博鳌论坛2012年会“全球资本市场的新挑战”分论坛实录

2012年04月03日 19:12
来源：凤凰财经

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凤凰财经讯 博鳌亚洲论坛2012年年会于4月1-3日在中国海南博鳌举行，本届论坛主题是“变革世界中的亚洲：迈向健康与可持续发展”，凤凰财经全程进行报道。4月3日下午，金融危机与全球资本市场的新挑战”论坛举行，众多嘉宾就相关话题进行了热烈的讨论。

以下是全部文字实录：

[14:32:39] 主持人：大家下午好！欢迎大家参加今天下午金融危机与全球资本市场的新挑战这个环节。08年金融危机以后，全球特别是西方世界对于监管的模式开始进行反思，特别是金融市场，如果再具体点讲就是资本市场。对于监管与市场之间的关系，这个问题是自资本市场上世纪初成立以来一直都是一个非常纠结之问题。对于市场是不是有自我修正的功能，对于市场是不是能够没有监管，自我约束的能力是不是有，大家都在思考这个问题。 主持人：大家

[14:36:08] 主持人：作为中国证券市场到今天已经20多年历史了，昨天我跟庄主席聊天，因为中国的证监会是在1992年年末成立的，所以到今年的年末，中国证监会将迎来成立20周年的纪念日。在今天我们有一个非常强的环节，大家来讨论，到此关节，中国的证券市场、包括监管、包括创新、包括改革，下一步到底往哪走。这个题目确实非常重要，经过20年，咱们中国的资本市场从一张白纸什么也没有，走到今天，从市值角度已经变成全球第二大资本市场上了。如果往下看，下一个20年，随着中国经济发展，那有可能还真是变成全球最大的资本市场。今天我们这个环节还真是有很多特点，第一个特点，大部分人长期都从事10年甚至15年在证券业的从业，无论是监管还是在市场里头，包括在证券公司进行服务。第二个特点，学者型和实践型相结合，因为这里有四位都是博士，使得我们有硕士学位的都是感到惭愧，又是教授。第三点，确实非常整齐的一个班子，监管、被监管的一个队伍。第一位，庄心一副主席。我刚才说20年，我如果没有记错的话，当时证券监督管理委员会上面有一个证券委，证券监督管理委员会只是一个办事机构，一个事业单位，是直属于证券委，庄主席92、93年就在证券委工作了。庄主席到今天20年，虽然中间庄主席回到建行，又到深圳市当副市长，总之他没有出证券业的这个圈。 主持人：作为

[14:37:14] 主持人：第二位，李剑阁先生，李剑阁先生也是非常全的资历，他在国家体改委，曾经也是我的上司了，然后又在国务院发展研究中心。李剑阁先生是典型的学商相结合，中国最早期的中国证监会的副主席。到了今天是咱们中金公司的董事，它游离于监管、被监管两者之间。中金公司是第一个与外资，就是中国的资本市场引进外国的管理经验，这是第一家，当时是和摩根斯坦利。 主持人：第二

[14:39:16] 主持人：第三位，薛琦先生，台湾交易所的董事长，你们看他的简历，那都是学者、博士，也是属于学者跟实践相结合。第四位，方星海，又是博士，咱们上海金融办的主任，方星海先生也是非常有雄心壮志，他要把上海给真正的变成中国的金融中心，这确实也是他的一个梦想，他也在不断地去想把这个梦想实现。这边两位，Richard Attias，他是一位思想家，我说今天怎么来介绍你，他说要给中国说两句话，要对中国的金融资本市场，而且他是达沃斯的创建人，也是克林顿先生那个基金会的创始，所以是一个思想的论坛。Tim Dattels，他也是从国际角度想给现在目前监管体制、运行体制，中国的资本市场发展，通过他的视角，早期也在高盛工作过，对这些问题非常有见解。 主持人：第三

[14:40:32] 主持人：另外还有王东明，也是长期在资本市场，曾经在华夏证券、南方证券，当时都是中国最大的证券公司。当时的中信证券在90年代是一个非常小的证券公司，可能排位十几名以后，在90年代中期建立中信证券以后，到今天也变成了中国的最大的证券公司，从市值角度来讲，可能也有点从利润。08年以后，曾经很短暂的一段时间，由于全球金融危机，曾经几个月也是全球最大的证券公司，曾经一度。我们从庄主席开始，对监管与被监管这个问题先进行一些讨论。 主

[14:41:30] 庄心一：谢谢主持人先给我一个机会。中国资本市场，广为关注，另外大家也也非常关注。话题也基本上大家都是在热烈讨论的。所以我今天在这里不知道该说什么了，因为又是一个公开市场、信息透明，加上大家热烈的讨论。结合主持人刚才讲的，也结合我自己所从事的比较多的一块工作，就是从中国的证券行业的改革创新和中国证券机构监管制度的改革谈点我的看法，供大家讨论或者批评指正。 庄

[14:42:38] 庄心一：这一轮从美国到欧洲的金融危机，原因非常多。这些年一边在化解处理，一边在反思、研究。其中有大家公认的教训之一，那就是认为投行创新过度和相应的监管不足是它的原因之一。创新过度在一定程度上表现为脱实向虚，脱离了实体经济客观需要，同时也脱离了大部分客户的认知能力和风险管理的承受能力。第二个监管不足，主要指相应的风险控制、合规管理这方面没有相应跟上。 庄心一：这一

[14:43:53] 庄心一：回过头看看我们中国的证券行业，这里主要指的是我们中国的证券公司，也经历过相类似的一个阶段。所谓的创新过度就是说在业务这方面脱离了我们市场的需要，脱离了经济的需要，也脱离了客户的认知风险、管理风险的状况，也曾经一度通过高息的负债，把杠杆率做得非常大，甚至挪用了客户的资金去进行自营投资，这个曾经造成了非常巨大的损失，也造成了对行业、对市场、对客户也造成了非常大的伤害。其中有一批证券机构因此而被关闭，自己或者倒闭。 庄心一：回过

