干货：送你一套成长投资体系

一、我的投资理论

1、投资态度

关于价值投资和成长投资的关系，我认为价值是包含了成长，成长只不过是一种不断增加的价值。我一般只做成长股。

我是一个喜欢研究辩证哲学的人，我喜欢从事物发展的内部去看问题，去研究决定其长期运动形态的内在原理。一切事物的发展都依靠其内部矛盾去推动，外部的东西只能其暂时和局部的影响作用。研究股票尤是。当你能看到股票背后暗藏的密码以后，成功便靠近了。至少，你知道你自己在做什么，你不是在赌运气，你的心态是淡定有底气的，你的业绩是靠实力可持续的，你的未来前途是可以面对大资金的操作的。

2、问题的提起-----为什么是成长投资

1）、基本原理

作为二级市场的投资者，我投资股票的目的很直接，要么是要求市值增长，要么要求分红增长，而这一切都靠内在价值推动，内在价值的增加来源业绩的增加。

其实对我来说价值投资和成长投资的方法其实是相互贯通的，成长投资中出现过度的高估和低估也会被我买卖，至于成长中的企业靠不靠谱的问题我将在后文论述。

2）、优势要求

由于具有成长性，成长股往往能战胜行情：大盘上涨我涨，大盘不涨我也涨。具有超越于行情束缚的强烈的能动性。这是区别于其它类别股票（资产股、价值股）的优势所在。

3）、主观要求

因为我个人也是在追求这样一种变化的思维——从小到大、从无到有、从贫到富、从弱到强。我喜欢研究事物发展变化的内部机理，我认为这是一个事物最美妙的地方。

3、什么样的成长投资

1）、对成长的理解

我所谓的成长，是一种广义上的成长，不仅仅是要求利润表的净利润增长率要大，同时伴随的是资产负债表的各要素的同比扩张、现金流量表的同比成长。净利润的增长只是一个最终的结果，我更看重的还是成长的质量。

做成长股并不等于简单的选取有业绩增速的股票，核心的问题是业绩增速的可持续性。所以，要想赚钱就必须在持有期间保证业绩基本稳定。

2）、成长的分类

Ⅰ、按照增速不同，个人把成长股分为低速股、中速股、高速股、超速股。低俗的业绩增幅为25%--40%；中速股业绩增幅为40%-70%；高速股70%以上；而超速股则侧重讲他的业绩拐点，业绩增速从低速到中速、中速到高速，都是超速，他贯穿于前面三类股票中。

Ⅱ、具体操作上，我喜欢把成长股归为四类：

a经营上暂时出现困难的，但质地优良，业绩在未来将回弹。b稳健中速或低速增长的。c超速增长的。d高增或超高速增长的。

就仓位配置时，我的主要精力是重点布局b、c两点。a项除非对企业理解的要求特别高，对企业的质地要有很深的理解，否则可能要等待很久才能复苏，甚至等不到。d项高增（业绩增速70%以上）往往不可持续，内在价值容易衰减，所以我们会避免或者少投资他。所以a和d两项我们应慎投。

Ⅲ、超速股。相对于业绩超速增长的，就是减速。一般来说稳定增速（不超速、不减速）的股票，其股价会在内在价值不断增长的过程中不断释放出来，较少有“积聚”过程。

但是对于超速和减速的股票，他们具有“积聚阶段”和“爆发阶段”。具体说来就是当一只股票，其增长的速度为低速和减速的时候则体现为内在价值的积聚（内在价值增加，股价不涨）。当一只股票处于超速（也包括中速，高速增长）的节奏的时候，会对市场情绪带来提振作用（这也是欧奈尔提出的），内在价值爆发，体现为股价和内在价值一起上涨。这种上涨，就相当于把积聚阶段的价值爆发出来。

3）、超越市场

成长股在各种行情下成长股具有一定的优越性，下面就具体环境论述：

a.当大盘处于上扬的时候，所有的股票都会涨，阿猫阿狗都要涨。有业绩的没有业绩的全部都能涨。

b当大盘处于横盘调整状态的，比如说2015年末至2017年下半年的市场状态。此时就是两极分化了，垃圾股不动以及下跌，有业绩的股票就会上涨。

c当大盘处于下跌状态，如2011年初至2012年底期间，几乎所有的股票都会下跌（高速股除外），但是其下跌的速度和程度又不一样: 垃圾股跌的最惨；低速股和大部分的中速股的股价走势基本上是横盘整理，体现出防御性，比较难有涨幅，但他们都基本不跌；最赚钱的股票是高速股，然而对于这些高速股来说有两个问题:一是股价难以追上内在价值的增长速度，第二是高速增长股的可持续性，往往较难把握，如果出现下跌状态，会引起市场的恐慌性抛售，这是一道风险，所以又不可重仓。

