圣元激素门教训：留给中国奶业不仅是一次小修小补

2010年08月30日 16:53
来源：财经国家周刊

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无论是对冲基金还是PE，都从此次圣元“激素门”中获利，而留给中国奶业的，可能不仅是一次小修小补

文/《财经国家周刊》记者 张庆源

与两年前的三鹿事件相比，圣元“激素门”不一样的是检测结果，一样的是持续不断的质疑声。

从8月4日到8月15日这11天里发生的一幕幕，犹如三聚氰胺事件的历史幻灯片，这一次，国家相关部门维护了奶企的声誉，但质疑声仍然不断。

一个行业被置于最敏感的光线下，任何一个纰漏以及可能性都可能被扩大和关注，这已变成这个行业不能承受之重。

以本次事件期间圣元国际美股暴跌为始点，飞鹤乳业、蒙牛等海外上市的中国乳业公司同时应跌。这样的故事情节再熟悉不过：对品牌的关联，对群体的怀疑，以及对标准的激辩。

圣元国际高管事后接受《财经国家周刊》记者专访时，述及自身的诸多无奈。是自省还是哀叹，留给中国奶业的，可能不仅是一次小修小补，而是一场自我革命式的锻造。

“激素门”

8月12日,圣元国际集团执行董事Joseph Chow从美国提前回到了北京,“真的没想到这段时间会出现这样的局面。”在他看来，“性早熟”事件发生完全出乎预料。

坐在记者面前时，Joseph Chow说的第一句话是：“性早熟案例是个普发性的事情，食用奶粉和性早熟不是一个因果关系，不能把共性问题和因果关系混到一起。

就在5天前，圣元发布公告说，产品不存在添加任何“激素”等违规物质的行为。对于在此次事件前期，圣元为何表现如此“强硬”，在Joseph Chow看来，原因是圣元对自己的产品和严格的管理都非常自信。

更早前的8月4日，国内媒体报出了3名武汉女婴，同食某品牌奶粉，身体出现类似“性早熟”症状，当地专家怀疑与食用此奶粉有关。此后凤凰卫视将“某品牌奶明确为“圣元”

Joseph Chow认为，造成“性早熟”的原因很多，比如雌激素可以从母体里来，可以从其他食物里来。而奶粉里应该是会有激素的，母牛体内本身就是有雌激素的。但是奶粉的激素含量是低于食物的平均水平的，“我们真正应该关注的焦点应该是产品中是没有外源性激素。”他说。

随后卫生部责成湖北方面调查圣元奶粉疑致性早熟事件。

8月11日后，消费者的情绪开始转移到了“奶源门”上，问题纠结于：奶源来自欧盟还是新西兰。让外界产生质疑的，是圣元官网上标明“奶源全部来自欧盟”，而实际上是来自于欧盟以及新西兰。

记者获悉，通常在奶粉加工中，40%是基粉(蛋粉)，50%是乳清蛋白，其他是各种营养添加剂。Joseph Chow介绍说，圣元的奶源基粉来自新西兰，乳清蛋白来自欧盟的法国公司，占到圣元产品90%的“优博”和“优聪”两个品牌，奶源百分之百源于进口。

“圣元奶粉在国内的生产，其实从原理上来讲，类似于生产戴尔电脑，就是进口后采取干混法在国内进行组装。”Joseph Chow说。

三聚氰胺事件之后，圣元决定全部采用进口奶源，而从2009年初开始，圣元开始部分采用新西兰恒天然的奶源，“所以，是否是全部来自欧盟，要以具体的灌装日期为准。”Joseph Chow说。

从三聚氰胺事件就开始升腾的消费者情绪，在本次事件中仍然持续发酵，全国各地陆续查出“性早熟”患者。对于上海查出的案例与圣元奶粉之间的联系，Joseph Chow说：“我们根本就没有进入上海市场。

悬念待解

8月15日，卫生部新闻发言人、卫生部办公厅副主任邓海华通报了奶粉事件调查结果：卫生部委托北京市疾病预防控制中心等检测机构，采用国际通行的检测方法(《动物源食品中激素多残留检测方法液相色谱-质谱-质谱法》GB/T21981-2008)”，对乳粉中雌激素和孕激素含量进行检测。

卫生部首先明确，42份圣元乳粉中没有检出外源性性激素；内源性雌激素(17β-雌二醇和雌酮)和内源性孕激素(孕酮和17α-羟孕酮)的检出值分别为0.2~2.3μg/kg和13~72μg/kg，其中患儿家中存留样品雌激素和孕激素检出值分别为0.5μg/kg和33μg/kg。