[14:46:00] 庄心一：这个阶段应该说从04年到07年三年，各个方面，包括政府、包括社会、包括行业自身，下了很大的努力来解决这个问题。通过历史遗留风险的化解、制度的健全、合规管理各方面的加强，最后把这个问题有了一个从监管制度到公司内控、到整个产品的规则，有了一个解决。从07年来看，整个行业经营状况是比较稳健的，整个财务状况也不断在改善，整个运行的合规状况也是非常平稳的。正是因为有了这么一轮当时我们叫做综合治理，有了这么一轮综合治理，所以在这几年中国的股市有过非常巨幅的波动，07年10月6000多点，08年10月1700多点，股市的巨幅波动以及08年开始的国际金融危机的冲击，这两轮考验，我们这个行业都非常从容淡定的经历了，没有造成以往所发生的一种动荡或者不安和风险。 庄心一：这个

[14:48:03] 庄心一：我说到这里不是简单的一个比较，只是里面有类同的东西。当然和欧美的国际投行来比较，我们中国的投行、中国的证券公司在他的发展阶段，在他的行业的规模、业务的体量、专业的水准方面应该说还是有很大的差距的。刚才说到欧美投行出了差错，当然我们清楚知道那是一个高年级的学生做错了一道高年级的题，我们这道题还没有做，我们出的问题是在我们这个阶段，低年级的题出了差错了，这个也是一个不一样的地方，这个我们非常清楚知道。客观上带来了另外一个差别，这个我们也注意到了。那就是欧美的投行这几年着重是在去杠杆化，在消化不良资产，同时他在面对着一系列外部的监管的调整和内部的一系列的调整。而我们中国的证券行业总体上目前来看，处于一个刚才我说的，从它的历史来说，运行最规范、财务最稳健、基础也是最厚实的一个阶段。所以现在又一个差别，中国证券行业现在它的突出的问题不是创新过度，是创新不足，不是一个供给过足，而是对市场提供的服务供给、中介供给不足。 庄心一：我说

[14:49:38] 庄心一：这个问题带来的是随着中国经济高速发展，中国经济的生态不断在发生变化，但是我们中国的证券公司在提供的产品方面、在适应经济、市场、客户方面，给人感觉到不够、不足、太慢、太少。所以和国际投行来比，和我们国内的金融的其他行业来比，它相比较而言，它的发展、创新是显得不足的。这个问题这些年逐步引起了各方的关注，特别是去年以来，去年是相对来说我们的资本市场市况相比较来说，是06年以来最差的一年，我们证券行业109家证券公司，它的盈利也是07年以来最低的一年，去年是394亿人民币全行业利润。虽然这个钱挣的相对来说，资产利润率不算低，但是整个收益率是在下降，和2010年、2009年相比都在下降。 庄心一：

[14:50:34] 庄心一：所以这方面的关注度越来越高，讨论也越来越充分。这种讨论，这么一种关注应该说是一个非常好的现象。作为监管机关来说，我们首要任务是维护投资者的权益，防止系统性的风险，保持市场的效率和活力。但是在里面包含着我们监管制度要有助于、有利于行业的创新、发展。对这个问题，这些年应该说在监管制度的变革方面，在监管措施的实施方面，应该说始终还是关注的，另外也作了不少工作。 庄心一：所以

[14:53:11] 庄心一：但是在目前这个阶段来看，特别是去年以来，行业不满意，呼声中间包含着对监管制度的批评，对监管机关的批评，今天在座有两位我们国内著名的投行，我也干脆说了，他们一会儿估计也要说。在这个问题上我想表明我们基本的理念，有一条我们特别清楚，那就是监管不是为监管而监管，监管也不是一个孤立、静态的一种监管，而且监管也是一件十分辛苦的工作，这里我们李剑阁先生也是从事过监管，刚才我还说过悄悄话，我说你是不是在监管的时候最痛苦，他似乎同意我的判断。对这个凡是证券公司他自己能够管理的管理，凡是行业自律能解决的东西，凡是市场制约能够防止的东西，这些东西都不是监管机关再去干预、再去作为的东西。从理论上说，制度经济学也是这个道理。从实践中同样也是，市场的无限性、市场的多变性和我们监管资源的有限性和我们监管规则相对的稳定性始终是充满着矛盾的。这里任何从事过监管的人都有这个体会。但是我们中国搞资本市场和国外资本市场发展发育有一个区别。我们是在转轨时期，在计划经济向市场经济转变的应该说是早期和中期建立的这个市场，而境外绝大多数市场都是在市场经济的调节下自然成长的。 庄心一：但是

[14:55:45] 庄心一：这里带来一个很大的问题，变化的模式不一样。在境外是市场失效了，有效的地方是政府做加法。而我们市场是早期在市场缺乏的情况下，政府较多地替代了市场、替代了行业、替代了市场主体。所以随着市场的成长、随着市场的发育、随着公司的成长，监管机关应该顺应这个做减法。同样的道理，但是不同的模式和做法。对于中国监管机关来说，是要随时关注市场的进步和行业的成长，在市场能够管理、行业能够自律的地方要及时主动地去退，这个退是一个过程，我们以前要退，现在要退，今后还是要退。但是这种退又不是盲目、无序，是一种有序、无缝的。这个趋势，监管机关要认识，在实践中要努力地体现。具体说到现在的矛盾，我们也清楚知道我们这个行业长大了，市场长大了。打个比方，原先大家也不是监管一家共同设计的这套衣服显小了，怎么办呢？第一，量体裁衣，去年以来我们和行业、和有关方面共同调查论证。下一步我们在面对目前这个行业情况下，我们可以比较踏实地加大放松管制的进度，加宽行业自主经营、自我创新的空间。同时加大监管改革的力度。 庄心一：这里

