申银万国：2011下半年纺织服装板块投资策略(荐股)

2011年06月21日 16:06
来源：中国证券网

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纺织服装行业 2011 上半年的出口和内销零售增速均保持较高增长，但我们预计在今年下半年充满不确定性的行业环境下，即成本高波动大、通胀压力较大，纺织服装行业增速将放缓。2011 年1-5 月我国纺织品和服装出口额取得了26.6%的增长；同时我国纺织品服装内销零售额增速达到23.5%。但5 月出口和内销的增速已出现放缓趋势。5 月纺织服装出口额增速为23.8%，预计全年出口增速将回落至15-20%的区间；5 月内销纺织品服装的零售额增速为21.8%，预计全年内销零售增速将回落至20%以内。今年的行业环境充满了不确定性，体现在成本高波动大、通胀压力较大，市场担心：棉价的暴涨暴跌可能会对有高价库存棉花的纺织生产企业的毛利率有挤压；而通胀持续时间长，可能会对服装零售终端销量有一定的抑制作用。

投资思路：看好有定价权的行业龙头，抗风险能力强。有定价权的公司才能抵御外部环境不确定性所带来的风险。我们认为，2010 年市场关注的是企业的成长性，看重市场空间，2011 年市场更关注的是企业的稳健性，看重盈利质量。在充满了不确定性的行业环境下，大浪淘沙，有定价权的企业才能够生存。巴菲特说：“对商业企业进行评估最重要的一个因素就是定价权。”所谓定价权，就是指对产品价格制定拥有主动权，若改变产品定价不会对需求有负面影响。纺织制造板块，有定价权的企业才能保持毛利率稳定；服装零售板块，有定价权的企业才能抵御通胀压力。

纺织制造板块寻找掌握“微笑曲线”两端的“沙漠之花”。品牌零售板块考虑竞争格局和消费者需求，看好商务男装和家纺。我们认为，纺织制造企业的定价权来自“微笑曲线”两端，一手掌握资源和信息、一手掌握客户和市场，且本身拥有核心技术和丰富经验的企业。例如，鲁泰A 和华孚色纺，是纺织行业中有顽强生命力的“沙漠之花”，多年来保持毛利率较稳定，企业规模不断扩大。在品牌零售板块，大家担心通胀所引发的“挤出效应”对消费品的销量有抑制作用。我们认为，品牌强势度决定了品牌是否拥有定价权，中高端男装和家纺品牌在国内知名度较高，竞争格局处于偏蓝海区域。从盈利驱动因素分析，业绩增长来自于提价或者跑量。中高端男装和家纺单价较高，企业盈利结果对提价带来的毛利率增长更敏感。从消费者的结构看，80 后大军进入职场带来西服的新需求、新要求，人口结构使得西装需求在未来5-10 年都保持较快增长。中国男装品牌经历了简单的渠道扩张后，正在向上提升品牌力，“老树新芽”的代表：七匹狼收购肯纳服饰，涉足奢侈品代理；报喜鸟高瞻远瞩，培育众多小品牌。

今年下半年我们的选股逻辑：成长性确定 +抗风险能力强 +估值水平较低。我们认为，业绩增长仍是我们的首选条件；不确定的外部环境压力使得抗风险能力显得尤为重要，直接关系到业绩的可靠性和持续性；在流动性不够充分的情况下，依然看好低估值优势。成长性方面，我们关注2011 年秋冬订货会增长情况和门店扩张情况；抗风险能力方面，我们关注企业的存货和应收账款周转率、经营性现金流情况；从估值角度，目前行业平均估值在2011 年动态市盈率23 倍左右，户外和家纺估值较高，大于30 倍，休闲服和男装估值在20-25 倍左右，面料辅料估值在11-15 倍。综合上述选股逻辑，我们挑选标的：看好报喜鸟(002154)、七匹狼(002029)、鲁泰A(000726)三支，罗莱家纺(002293)可待估值水平回落后长期持有。(00229申银万国证券研究所)