬值可能性，因为持续贬值可能带来市场对人民币汇率预期的逆转。如果这样，会产生三个不可控的后果：

一，会刺破经济泡沫；

二，会促成居民挤兑美元，银行存款大幅下降，产生通缩；

三，会打破人民币国际化进程。

近来房价出现下跌压力，其中重要原因就是人民币贬值带来市场恐慌所致。因此，无论从中国经济中长期走势看，还是从短期稳定，确保地方债务不发生危机看，人民币都有必要保持升值态势。

其三，贬值将在三月底结束，并加大波动幅度。

一季度国际收支数据将在4月推出，而3月贸易数据一般情况也会好于2月，因为2月是春节，具有季节性因素。考虑到美国经济数据走好，3月中国出口也会好于前月。一季度数据出炉后，经常账户的数据真空期结束，央行引导汇率走低的时间期限也会结束。

3月结束前，央行会放弃对汇率干预，让市场自行决定汇率走向。如果这一判断成立的话，那么央行也应在此前完成人民币汇率改革新步骤，即将汇率波动幅度扩大到2%。“两会’结束后，人民币汇率改革随时都可能出台新政，同时伴随人民币贬值走势的结束。

解读央行行长讲话，成为市场的重要功课，而周小川此番讲话，实际透露了央行的汇率政策思路。说是不选边，实际就是默认了贬值，但因为目前宏观形势不允许人民币出现贬值趋势，也决定央行不可能允许贬值过度，造成市场预期逆转。汇率变化背后的确有央行那只手在活动，而这只手即将收回。

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