[14:56:47] 庄心一：我最后要说的，这个观念中国证监会04年明文已经明确了，已经通过我们的文件明确了。就是凡是市场有需求、公司有能力、客户的权益有保障、风险控制有措施的，这些都应该放手交给市场和行业，在这个过程中，坚持行业、市场有企业、监管机关良性互动，形成一个有机的市场的运行体系，坚持不懈地向着市场化、法治化、国际化这个方向去前进，稳中求进。 庄心一：我最

[14:57:32] 主持人：谢谢庄主席，讲得非常好，我简单总结一下，新的监管理念是在市场不发育的时候做加法，市场健全的时候做减法。下面有请李剑阁先生，他不仅在监管部门早期做过负责同志，现在又是被监管的，两边的角色都参与过，李剑阁先你对现在目前证券市场监管改革问题有什么评论？

[14:58:45] 李剑阁：刚才庄主席讲得非常系统，确实这几年证监会做了很多的工作。08年开始的全球金融危机当中，中国的证券公司尽管面临着很多的困难，但是没有出现任何一家证券公司因为风险或者亏损而出现倒闭、破产的情况。这个我觉得和证监会在过去的差不多十年里做了大量的，因为庄主席是管机构管理的，我今天顺便说一说，和证券机构的整顿、清理、重组都有很大关系，使得我们中国的证券行业在08年整个金融危机当中可以说是淡定、顺利地通过了。总的来说，过去的监管是富有成效的。 李剑阁：刚才

[14:59:56] 李剑阁：但是的确我们也面临很多改革的任务，确实市场经过二十年逐步成熟了，机构也大了，市场的规模也不能同日而语了。从去年开始，刚才庄主席也讲到，就是中国的证监会改革的势头比较引起市场的关注。大家都说因为来了一个新主席，所以好像证监会开始改革了。这个说法当然有一定道理，因为郭主席原来和我一起是在体改委工作过，是搞体改的，对改革意识更浓一点，但是我觉得这个还不一定把它看成个人因素，总的来说改革是一个大的趋势。从今年以来，我们的温总理在政府工作报告和两会记者招待会上，强调了用改革来解决我们发展中的问题。 李剑阁：但是

[15:01:26] 李剑阁：这次在博鳌开幕式上，李克强副总理讲话中也是贯穿了改革的精神。所以改革还是解决我们中国证券市场现在还存在问题的一个出路。刚才庄主席讲的非常形象，就是一个市场大了，一个人长大了，衣服就应该换，量体裁衣。的确我们不能满足08年以来我们没有出现过风险而沾沾自喜。我举的这个例子和庄主席有点不一样，我说我们中国证券行业的证券机构基本上还是一个少年组的体操运动员，他只是做规定动作，规定动作没有出什么风险。而人家已经做自选动作了，就是高难动作了，摔了一个跟头了，我们不能认为他们就不如我们了，是我们还没有到这个阶段，所以我们的确面临很多很多改革的任务。本来我们作为证券公司，主要是搞好业务，但是由于本人又是一个全国政协委员，所以今年年初在两会上，本人作为履行职责，也提了点关于改革的建议。 李剑阁：这次

[15:04:26] 李剑阁：其中讲到新股发行制度的改革，我注意到了1号中国证监会发了一个文件，关于进一步改革新股发行制度的指导意见的征求意见稿，两个意见稿，这个挺有意思的。我看是充满了改革的精神。新股发行制度我觉得今年可能会有一些变化。在两会上，我还提过关于退市制度的问题、分红制度的问题，我还提了一个大家比较关注的，国债期货恢复问题。这个问题我在去年提过一次，今年又提过一次，为什么呢？我觉得国债期货市场对中国丰富金融产品是需要的，另外对整个金融改革、利率市场化等等都是非常必要。尤其是条件，不是说他光有必要，问题是条件也比较成熟。大家都知道1995年发生的3.27国债事件，我本人当时在证监会，我就管期货，是中央调查组的组长，对整个事情进行了调查和处理。要对这个事情进行全面认识，当时条件还不成熟。17年过去了，大家气也没了，有些事该处理的处理了，有的人关进去也放出来了，所以大家可以坐下来谈谈这个事到底怎么办。那个时候出问题固然有监管方面的原因，有机构自律的问题，还有一个重要原因，期货市场在一个现货市场过份单薄的情况下，期货市场发展容易出问题。所以市场自身就存在一定缺陷。今天我们的现货市场是当年的60倍，整个金融改革也过了17年有了很大进步，特别是我们监管机构对金融衍生产品也进行了一年多的尝试，金融期货交易所运行也非常平稳。 李剑阁：其中

[15:05:26] 李剑阁：另外对整个的市场交易的监管和市场技术设施都和十几年前完全不可比了。所以在这种情况下，我个人觉得国债期货市场是具备了恢复的条件。我看中国证监会对这个问题的态度也是非常积极，因为我作为市场人士也是呼吁能够把这个市场恢复起来。我大概是提了这么几个方面。虽然我提的好像得到了呼应，我并不是以这个衡量，我觉得证监会做的事情最近在各个方方面面都做了很多改革，所以我对未来中国证券市场的改革创新还是寄予希望。 李剑阁：另外

[15:06:00] 主持人：多谢李剑阁先生。下一步请大家把发言时间浓缩在5、6分钟左右，到时候可以跟台下有一些互动。下一个我请薛琦先生，咱们台湾证券交易所的董事长，也是一位学者，从交易所作为自律性组织监管证券市场说两句。 主持人：多谢

[15:07:47] 薛琦：资本市场在金融里面，从间接金融最后发展到直接金融。台湾资本市场现在的市值目前是GDP的1.7倍，从这个比例来看，这个市场算是已经蛮成熟的。刚才前面两位先进都提到了资本市场它有它一定的功能。如果它有它的表现或者创新过头了，偏离了它的功能，这个市场会出问题。台湾的资本市场在20年前，90年代，它的成长非常快，它的表现可圈可点。我跟大家报告一个数字，在1990的时候，市值是新台币2兆，到了1999年是12兆，10年时间增加了5倍。有6.4兆是由IT资讯工业拿走了。今天大家看台湾资讯工业，不要忘记20年前如果那个时候没有一个强而有力的资本市场，台湾今天的资讯工业绝对做不到今天的这样的情形。 薛琦：资本

