余永定：因出口利润率低反对人民币升值是完全错误(2)

2010年08月15日 22:01
来源：《新世纪》周刊作者：余永定

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均衡汇率还是囤积美元？

在讨论人民币是否应该对美元升值的问题时，我们一般习惯于以所谓均衡汇率为参照物：首先假定存在一个均衡汇率，如人民币对美元的均衡汇率。然后，再拿现实中的人民币汇率对这一所谓的均衡汇率相比较，得出人民币是否高估或低估的结论，然后再决定人民币是升值还是贬值。然而，均衡汇率与一般商品的均衡价格非常不同。对于一般商品来说，均衡价格就是市场出清价格——即供给曲线和需求曲线相交时的价格。但是，一种货币相对另一种货币的供求关系与一般商品的供求关系非常不同。在外汇市场上，由于资本瞬时流动的冲击，对特定货币的供求关系是十分不稳定的。

均衡汇率是一个难以把握的概念。威廉姆森(John Williamson)曾给出均衡汇率的八种不同定义。2007年，科林(William R Cline)和威廉姆森搜集了2000年以来西方关于人民币均衡汇率的18项研究成果。这些研究成果差异之大使人无法相信其中任何一种结果。例如，其中一项研究认为，人民币实际有效汇率高估5%，其他研究都认为人民币低估，但低估的程度从3%到55%不等。均衡汇率在理论上肯定是有用的概念，然而，以此为参照来决定人民币是否应该升值是十分不靠谱的。

胡晓炼提出，以经常项目平衡状况为主要根据，判断汇率水平是否合理，这一看法是完全正确的。在目前条件下，经常项目平衡状况及其变化趋势应该是中央银行决定人民币是否应该升值的主要依据。

此外，我以为，长期资本项目的平衡状况也应该是决定汇率走向的一个重要因素。既然外国投资者对中国资产需求旺盛，除非中国存在结构性经常项目逆差，就应该允许人民币升值，从而提高中国资产的外币价格(如美元价格)。同时，通过人民币的升值，使外国资金的流入转化为外国实际资源的流入。自1991年以来，中国基本保持了经常项目和资本项目的双顺差，在这种情况下，按照主要根据外汇市场的供求关系决定汇率的原则，人民币应该升值还是贬值难道还有什么疑义吗？

在当前情况下，与其问人民币是否低估，还不如问中央银行是否应该继续干预外汇市场或在何种程度上干预外汇市场。在当双顺差”条件下，为了遏制人民币升值，中央银行就必须干预外汇市场。而干预外汇市场必然导致外汇储备的增加，特别是美国国债持有量的增加。美国的巨额外债和巨额财政赤字，以及美国扩张性财政货币政策，都意味着持有美国国债的潜在风险正在不断上升(更遑论收益极低)。

因此，中国面对的选择是：为了维持出口增长而尽量减少人民币的升值幅度，还是为了降低中国外汇资产遭受损失的风险而尽量让人民币汇率由市场供求决定。两者都不是令人愉快的抉择，但是，中国政府必须找到两者的某种平衡。

在2003年-2005年“汇改”之前，一些人士警告中国政府和货币当局，人民币升值3%，中国的大批出口企业就会倒闭，失业就会大量增长，甚至会出现社会不稳。事实如何呢？在经过了实际有效汇率和对美元双边汇率的20%左右的升值之后，2006年-2008年，中国出口年均增长23.4%，进口年均增长19.7%。这是公认的中国外贸发展的黄金时期。

以中国出口企业利润率低为理由反对人民币升值是完全错误。如果一家中国企业的利润率真的仅有3%(2005年期间的说法)或1%(最近的说法)，对这些企业早就应该整改了。不同行业和同一行业中不同企业的利润率是不同的。如果整个出口部门的平均利润率为1%，就只能说明低效率企业(利润率低于1%甚至亏损)同少数高效率企业并存，把整个出口部门的利润率拖了下来。在这种情况下，正确的政策就不是使人民币汇率维持不变以适应低效率企业继续维持生存的需要。相反，人民币的升值(升值速度是另一回事)，将迫使低效率企业退出，使资源向高效率企业集中，从而改善中国的贸易条件，增进国民福利。