叶檀：恐慌不是熔断所致 但熔断不合理会助长恐慌

1月4日是熔断机制新政实行的第一天。就在这一天，沪深300指数两次触发熔断机制。

新年第一个交易日即触发熔断，熔断机制因此被狠批。但我们必须要搞清楚，到底是熔断触发了恐慌，还是恐慌触发了熔断？

首先，市场本就恐慌，没有熔断也会下跌，就像2015年年中没有熔断也有千股跌停一样。美股市场有熔断也少有疯狂恐慌，发生踩踏与熔断机制的设计有一定关系。

近期人民币汇率大幅走低，这也直接影响到资本市场的信心。2015年12月28日，B股指数盘中大跌，也拖累沪指大跌2.59%。当时笔者判断主要原因包括，从2016年1月1日起外管局上线新的个人外汇监测系统、2月1日开始收紧境内机构外币现钞支付，这些因素会导致大量资金集中抛售，赶在1月1日与2月1日之前兑换成外币。

与此相对应的，1月4日人民币对美元中间价自2011年5月25日以来首次跌破6.5关口，同时离岸人民币对美元跌破6.6。种种迹象显示，1月份可能仍是做空人民币的活跃月份。

货币政策没有宽松迹象，投资者不仅没有盼来新年前的一次降准机会，央行还取消了2015年12月31日的最后一次逆回购。央行对政策工具信心满满，上个月央行分支行对地方法人金融机构累计开展常备借贷便利操作共1.35亿元，期限均为隔夜，利率为2.75%。表面上看利率稳定，但市场紧张情绪却在上升。

另据九州证券邓海清先生的分析，元旦假期传出大银行跨年度结算中出现资金缺口，央行大额清算系统延迟关闭，年前市场对于资金面过度乐观的判断或许面临修正风险。

第二，多种政策预期齐出，但市场改革步伐如果操之过急，有可能不利于股票市场的稳定。

注册制改革以及战略新兴板的推出，必然引发市场对保证金不入市的预期。加上1月份股东解禁市值1.1万亿元左右，以及清理僵尸企业等消息，弱不禁风的A股市场经受不住。不能否认，上述政策都是中国经济转型所必须，但恐怕不宜在过于集中的时间段里同步推出。

对很多投资者来说，保证金、二级市场存量资金是重要的投资参考指标，如果存量资金纷纷出逃，中小投资者的行为模式可想而知。在股票市场上，建立明确的市场管理逻辑，让市场回归公平配置资源，让价值投资者分享发展红利，这样的出发点是必须坚持的。

第三，熔断没有错，但熔断的技术手段有可能失误。美国实行的是多级熔断，而A股市场非理性严重，即使较小的阈值也可能加剧波动。

下跌到5%触发首次熔断，由于无法出货的恐慌，将导致市场更易触碰7%的阈值，进一步产生心理焦虑。

4日当天全球市场也大多下跌，但跌幅小于A股市场，而期货市场、汇率市场也没有领先传导。由此可以推断，当日A股市场大跌源于信心不足，但与熔断机制不尽合理也不无关联。