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[15:11:13] 薛琦：前两天谈的时候有一个很重要的问题，中国大陆的转型，金融这个功能可以有什么表现。资本市场它非常有效率，反应很快，它如果有问题，你如果制度的设计可以作相对应的配合，它解决问题的能力也很强。三、四年前，2008年当金融海啸来的时候，全球这个市场都是一塌糊涂。台湾资本市场也是一样，我们的指数刚好掉了一半。你去看我们的成交值也刚好掉了一半，那表现什么？表现成交量没有掉。2008年到现在，我们一共只有4家上市公司在我们交易所因为财务问题而退市。这就表明这些上市公司真的不错，它可以撑得过去。那个时候我记得在全球交易所年会的时候，大家讲了一句话，尽管在金融风暴的肆虐之下，市场并没有停下来，它还是在交易。所以这样的情形实际上告诉我们，刚才讲到改革，也讲到过度创新，讲到市场的监理，我很欣赏庄先生讲的加法和减法的问题。我自己过去也在政府的金建会工作过，深深体会到，政府的存在就是要不断地改革。理由是什么？一个成功的改革一定是创造了很多的机会，就把这个市场往前推了一大段。但是千万要记得，那个市场往前走的时候，你过去的那个制度就一定有所不足。所以你要做两件事，一个要把不合宜的改革拿掉，这就是自由化。改革的过程一定是不断的自由化。但是你会伴随新的监管。自由化就是刚才庄主席讲的减法，你要聪明的话，就是要做这个加法。 薛琦：前两天

[15:13:32] 薛琦：借这个机会向大家报告一下台湾资本市场现在最大的挑战有两个，有一个还是如何进一步的我们叫做全球化。我们在全球化方面，从投资面我们大概做得还不错，现在台湾我们的资本市场有1/3市值是外资，跟日本、韩国相比，还有点差距。表示我们还有所可为。另外一个最近这两三年来，我们一个新的领域就是外国企业到台湾来上市，这个也是在上交所谈了很久的国际板的事情，但是我自己的经验，我说这一步走出去，不是那么的单纯，因为这个门不开则已，一开的话，它马上产生一个比价效果。你要进来的外国企业是普普通通的，不来也罢。如果它真的非常好，在你那个市场里面马上跟那个市场的本国企业就会去比较。我想我们的环境比较好，因为我们有很多在大陆投资的台资公司表现的非常好，所以我们把这个门打开的时候，我们到目前为止有18家的外国企业作IPO，这18家里面有3家是美国硅谷的公司。TDR在过去这段时间有31档，现在加起来有34档，简单地说目前825家上市公司里面，有50家是外资企业。从这个层面看，这也是我们目前推动的一个重点。 薛琦：借这个

[15:15:57] 薛琦：你们大概也很关心两岸资本市场怎么走法，我们很认真看待这件事情。因为台湾的资本市场未来的发展会跟此地有关，我们到目前为止，我们第一个交流活动就是把此地的ETF引进到台湾。三年前，我们有三档的ETF，是上交所、深交所的。但是这三档都是透过香港引进来的。去年有一档，是在台湾，它的发行人是我们自己的券商，然后他在这边申请到了QDII额度，上交所的180档的股票，这一档的发行非常成功，今年马上有第二档出来了。还有一个是此地的中证公司，他对于编制两岸的指数很有兴趣，这个指数的编制要得到我们指数的授权，我们也很愿意，我们也很希望是不是跟上交所签订一个合作的备忘录，在那个备忘录里面我们就很具体的把指数的编制纳入一个合作的项目。当然从这个地方再走出去，中国大陆的经济的持续成长没有人会怀疑。资本市场是经济的一个储物仓，经济好的时候，资本市场一定会继续成长。我想两岸的资本市场应该来反映浪按的实体经济，这个地方真是有无限的合作空间。谢谢大家！

[15:16:09] 主持人：下面请王东明先生，作为中国最大的证券公司，你对中国资本市场往下一步发展，包括监管问题，看你能提一些什么评论。 主持人：下面

[15:17:50] 王东明：刚才庄主席也都讲了，我是作为一个市场的参与者来谈一下我对监管和被监管的看法。去年年底和今年年初，中央经济工作会议和全国金融工作会议都强调了一个点，那就是总理的讲话，金融企业要为实体经济提供服务。这个也是中央总结了08、09年金融危机和目前现在出现的一些咱们逐渐的像温州由于地下钱庄崩盘引起的中国的空心化的这么一个趋势来总结的这个东西。我们想金融企业怎么更好地向实体经济提供服务，我觉得最重要的是用金融企业他提供的产品和服务为实体经济提供服务。如果要用提供大量的产品和服务向实体经济提供的话，比如说证券公司提供的服务主要就是向，比如企业要上市，为他提供上市服务。在二级市场交易，为他提供交易的服务。如果企业之间发生了一些事情，你会给他提供一些收购和兼并的服务。就是这些服务和产品就是为真正的金融企业为实体经济提供的服务。 王东明：刚才

[15:19:56] 王东明：这里头什么样的产品、什么样的服务，究竟是市场的需求和客户的需求，需要专业的中介机构替他提供这种服务，在这个服务当中，这个服务的质量有没有欺诈客户的行为，这个我认为就是应该监管部门提供的一种保护了。刚才庄主席也讲了，证监会要关注的是两点，我也非常同意，一个就是保护投资者的利益。第二，防止系统性风险。保护投资者利益这块，这里就涉及到监管的原则。我记得原来尚主席问过美国的监管原则，美国当时监管部门给他提供的，我们监管原则就是透明度监管原则。把所有证券化的产品，必须把它的设计和所有信息向社会披露、向投资者披露，这样让大家知道，对方投资者才有一个比较好的判断。咱们所谓叫做三公原则，公开公平公正，当时尚主席还说了一个，他问我英国的监管部门的监管原则是什么。当时英国监管部门的监管原则就是原则性监管，监管几个重大的原则，在这个上面是不能碰的，在这个之上就是你市场的行为。证监会提出找准地线、放开空间，这也是很贴切的对现实的说法。 王东明：这里

