至于特别国债，在公开市场上运用它来吞吐基础货币，和央行票据作用是一样的，会对流动性产生同样的影响。在货币供应量目标确定之后，央行操作力度就已经确定了，市场不应该因为中央银行运用哪一个工具回收流动性而产生恐慌。

无论用央行票据还是用特别国债，关键问题是操作主体必须是央行，这样才能保持利率、汇率调控目标的一致。也正因为中央银行能够做到这一点，所以才能保持中国货币环境的综合稳定。如果在金融市场上出现两个调控主体，就难以保证中央银行利率调控目标和汇率调控目标的准确性。在另一方面，我们怎样选择运用公开市场业务还是运用法定存款准备金率呢？中央银行考虑的是对市场利率的影响。当我们不希望市场利率趋向过高的时候，我们会动用法定存款准备金率，因为它的利率仅为1.89%，而且它具有强制性。

由于中央银行的操作，银行系统的流动性得到了一定的控制，超额储备率一直在下降。2002年以来，商业银行的超额储备率不断下降，到2006年一季度以后基本保持在3%左右，最近这几个月控制在2.5％左右。其中也有比较高的时候，但一般是在12月末和1月，因为节庆期间需要商业银行保留比较多的流动性，应付客户提取现金（图3）。

图3：2002－2007年7月超储率曲线

同时，广义货币供应量也得到了较好的控制，但货币供应结构发生了较大变化（图4）。

近年来，M2的增长率比较平稳，而且有向下趋势，最近略有升高，我们正在加以控制。但M1增长得越来越快。M1增长率为什么会快于M2增长率？原因在于，资本市场通过股权分置改革后，得到了比较好的发展，很多客户把钱从定期存款账户取出来到股市上投资，就变成了企业的存款；而且客户为了到股市上投资，也把大量定期存款转成活期存款，因此活期存款上涨比较快。

总之，近几年央行的流动性管理是有效的，对冲还将继续下去，直到央行能够主动吐出基础货币为止。这取决于国际收支双顺差的变化情况，因而也取决于中国经济结构调整的情况。