破解非理性繁荣

《21世纪》：央行官员表示，中国在制定货币政策的过程中应关注资产价格，特别是房地产及股票价格的变化，最新的《中国货币政策执行报告》也显示了回收流动性的政策取向，您认为央行应不应该干预证券市场？如果央行干预，可能会用什么样的货币政策？以前的经验表明，在流动性过剩的情况下，市场并不畏惧加息、提高准备金率等政策。

高善文：在中国目前的情况下，央行可以考虑采取适当措施来干预。比较明确的是，利率和准备金手段的干预效果相当有限，原因在于问题的根源是对外经济失衡，必须考虑釜底抽薪地解决这一问题；也可以考虑增加股票供应、放开对境外投资等市场化的方法。

巴曙松：央行的货币政策操作日益清晰的表明，央行关注的是整个经济运行，特别是总体的物价水平的稳定，如果物价上扬，即使所谓的流动性充足，也会果断加息，资本市场走势只是一个不大的参考因素，而往往不是市场所猜测的、股价上扬快了或者下跌快了，央行就会出手干预。如果为了抑止局部的资产价格而进行调控，必然需要过大幅度的进行紧缩，此事对于实体经济、进而对于整个经济会形成过大的冲击，这是一种牺牲全局来调控局部市场的做法，并不可取。

当前的货币政策决策面临的现实状况是，首先要维持人民币汇率升值的渐进性、主动性和可控性，同时又面临着持续的国际收支不平衡，此时国内价格、包括资产价格的一定幅度的上扬，吸收了部分流动性，对于减缓升值压力有一定的作用，尽管过大幅度的资产价格上扬也蕴涵着风险。

《21世纪》：人民币加快升值将对当前的股市产生怎样的影响？目前两市账户总数(包括A、B股和基金账户)已经逼近1亿大关，您认为股民热情的高涨会否导致市场的“非理性繁荣”进而带来巨大的风险？

巴曙松：人民币升值导致的资产价格重估，当然是推动市场上扬的动力之一。

从投资行为观察，部分新的投资者因为资金量和投资经验的缺乏，有相当比重投资是集中在低价股和垃圾股，这是导致2007年以来垃圾股行情的重要推动力，也隐藏着市场的极大风险。

在新股民的推动下，市场上弥漫着过于浓厚的投机气氛。表现就是过度交易、过高的换手率。2006年12月的日均交易量只有730亿元，到2007年3月日均交易量迅速上升到1455亿元，4月份的日均交易量则达到2000亿元，呈现出爆炸式的增长。

从换手率上看，我国A股市场换手率显着攀升，2006年3月到2007年3月一年之间增长幅度超过150%。

从交易的构成看，机构的交易大概占20%，中小投资者的交易大约占80%，值得反思的是，在权证市场这个相对复杂一点的衍生市场上，个人投资者的交易一度高达90%以上，显示出强烈的投机性，需要关注其中蕴涵的风险。

资本市场最核心的功能是资源的配置。市场上涨到今天，中国股市的流通市值占到GDP的50%，但是上市公司的盈利只占中国企业盈利总额的10%以下，这个鲜明的对比说明中国经济中有活力的企业、能够很有效利用资本创造盈利的企业有许多还不在上市公司的范畴里，或者说股市还不能对资源进行有效的配置。

高善文：也许更关键的是银行部门的资产负债表。在实际的意义上，目前银行部门对资本市场波动、对房地产价格波动的风险暴露有多大，极端条件下的损失有多大很不清楚，但有理由让人担心。企业部门和住户部门因为资本市场波动承受损失，短期内当然很痛苦，但长期的经济影响并不大；如果银行部门的资产负债表被摧毁，后果要严重得多，这方面的政策空间很大，值得密切留意。

来源：21世纪经济报道

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