[15:23:09] 王东明：我怎么理解系统性风险？从金融角度来说，就是大规模的金融企业，特别是系统性重要的金融企业大规模连续的破产，在社会上造成大量的恐慌，特别是金融企业。金融企业特别是银行，如果他发生连串连锁的破产，他会对社会整体发生巨大的动荡。这一点应该是证监会具体防止。第二，从资本市场上来说，应该保护没有太多评估能力的大量的散户，我们叫做老百姓。在这个之上，我们的语言就是一个公募、一个私募产品，对于公募产品，涉及到老百姓利益的，一定要对银行进行大规模的监管。因为他涉及到老百姓的存款。对证券市场来说，你一定要对这些公募的产品进行严格的把关，因为他购买的对象大部分都是老百姓，因为老百姓没有太多的鉴别对产品的复杂程度，它的鉴别能力比较弱。所以我认为这块的监管越严越好。除了这个之外，这个上头的空间就应该放开了。咱们现在之所以我们的证券行业无法向社会和资本市场提供很多的产品就在于审批现在过于严，任何事情都要审批。这一点其实我也可以理解，因为咱们国家你看投资银行的历史，他实际上是一个随着市场的发展、随着客户的需求而发展起来的。你看所有大的投资银行，包括高盛也好、包括欧洲的投资银行，都是原来小的票据公司，随着客户的一点点需要和市场发展，逐渐起来了，他没有牌照的概念，咱们国家的资本市场，特别是证券行业，92年成立证监会的时候，成立三个大的证券公司，当时都是政府成立的，成立证券公司怎么做？当时也是借鉴国外，你可以做承销、经纪业务、资产管理业务，给了四张牌照，四张牌照之内的事情所有的都要审批。就形成了监管的体制、运营体制都有一个惯性思维。你提供了一部分服务，但是没有提供市场所需要的给你的服务。 王东明：我怎

[15:25:42] 王东明：中国资本市场发展到今天，从0到30万亿这个规模，但是整个证券行业本身发展的非常缓慢，拿中信证券来说，最近我跟北京银行的行长有一个交流，他07年的时候，他的资产上市之前才2000亿，最近我跟他交流的时候已经达到了1.2万亿，增加了6倍。中信证券07年的时候也是差不多3000亿总资产，但是到了去年年底中信证券总资产已经下降到1600亿，我缩水了一半，产品提供能力大大削弱。按道理，证券公司本身一个功能，应该是市场的组织者，是一个流动性的提供者，同时也是交易对手方这么一个角色。我们现在都是仅仅都是按照牌照进行，所以整个证券行业没有起到应有的作用，我们也希望，现在看来资本市场在十二五期间可能会发生越来越大的作用，特别是对于中国目前经纪已经发展到现在，需要进行大规模结构改造、产业升级，在这一点上和这个五年、十年相比，证券市场可有可无，现在你的资本市场必须有的。因为资本市场不仅仅有配置资源功能，还有一个很重要功能，就是分散风险的功能。咱们国家经过几十年，由于间接融资作为主导方，他现在实际上在银行体系内聚集了大量风险，这些东西都必须从银行的资产负债表里逐渐剥离出来，通过证券产品。证券化过程中需要进一步的，刚才薛总也讲了要放松管制，才能释放整个市场巨大的创造产品的功能。 王

[15:26:12] 主持人：其实说了一个意思，就是现在要做减法。下面请方星海先生，他现在是上海金融办公室的负责人，从地方角度对咱们资本市场发展提一些看法。 主持人：其实

[15:28:32] 方星海：我就提一个建议，我是从地方政府的角度，但是我不代表地方政府。听了李克强副总理的演讲深受鼓舞，他讲话中强调中国经济保持长期较快的增长是完全可能的，但是是要加大改革开放，要更进一步发挥市场在配置资源当中的基础作用。我体会中国人均GDP只有5000美元，增长空间是非常大的。但是这些空间潜力不是自然而然就释放出来，是要通过加快改革开放，加大市场作用才能发挥出来。现在我们国家经济增速的下滑是比较明显的，一季度数据出来大家可能看得到，可能比我们想象的还要明显一点。面对这样的形势可能有两种选择，一个是再增加一些货币政策的支持、财政等等，像我们当时应对金融危机那样的做法。还有一个是加大改革开放，使得经济增速可以恢复，我觉得后面一种办法是比较可行的办法，前面那种办法不见得现在能够行得通。因为我们今天是金融这个领域，金融这个方面加大改革开放，我们现在一行三会都在做，刚才庄主席也谈到证监会改革措施，4月1日证监会公布了新股发行改革措施，银监会也在讨论怎么让更多民营银行进入银行业，这些都非常好。在我们国家一行三会全国集中统一的监管体制内做一些改革开放的措施很有必要，但是我感到还不足以使我们整个经济的增速包括经济的潜力得到充分释放。 方星海：

[15:30:04] 方星海：大家也不要忘记整个跟金融有关的行业，除了全国集中统一监管领域之外，还有很多不是在这个集中统一监管领域之内的金融领域，比如民间融资、这几年发展起来的小额贷款公司、融资性担保公司、PE、VC、私募证券基金、保理公司、非公众公司股权交易市场，等等这些市场领域都是非常值得我们关注。而且这些领域的量也不见得小。民间融资、好像温州就有7000、8000亿，那你想想全国是什么概念。我们眼界要进一步放开，不能仅仅盯着全国集中统一监管的这个领域，还要关注不是集中统一监管的金融领域的发展。这几年应该说也是发展的比较迅速，从地方政府这个角度看，集中统一监管体制提供了很大支持，但是还不够，另外一个体系也要进一步发展。 方星海：大家

