交叉持股

2013年09月13日 01:38
来源：第一财经日报

人参与条评论

亟待规范

公司间交叉持股在中国虽然发展历史并不长，自从1998年辽宁成大股份有限公司与广发证券有限责任公司完成中国证券市场第一次交叉持股以来，现在越来越多的上市公司出于公司治理、盈余管理等目的，相互交叉持股。

不过，目前中国公司间的交叉持股也存在不少问题。比如，阻碍企业经营效率的提高，被认为是交叉持股的一个重大弊端。高明华举例说，如果A、B两个公司交叉持股，在股东大会上可能有所顾虑，不敢使用否决权，这会导致投票和监督机制落空，形成管理层内部控制，损害小股东的利益。

特别是当A、B两个公司各自的股权相对分散，可能小比例地交叉持股，对双方公司的影响都很大，在各自的股东大会中都有话语权。如果作为同行业的战略合作，或者是上下游企业的资源合作，公司可以选择交叉持股的方式，但高明华建议交叉持股的比例不要太高。

陈亚民还认为，公司之间的交叉持股还可能形成行业垄断。特别是在具有竞争关系的同行之间，交叉持股可能排挤其他竞争对手、建立策略联盟、强化竞争优势，但同时它可能造成垄断联合、牟取垄断利润的行为。

不过，高明华说，中国目前还没有相关的政策来约束企业间的交叉持股。而在上世纪90年代以后，日本监管当局认识到交叉持股带来的弊端，开始出台限制政策。其中包括对企业自有资本比率的规定、市值会计制度以及设置专门机构买入银行所持股权、银行持有企业的股权比例等。

从上世纪80年代后期到90年代中期，交叉持股公司占日本市场市值总额的比率达到18%。到2003年末，交叉持股比率降至7.4%。野村证券金融经济研究所投资调查部部长芳贺沼千里曾表示，上世纪90年代至今，以公司治理为核心的企业交叉持股改革业已完成。而目前的中国，企业通过交叉持股而追求账面财富的状况，可能会在泡沫破灭时面临严峻的市场考验。getty图

欧莱雅与雀巢：交叉持股后遗症

刘琼

1907年，法国巴黎街头，一位化学家徒步沿街向当地理发师推销其发明专利产品——一种新型无毒染发剂，他便是创造了一个后来年销售额突破200亿欧元的全球最大化妆品帝国的欧莱雅创始人欧仁·舒莱尔（Eugene Schueller）。

他没想到的是，此后他一手打造的江山，因为与雀巢公司交叉持股，曾面临控制权从家族旁移的威胁。

保持独立性的路径

1963年，欧莱雅重组上市，却遭遇到1960年代末和1970年代法国国内企业国有化浪潮风起云涌的威胁。为防止欧莱雅遭受国有化的命运，去世前，舒莱尔任命的欧莱雅总裁达勒提出使公司走向国际化、分散所有权的方式。

1973年，达勒终于说服舒莱尔的女儿莉莉安·贝当古和其他大股东，开始进行重组。第2年，欧莱雅与瑞士食品业巨头雀巢公司达成一个复杂股权合作协议，并获得法国政府批准。瑞士雀巢公司拥有了Gesparal（从欧莱雅剥离出一部分业务组建而成的上市公司）49%的股份，莉莉安·贝当古占51%。同时莉莉安以此换取了3%的瑞士雀巢集团股权。

经过一系列的资本运营，Gesparal持有53.8%的欧莱雅资产和71.7%的股权，其余的股份仍在市场上交易。同时，莉莉安·贝当古通过Gesparal占有欧莱雅27.3%的股份。

此后，2004年，为简化欧莱雅的资本结构，Gesparal与欧莱雅合并，改为贝当古家族和雀巢直接持股欧莱雅，同时设立六人策略执行委员会，由欧莱雅CEO挑头，双方各派两名代表，另一位则由独董出任。

与此同时，贝当古家族和雀巢集团于2004年达成一项为期10年的协议，规定双方在莉莉安·贝当古在世时及逝世后6个月之内都不得增持欧莱雅股份；2009年4月29日之后，双方可以出售欧莱雅股份，对方拥有优先购买权，而到2014年4月29日10年协议期结束之后，双方有权向第三方自由出售欧莱雅股份。

目前，欧莱雅的第二大股东雀巢仍持有欧莱雅29.3%的股权，而贝当古家族则拥有欧莱雅30.5%的股份，国际和法国机构投资者分别持有24.5%和8.3%，5%股份由个人投资者持有，1.7%为库存股份，剩下的0.7%由欧莱雅员工拥有。

跨界合作与覆水难收

交叉持股让这两家在各自领域都变成全球最强的公司建立了更紧密的联系，甚至在合适的方面进行了跨界合作。2003年6月25日，欧莱雅与雀巢在巴黎宣布，签订协议组建合资公司，公司名为“INNEOV实验室”。公司的任务是在全球范围内发展化妆品营养补充物的市场。欧莱雅和雀巢各持有公司股份的50%，并将公司总部设在法国。

当时，化妆品营养补充物市场是一个新兴的快速增长的市场，在欧洲的年增长率达到14%，但只有一些小公司在竞争这一市场，欧莱雅和雀巢是第一对在该领域投资的世界级行业巨头。

不过，“交叉持股的比例不对称的情况下，容易造成的一种状况就是被持股比例较多的一方可能会丧失控制权。”北京师范大学经济与工商管理学院副院长高明华对《第一财经日报》表示。

2007年开始的一场贝当古的家族财产控制权争斗的矛盾，引起了外界对于欧莱雅控制权可能转移的担忧。法国市场担心，如果欧莱雅家族财产继任者将持有的股份转让或出售，雀巢一旦决定行使优先购买权，则可能导致欧莱雅的控制权易主。

而雀巢一直对欧莱雅家族矛盾采取观望态度，此后在2010年曾表示，如果贝当古家族决定出售欧莱雅股份，将不排除考虑收购的可能。不过，贝当古家族近日明确表示，没有出售所持欧莱雅30.5%股份或改变集团股东结构的计划。

与此同时，交叉持股有时也是覆水难收，特别是在一方业绩表现良好想要收回，而另一方长期取得较好收益的状况下。欧莱雅首席执行官Jean-Paul Agon近日也表示，准备于2014年回购雀巢集团持有的29.3%股份。

但雀巢却没有明确回应Jean-Paul Agon的表态，似乎无意出售欧莱雅股份。雀巢集团发言人Meike Schmidt表示，其持股是“一项重要的课题”，集团将继续从其股东的最佳利益出发作出决定。“持有欧莱雅股份在过去多年来对双方都是有利的。欧莱雅也明白两个最大股东贝当古家族和雀巢都对其全力支持，雀巢同时也从这项显著增值的长期投资当中得到了益处。”