参会的中国疾病预防控制中心杨月欣说，奶粉里雌激素的正常值大概在0.16到4.4μg/kg之间，孕激素含量最高到98μg/kg，本次检查结果都在范围之内。

结果公布之后，外界质疑再次袭来，质疑点如下：

其一，卫生部公布结果时提到的国际标准，是在2008年7月实施的国标，而在其是否“采用国际标准”项里标明的是“无”

其二，此前卫生部官员曾表示，奶粉中是不允许有雌激素检出的，而这次圣元的奶粉中，属于孕激素的“孕酮”的含量检测值达到了13~72μg/kg，患儿存留样品为33μg/kg。

卫生部公布结果之后，一则消息引起了广泛关注：2009年在圣元奶粉的主要产地青岛，当地海关质检部门查出了一批进口奶粉的孕酮含量是0.7μg/kg，结果海关做了退货处理。

“0.7”与“72”的巨大差距再次引起消费者的警觉。

对此，Joseph Chow回应说，并不知情去年青岛的进口奶粉事情，但有一点可以明确，如果进口奶粉不合格的话,海关的食品检疫是不会放行的。他指出，圣元奶粉的标准检测要过“三道关”：第一，是对方厂家的检测；第二是中国海关的检验；第三是在进圣元生产厂时还需要一次检验。

针对卫生部公布的结果，还有第三个质疑，并留下了一个悬念：卫生部并未公布其他品牌奶粉的具体数值，这使得消费者无法与其他品牌奶粉进行比照。

外资获利

“这几天越想越不对劲，很多投行的朋友给我打电话，说你们被资本市场袭击的可能性很大。”Joseph Chow说，从时间上讲，太巧合了，正好卡在8月10日圣元发布二季度业绩之前。

一位曾在多家投行和证券机构任职的香港对冲基金经理对《财经国家周刊》记者说，多个迹象标明，“性早熟”事件背后，可能潜藏国际资本大鳄的幕后推手，并借此操作圣元国际股价，最终通过对冲交易获利。

“根据股价的跌幅和沽空仓位规模，国际对冲基金此役最少获利不低于3亿美元。这这位人士估算说。

在此之前，圣元国际的业绩基本面良好。根据圣元国际8月9日公布的截至6月30日的一季度财报，由于配方奶粉的市场增长，圣元国际净销售额增加77%，达到8380万美元，高于去年同期的4740万美元，净利润达到1010万美元。

这也是自“三聚氰胺事件”爆发以来，圣元国际的最好业绩。“如果没有其他原因，投资人不可能在公司业绩向好，并即将批露上佳财报之前的时点大举做空。”这位人士介绍说。

而根据交易记录，从7月4日到8月4日，在短短一个月之间，有大规模资金做空圣元国际，短期沽空仓位超过400万手，圣元国际的市值损失超过20亿元人民币。

“这次的曝光手段、曝光渠道都很突然，对冲基金操作短仓的可能性很大。”这位香港对冲基金经理观察说，他们一般的做法，是先研究你这个股票，寻找这个行业的脆弱点，然后出手，“这在对冲基金界是个历史悠久的做法了。

美国证券研究网站Buyins.net事后给出的分析报告显示，“激素门”事件前，“卖空者每天在持续做空圣元国际。平均每天交易额的23.41%是卖空。

“对冲基金的目的就是赚一笔钱，做完就走了，但是他们对这个行业产生了太大的负面影响，有奶粉企业、政府、消费者等六七个利益相关方受到巨大损害。”Joseph Chow说。

在此次事件中，国内乳业的多支股票遭遇滑铁卢，飞鹤乳业、蒙牛等乳业公司股票都在事件期间出现下跌。

值得注意的是，在圣元国际的投资结构中，蕴藏着与PE(私人股权投资基金)的“对赌协议”，在圣元的股权结构中，董事长张亮及其家族持有60%，华平投资持有5%。

此次股价也遭遇持续下跌的飞鹤乳业，在其投资结构中也含有对赌协议：如果飞鹤乳业2009年到2010年每股收益未完成预期目标，将要向红杉资本再次增发最多不超过52.5万股股份。

圣元事件后，有投资国内乳业的外资PE人士称，根据他们在重点城市的监测，国产品牌奶粉的销量几近停滞，与三聚氰胺事件后的情况类似。

事实上，由于对赌协议的存在，如果这些股票遭遇持续性的业绩下降，股权将会被PE进一步稀释。

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