[15:33:04] 方星海：我提一个建议，首先是一个观念上的认识，不是集中统一监管体系之外，这个金融体系并不是说就是一个无法可依的体系，他也要有法可依，只是不不是集中统一监管的模式去管理。这里面有两个法律，一个是06、07年公布的有限合伙企业法，这个是管了PE、VC、私募证券基金等等都是在这个法律下来管。这个法律出来后，对整个行业发展非常有用。还有我刚才提到的非公众企业的股权交易市场，这个里面没有正规的法律，但是也有一点规定，股权只要是200人以上的都可以界定为非公众企业。这个建议是什么呢？我希望在有限合伙企业法和其他的法律方面能不能作一点修改，就是说现在有限企业合伙法规定的有限企业只有50个有限合伙人，就是所谓的LP不能超过50，这个有点小了，如果稍微扩大，到100人的话，这方面业务可以做大。非公众企业股东人数200人以下也稍微少了一点，能不能扩展到500人，美国就是500人的概念。这样可以大大有助于PE、VC、非公众公司股权交易市场的发展。还有一个法律是我们国家税收法律怎么样进一步更加完善一些。比如有限合伙企业法是有的，但是跟有限合伙企业相配套的税收体制是不明确的。比如LP怎么征税，管理费怎么征税，都没有明确规定。实际运作中，税务部门往往就高不就低，比如LP征税，有些地方就提到应该按照个体户办法来征税，从5%征到35%，就没有一定的规定。税法的完善，这也是改革的措施，是不是能够速度进一步加快，否则会严重影响这个领域的发展。我就提这么一个建议。 方星海：我提

[15:33:38] 主持人：下面我们请Tim Dattels从他这个从业者的角度对中国证券市场提出一些意见。 主持人：下面

[15:36:14] Tim Dattels：因为我不是博士，所以我觉得我5、6分钟就可以讲完。监管者遇到的挑战是非常大的，作为监管者你们的工作非常难。但是我今天想法有一些不同，在市场从业者的角度，过去20年中我们每天都在这个市场摸爬滚打，过去在高盛工作，后来到中国，然后做PE，投资中国的企业，建立中国的企业。我的这个故事可能跟大家的故事不同，如果回到15年前的话，那个时候中国资本市场刚刚开放，高盛非常的积极，我非常清楚记得，朱镕基总理是伟大的思想家，是一个最重大的经济学家之一，他开始对国有企业进行改革，开始发展资本市场。中国那个时候开始了资本市场的改革。中国很多大的企业，比如中国移动、中国石油都上市了，这些公司上市主要在香港、纽约上市。在海外市场上市之后，他的做法跟大多数国家不同，大多数国家把最好的国有企业，把这些资产用于发展国内的资本市场。通常是外国投资者的一个礼物，中国也进行了很多国有企业的改革。但是我就奇怪，为什么不用这些最高质量的资产来发展国内资本市场，而作为给外国投资者的一个礼物呢。那个时候我们经历了亚洲金融危机、网络泡沫的破灭，后来又发生了很多的金融危机，比如2008年金融海啸发生了，在过去15年中我们看到很多危机，作为一个投资者我发现在中国有很多的企业家的公司都没有获得他们所需要的资本，这个很奇怪。 T

[15:38:39] Tim Dattels：中国有很巨大的资源，有很多的储蓄，而且有很多的智力资源。我在硅谷做了很多工作，我看到有很多的企业在中国发展起来，这个数量超过了世界上任何一个国家。很多的企业家无法拿到资本，尽管有3万亿外汇储备在中国，但是很多企业家都获得不了资金，这个很奇怪，我和企业家进行沟通，他们说他们从银行那里拿不到贷款，那些好的公司会吸引到TPG这些好的公司进行投资，我们会做长期的投资者，和他们一起合作，直到他们成熟了，开始进入资本市场。很多这些中国好的企业在海外进行融资，中国资本市场的参与者失去了投资那些高质量公司的投资机会，我觉得资本市场和银行体系非常的支持国有企业，而没有支持中小企业，所以我希望监管者能够认真地思考。我知道有一个事实，全球的金融危机，全球的金融结构和复杂的金融产品使得监管者有很多问题要关注，几天前也讲过复杂并不是一个好事情。但是透过股票进行融资并不是一个复杂的产品。看一下中国的市场，中国的市场在过去几年中有双位数的增长，增长了20%。上市公司的质量和那些已经在海外进行投资或者正在进行海外上市的公司的质量是不同的。 Tim D

[15:39:43] Tim Dattels：中国的人口红利过几年就会消失，这个赡养费用不断增加，所以这个国家有十五年时间改革自己的资本市场，能够使得中国公民投资于银行产品、投资于储蓄，同时也可以提供资本市场高质量的产品。我在这里研究了十五年，我觉得要使大的公司、小的公司进入资本市场，这个速度必须加快，否则中国就会受损。我深信中国金融行业能够应对这个挑战，但是要有很多工作要做，我并不担心复杂性，我们首先应该建立提供不同的基本的股票融资产品。谢谢！

