财知道第307期：汇率的稳定之道

摘要：

Talk 1  近日人民币兑美元延续跌势，一度跌破6.5关口，汇率最终决定因素是实体经济状况

Talk 2  当一个国家投入大量货币，但生产出来的只是一堆废铜烂铁时，该国货币不贬值才怪

Talk 3  汇率的最终决定因素是经济的自由度。从长期看汇率一定程度上是经济自由度的指标

Talk 4  金融的问题在实体经济，不加快改革人民币走势难言乐观，改革才是汇率的稳定之道

问答实录：

汇率的最终决定因素

汇率的最终决定因素还是实体经济状况。如果一个国家的经济结构僵化，生产出来的东西没人要，没人买，那么这个国家的汇率必然是下跌的。

财知道：近日人民币兑美元延续跌势，汇价一度跌破6.5关口，最低触及6.5228，有媒体称为人民币“自由落体”般的贬值势头。你怎么看最近人民币的暴跌？

朱海就：近年来，由于通货膨胀，人民币相对国内资产已经贬值了，同样的资产，在国外更便宜。人民币汇率的下跌是市场对人民币在国内被高估的自发纠正。卖掉贵的，买入便宜的，是资本的本性。特别是加入WTO之后，中国出口快速增长，外汇储备快速增加的同时，也推升了中国的物价，货币必然会从物价贵的国家流出，流入到相对便宜的国家，这就好像水的流动一样自然。

当然，并不是说本国物价贵了，汇率就一定下跌，汇率的最终决定因素还是实体经济状况。如果一个国家的经济结构僵化，生产出来的东西没人要，没人买，那么这个国家的汇率必然是下跌的。比如委内瑞拉的经济严重依赖石油，现在石油不太有人要了，油价下跌，该国的汇率也大幅贬值。中国虽然没有委内瑞拉那么严重，但也有一定的相似性，比如国企生产的煤炭、钢铁和水泥没人要，这与石油没人要道理相同。当一个国家投入大量货币，但生产出来的只是一堆废铜烂铁、大量没有价值的垃圾论文等等时，该国的货币不贬值才怪。又比如欧元的贬值，就与欧元区有一些国家，比如希腊，货币被用于发福利，而不是（也不能）生产有价值的商品有很大关系。所以，中国要防止成为委内瑞拉，防止成为希腊，才能有效地防止汇率贬值。日本也是一个例子，日元的贬值与日本结构僵化导致的经济停滞也差不多是同步。

至于近期为什么下跌，可能是加快人民币市场化和国际化的需要。加入SDR后，人民币国际化加快，但要国际化，首先得市场化，市场化意味着干预的减少。干预少了，人民币的内在价值就会体现出来，目前的贬值可能是其内在价值的体现。但长期走势如何不可预测。当然，众所周知，近期的贬值还可能与预期美元加息临近有关。 

进一步改革，才是汇率的稳定之道

金融的问题在实体经济，更在制度。不加快改革，不消除那些与市场经济原则背离的规章制度，政策法规，那么从长期看，人民币走势难言乐观。

财知道：从人民币汇率历史上看，1994年有过一次直接贬值33%，但之后随着经济发展尤其2003年加入WTO，人民币一直在持续升值，直到最近一两年开始贬值。什么最终决定着人民币汇率？

朱海就：前面说国内外商品的相对价格对汇率会起到决定作用，但这还只是“静态”地看。“动态”地看，是资产“预期”价格的变化决定汇率。比如我们看到人民币汇率的变化和房地产价格变化有同步的趋势，前面十多年房价在上涨，人民币也在升值，近两年房价下跌，人民币汇率也跌。当然这绝不是说要通过维持房价来维持汇率，而是说，一个国家如要维持汇率，必须创造出新的有价值的资产，让资本来投资。那么怎么创造出来能够吸引资本的资产？或者说具有不断升值潜力的资产？答案在于市场的活力如何，经济自由度如何。因为有市场前景的资产只有在自由市场中才能被创造出来。

不夸张地说，汇率的最终决定因素是经济的自由度。短期内，经济自由度提高可能会使该国货币贬值，但从长期看，汇率一定程度上是经济自由度的指标。我们看到凡经济自由度高的国家，汇率相对比较坚挺，如美国和北欧国家的货币，而经济自由化程度比较低的国家汇率都走低，如前面提到的委内瑞拉、希腊和俄罗斯等等，同样日本经济自由化步伐停滞，也是日元贬值的原因之一。管制越少，经济自由度越高，人的才能越是得到发挥，新的有价值的资产就越是不断地创造出来，对资本就越有吸引力，那么这个国家的汇率就会越稳定，甚至会升值。

对中国来说，要赶紧加快市场化改革，不要幻想通过凯恩斯主义的货币、金融政策来稳定汇率。金融的问题在实体经济，更在制度。不加快改革，不消除那些与市场经济原则背离的规章制度，政策法规，那么从长期看，人民币走势难言乐观。进一步的改革，才是汇率的稳定之道。

生活成本高的含义

生活成本高的含义是我们同等的付出所能换得的产品服务少了，生活成本本质上和货币无关，当然也就与汇率无关。

财知道：有调查认为，因为人民币对其他大部分货币升值，亚洲生活成本最高城市前20个中国就上榜11个，因此应该让人民币贬值。这种用汇率来解释生活成本成立吗？

朱海就：如何理解生活成本？人们可能都会想到物价、收入这些概念，但最好还是从交换角度去理解。我们生活在交换中，用自己的产品服务去交换他人的产品服务。生活成本高的含义是我们同等的付出所能换得的产品服务少了，而货币在这个交换过程中只是起到交易交换媒介作用，不决定你换得多了还是少了。可见，生活成本本质上和货币无关，当然也就与汇率无关，这也意味着通过贬值来降低生活成本是无稽之谈。

并且，汇率的变化会“同等程度”地影响本国所有商品的价格，即你提供的产品服务的价格和你要购买的产品服务的价格，所以汇率变化对生活成本是没有影响的。这是对生活在一个国家内部的居民而言的。对那些住在中国，收入在中国，但生活成本主要在外国的居民，比如每年要给孩子支付一大笔留学费用的居民，汇率变化对他的生活成本有影响。

朱海就系浙江工商大学教授

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