关注研报的假设与前提

2011年07月19日 23:19
来源：中国证券报－中证网

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招商证券研究发展中心总经理杨晔

按照我们的理解，2011年1月出台的《发布证券研究报告暂行规定》不仅明确“发布证券研究报告是证券投资咨询业务”，属于《证券法》等法规规范、证券监督管理部门监管的业务活动，同时也从三个方面界定了证券研究报告内涵与外延。

首先，就内容而言，证券研究报告提供的是“对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见”；其次，研究报告的制作者，是“证券公司、证券投资咨询机构”；第三，研究报告的发布对象,或者说研究报告的使用者，应当是符合投资者适当性原则的证券公司的客户。

证券研究报告按照研究的对象和领域，通常分为宏观经济、行业与公司、投资策略等领域的证券研究报告。一些规模较大的证券公司，则还会提供债券、基金、金融工程等方面的证券研究报告。

证券公司等机构提供的宏观经济报告，既有分析全面、数据翔实甚至专业艰深的大部头，也有短小精干，就国际、国内宏观经济形势的某一侧面发表意见的短文。其内容不外乎是宏观分析师就下一阶段经济增长、物价走势、就业、行业景气等给出的全部或某一方面的专业意见。在资本市场与宏观经济形势的关联高度紧密的今天，证券公司等机构的宏观经济报告，可以提供给客户作为判断股票市场、债券市场的趋势和波动幅度的参考，其中有关增长、通胀的关键经济指标的预测，则又构成行业分析师撰写行业及公司研究报告的关键假设和基础之一。

行业及公司研究报告不仅是我们平常见得最多，也是投资者最为关心的一类证券研究报告。这类报告，如果再细分，则又包括行业研究报告和公司研究报告两类，前者相对“中观”，主要涉及某个行业的景气状况及在资本市场上的整体表现；后者则更“微观”，讨论的是上市公司的基本面及投资价值。

撰写行业研究报告的分析师，通常会在收集整理行业数据、公司公告信息的基础上，按照某种产业分析的逻辑框架，研究某个行业发展规律、产业组织特征及在产业结构之中所处位置，其报告的内容大多涉及行业景气、盈利等的变化，某个行业的上市公司在资本市场上整体会如何表现等等。

所谓投资策略报告，其内容主要涉及市场方向判断、大类资产配置和具体的标的选择。海外市场上，投资策略报告不仅会涉及股票，也会讨论债券、商品和国别市场，讨论资产在这些不同资产类别和不同市场的分配，以及具体投资组合的构造问题。但在国内，相对狭义的投资策略报告，则主要还是讨论股票市场的投资策略问题。策略分析师在撰写的策略报告中，一般会按照宏观经济分析师对经济形势和政策变化的判断，结合各公司行业分析师有关产业景气变化、盈利状况、上市公司投资价值的分析，再考虑市场资金流动、整体估值水平、预期、投资者行为偏好等因素，对股票市场下一阶段的波动范围和预期收益、风险进行判断，进而提出具体的行业配置和个别股票的选择方案。

需要强调的是，证券公司、证券投资咨询机构提供的无论宏观经济、行业与公司方面，还是投资策略领域的证券研究报告，都是在收集整理数据和信息基础上，根据经济学、金融学、管理学和会计学等原理，按照特定的框架和逻辑，在一定假设和前提之下，使用某些模型和分析工具，从而得到关于经济形势、行业景气、股票市场波动方向与幅度等方面的分析判断。因此，投资者在阅读证券研究报告的时候，不应该仅仅关注诸如经济增速、市场涨跌和投资评级、盈利预测、目标价格等结论，更要特别注意得出结论的前提、假设以及推理逻辑、分析方法和工具。