[15:39:55] 主持人：最后我们请Richard Attias。 主持人：最后

[15:42:51] Richard Attias：我不需要5、6分钟，基于我的经验，我有20年的经验，我觉得最重要部分就是问答，所以我会留很多时间给大家问答。在所有尊敬的嘉宾之后发言，我觉得很谦卑。包括TPG合伙人发言后，我觉得我没有什么补充的。我只是想跟大家分享一下我的想法和我的一些经验教训。我们从西方世界获得一些经验教训，创立了达沃斯论坛后，我也创立了纽约论坛，关注全球经济主要面临的话题。我想主要说五个词：首先是领导力。我们现在正在危机当中，当然这是一个金融危机，这个也是因为缺乏领导力才出现的危机。我们现在仍然面临着危机，这是因为领导力还没有得到加强。最重要的就是发展自己的领导能力。第二个词，透明度非常的重要。我在迪拜住了一年，这是08年，数千个印度人、斯里兰卡人、巴基斯坦人都必须24小时内离开这个国家，因为他们失去了自己的工作，我们问他们为什么失去了工作？他们说是对冲基金导致的，但是他们并不了解对冲基金，所以我们培训公众非常的重要。很多人并不理解我们说的是什么。当我们讲到监管，讲到加加减减，当投资者来投资股票产品的时候，他们并不知道金融市场上到底发生了什么。对公众来说，一个监管体系如何发挥作用，很难使他们理解，比如说在美国，我们有很多的监管，现在监管政策出台，但是缺乏独立的监督。公众似乎根本就不理解这些新的监管规定，他们觉得这个市场还是没有监管的市场。 Ri

[15:45:01] Richard Attias：刚才提到高盛，他经常支持共和党和民主党，所以很难理解你如何作为一个客观的监管者，因为很多机构既支持共和党，又支持民主党。在欧洲也是这样。我并不希望大家关注美国，几天前法国最伟大的CEO一直在说我们应该征税、征税、对大的CEO进行征税，对高层管理人员进行征税，因为他每年赚100万欧元，他一年赚了1600万欧元，这是很大的丑闻，而且影响了竞选，这些问题必须得到解决。第五个词，协作。我觉得没有协作的话，就不可能成功。讲到监管、创新和改革的时候，我们需要20分钟以上来讨论这个问题。但是我觉得更重要的是让大家问答。我们觉得应该采取更加具有协作的方式在公司之间进行合作，而且不仅要改革资本市场，同时可以改革G20、G8机制，这两个机制必须要得到改革，我们希望领导者重新成为伟大的领导。很多二十国集团、八国集团都提出了好的想法，我们希望他们做得更好。谢谢！

[15:45:21] 主持人：到现在一轮言论已经结束，所以为大家争取了15分钟提问时间，大家赶紧举手。 主持人：到现

[15:46:20] 提问：我是许一庆，我从香港来的，刚才庄主席讲到金融能够支持实体经济，可是我们现在发现A股市场上市公司跟中国实体经济表现相差非常远。全世界很少有国家经济成长每年都是数一数二，可是股票投资报酬率是倒数数过来的，这个已经持续了很多年的现象。我们对于证监会刚才出台的意见稿充满了期待，这是一个观察，可是我不晓得为什么是这样，请教在座各位专家。 提问：我是许

[15:46:38] 主持人：刚才有位嘉宾提到经济发展10%GDP，为什么资本市场没有跟上。我们请李剑阁评论一下。 主持人：刚才

[15:46:58] 李剑阁：这个还是应该庄主席回答比较好。像庄主席是管机构，对上市公司监管好像是另外一个主席管。 李剑阁：这个

[15:49:06] 庄心一：不是解围的问题，有问题要李剑阁和王东明讲。我先理解一下你的问题，你的问题是中国经济高速增长，中国上市公司股价没有相应增长。中国上市公司增长了，在我的印象中间，93年我们上市公司每股税后利润大概是0.13元，96年是0.19元，2000年是0.49元，去年到3月底为止大概400多家公司已经披露的是0.51元，所以上市公司在成长。你指的是股价没有相应变动。所以我又要说我的看法，股价问题，监管机关不宜多说，我就谈谈我的一个趋势性的判断，我看中国的股价、股指跟中国经济总体上说，它是跟着中国经济是一致的，唯一和成熟市场的区别是它的反应过度，一有不安就跌的很大。一有欣喜就涨的很快，一涨恨不得把后十年的都涨完了。我感觉是这么一个。总的你看趋势，它和中国经济增长趋势是一致的。要不然就无法解释2000年上证指数100点和现在上证指数到现在虽然说最近老在跌，还在2200点，要不然无法解释20年的发展。至于股价，我们请王东明说。 庄

[15:51:24] 王东明：中国股票市场是一个典型的散户市场，几乎没有太多的机构，机构就是现在目前一点所谓的基金管理公司管着大概不到2万亿的资金。但是咱们市值已经差不多了30万亿，这里面有很多都是非流通的股票，实际上名义上有这个市值，但是实际上真正没有进行流通。咱们现在有一个大的问题，一方面所谓名义上资本市场，同时还有一个40多万亿，零售的和机构的，加起来差不多80万亿，这一块理论上根本不允许进入市场，他可能通过各种渠道进入市场，但是并不是主流。这里咱们大量退休的保险，你现在资本市场基本上不是一个，如果你要是投资，稳稳当当投资，如果按20年、10年这么一个长度来算，应该有一个财富效应在里面。咱们这个市场几乎没有显示出这种东西。这里头，比如说咱们银监会也好、政府机构也好，这个也不许进入市场，那个也不许进入市场，所以这些都没有进入。还有一个我们怎么去把真正的存款挖掘成为投资，这块也没有一个市场的东西。要不然你就可以进，要不然你就不可以进。比如说咱们一些大的企业留着一些，他在进行他的投资当中，中间有很多企业是有一些资金在手里，但是不能投这些东西。这些东西都割裂了经济与经济之间的内在联系，所以造成市场起伏非常大。 王东明：中国

[15:52:28] 王东明：我从这一点，我觉得现在机构投资者数量太小。第二，整体体制上，怎么把存款变成投资，这个东西没有一个很好理顺这个关系，所以造成现在目前市场非常弱，没有一个陆续持续资金的补给机制在里面。比如新股改革的体制，有一批资金就等着那个地方，打你的新股，赚点钱就走，所以很难有长期的二级市场投资。这个需要一个比较长期的，比如保险资金，还有一些大型资金作为机构投资者进来进行投资的。 王东明：我从

[15:52:35] 主持人：我们请Tim Dattels谈谈。 主持人：我们

[15:53:20] Tim Dattels：刚才我讲述了企业的高质量的发展，我也讲了QFII的问题，我觉得温州的改革还是非常有效的。我想回答你的问题，中国的主权投资基金在全世界都在做投资，现在中国的QFII机制还是非常有限制的。海外的基金如果你的配额有限的话，很难在中国做投资。刚才你也讲了如果有更多的机构投资者参与市场，市场发展会更好、更快。 Tim Da

[15:57:15] 秦晓：我对刚才这个问题谈谈个人看法，首先我很赞同庄主席和王东明的看法，我作为一点补充，我觉得这个跟政府政策有点关系。我们说得具体一点，我们资本市场有几个大的产业，一个是金融，银行业为代表的。一个是地产，一个是电力、能源。市场需要一个可以预期、可以计算的，把它定价。这几个产业都是被低估的。因为你说了很多政策，你从来没有说得很清楚。比如一个行业，一个是说利率自由化。这是从十六大我就写了文件，到现在快十八大了，做点什么事？人家不知道你什么时候要做，你做的是一个对称的还是非对称的，是渐进的还是非渐进的，人家不知道你那我就只好低估你。第二，政府平台4万亿，到底里头有多少不良资产，我觉得银监会那个数字比较准，因为他有一个五级分类标准，如果经济是8.5:他是多少不良资产，7:5:是多少不良资产，这个都可以算。你不说，我再给你低估一下。比如按照巴塞尔3增加拨备覆盖率，那个首先是不是符合中国国情，是不是要跟那么紧，不要西方出了一个资产负债表的问题，我按照西方那个药去吃。你要说也说清楚，你准备怎么做，一步一步地。所有信息都不清楚，都在说，那人们只好低估你。说煤电联营，联营后又失败。电价放开点峰、谷，没有一个长期清晰的政策让你给企业定价。还有地产政策，人家不知道你这个限购政策是不是一个长期政策。我不知道你要做什么事，说要把它回归到正常价格，还远不如回归到正常制度比回归到正常价格更像政府的说的话。庄主席都说监管部门不谈价格，你怎么谈价格问题呢？你应该说回归正常制度。你怎么回归正常价格呢？价格是某一个人定的吗？这些事情都不给清晰政策，所以这几个大行业被低估，股市永远起不来。 秦晓

[15:57:21] 主持人：最后一个问题。 主持人：最后

[15:58:11] 提问：我是第一财经的记者，我问一个制度建设的问题，我的问题提给庄主席、李董事长、方主任。只有一个问题希望四位领导简短回答一下。证监会正在推新股发行制度改革，四位领导每个人用简短语言谈谈对新股发行制度改革的意见或者建议？比过去好的方面就不谈了，先谈谈需要继续完善的地方。 提问：我是第

[15:59:13] 庄心一：市场任何一项改革都涉及到千家万户，另外一个，今后相当一段时期。所以我没有什么建议，我们在做一个算术题，怎么样采集最多，把所有该采集的元素都采集进来后，寻求一个最好的均衡线，或者寻求一个最优的公约数。这个公约数肯定是所有数字都不是它那个数字简单的体现，但是他体现的那个元素都在里面体现了。由此我就解释，不可能都满意，也不可能都不满意。我们寻求的是这个。另外一个，随着约数的变化，公约数也要变化。 庄心一：市场

[16:00:26] 李剑阁：一号发出来的新股发行制度征求意见稿，我看了它的核心是两句话，一个是加强信息披露制度，让市场能够鉴别。第二，淡化监管机构对企业盈利能力的判断。但是我个人觉得这个征求意见稿还有一个缺陷，他总的是防止定价过高，但是如果你给市场这样一个印象的话，将来投资者认为这个出来后，定价可能会偏低，于是炒新问题又出来了。大家炒新股打到天上的历史也没有忘记。我说这个好像是说定价偏低一点对投资者有好处，但是炒新问题如果再出来的话，后果一样是严重的。我觉得这个文件在这方面还需要平衡一下。 李剑阁：一号

[16:00:51] 王东明：这个里头，一个最重要的就是刚才庄主席也说了，一个是要加强信息披露。第二，得进一步市场化，你得相信市场比监管机构要聪明。第三，大力发展机构投资者，因为只有他们才能对定价有更多的发言权。 王东明：这个

[16:01:46] 方星海：这个问题跟刚才前面那个问题，有关发行制度改革最后要实现一个目的，怎么样让中国非常多很好的企业很踊跃地愿意到你这个市场发行股票，供应比较充足的话，导致发行价格相对比较合理。如果实现这两个目标，我们经济增长才能给股民带来实际收益。我昨天也简单学习了一下意见，我觉得迈出的步伐还是比较谨慎的一步，离实现这两个目的恐怕还有一定距离。 方星海：这个

[16:03:41] 薛琦：一个建议，如果市场比政府聪明的话，你为什么不把上市的审查让交易所去做？政府就不要做了。在台湾交易所，上市公司的审查，我们是负百分之百的责任，香港也是，全世界好像都是，你这样的话，它的责任就很容易划分。另外刚才许问的问题，我提一点，你看台湾的上市公司，我们的交易所它一年赚的利润是我们GDP的11%，它的11%利润，2/3，65%发出来。这65%里面85%给你现金。所以台湾证券交易所，如果有这么好的公司，机构很喜欢，自然人要退休的时候，他就去买这些股票。所以股利发放政策，我记得郭主席就把这个，股利怎么发是你的事情，至少要把你的东西讲出来，讲出来后让投资者做决策，这个对长期健全发展影响颇大。 薛琦：一个建

[16:04:53] 主持人：在中国证监会、交易所审批基本上都是政府审批，一回事。今天说了一个事，证券监管，加号减号，但是这个加号、减号绝对不是数学，是一门艺术。这个有的时候还得听听市场的意见，请大家给台上嘉宾一个热烈的掌声，谢谢大家！

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