总而言之，成长股是具体行情下的成长股。在不同市场环境下，成长股的市场表现也不一样。以上所述的也仅是一个股票市场表现的一个大概情况，具体的情况，还应该依照企业、行业、宏观环境三个维度具体考虑。

4、成长股的操作问题

1）、估值

对于成长股而言，个人以为估值是一个次要层面的话题。当一只股票长期稳定地以某个速度在快速发展，一定时段上的高估和低估对于他来说都是暂时的，问题的重点是考察企业能不能按照其自身优势不断地发展下去，不断提升自身的潜在价值。下面我简要说一下我的估值工具。

就成长股而言，以业绩为基础的估值工具有：PE、PEG、分红增长率、自由现金流折现法、债券等价法等。

A、市盈率。使用市盈率的时候会参照其所在行业的整体估值情况，然后取平均值。

B、PEG。PEG就是用公司的市盈率除以公司的盈利增长速度。

C、十年后的分红收益率。如果企业按照目前增速可持续发展十年，那么十年后企业分红派现除以买入时的市场价值的比值能否大于30%。如果大于就值得买入，反之就不买入。

2）、仓位

在实战中，每只股票仓位最高不超过15%。而整个组合的配置中，每个行业的配置不超过30%。

3）、买入

个人对一些指标有如下要求，

ROE>12%;

销售商品提供劳务收到的现金/销售收入>1;

经营性现金流量净额/净利润>1；

（应收账款+应收票据）/营业收入<30%;

营业收入增长速度>10%；

净利润增长率>25%；

毛利率>25%；

期间费用率<25%;

4）、持有周期

我的持股周期一般为半年至1年，个别也会持有数年时间。

5）、卖出

完全卖出一般有2个指标：1、企业内在价值出现永久性衰减（或者我无法判断的）；2、高估。

6）、心态

投资追求的是一种淡然从容、清心寡欲的心境。因为只有这样，你才能保持理智，客观看待问题，做出正确的决策。你要记住，一旦你利欲缠身、内心焦躁的时候，就说明你即将犯糊涂了，这对于投资决策是一种很大的危机。

所以，正确的投资行为来源于正确的投资心态，而正确的投资心态来源于正确的投资体系的支撑。

7）、纪律

我有一条死规则：卖出时务必盈利，否则永远不得卖出（除非亏损时内在价值发生了永久性衰减）。

我以为，价值投资也讲究每笔盈利叠加，通过无数的量变实现财富质的增长。在这里，务求每一笔都能赚钱，要求原则上非盈利状态不允许随意撤出，我对单笔投资亏损的态度零容忍。故有：财富总体增长= 每笔盈利卖出X投资笔数

二、基本面的研究体系

1、问题的提起——基本面研究的必要性

至此总结一下我的投资逻辑：

1）、投资要获利，方法就是要让价格实现（反映）内在价值。

2）、价格要反映内在价值，需要的条件是给予长期的、充裕的时间。

3）、这时候就存在一个问题了，如何避免在给予的长期充裕的时间里，我们的投资处于亏损状态（被套）且发现企业发展恶化，内在价值可能发生永久性衰减的情况发生一一即如何避免“被套时内在价值发生永久性衰减”。解决这一个巨大的问题就成为我们投资体系的战略要求了。

4）、于是产生的对策是：要求买入的股票“必须保证内在价值的稳定”。

5）、要保证业绩的稳定或者基本稳定，必须依靠三种力量来支撑。一是宏观景气度；二是行业的竞争格局和企业的竞争优势，三是企业良好的经营情况。

6）、这三股力量便是天时（宏观景气度）、地利（行业优势）、人和（企业经营），三者互相作用，最终得到一个总的量化的信息，这就是财务报表。

7）、于是产生了我的研究任务：分析论证宏观、中观、微观的三个层面的优势，并通过财务报表的跟踪和测评，去大概率地获取企业长期成长性的数量和质量。

2、从财务报表说起

1）、财务数据的意义。财务报表是企业经营的成绩单，是企业在行业竞争、宏观影响下的最终结果。他们也综合呈现了一个企业的运营水平、管理优势、产现能力、资产属性、扩张能力、获利能力等等。而这些数据中，可持续的、增幅较大的、有现金流做保证的净利润，是成长投资者所要追求的核心数据。

2）、财务数据的支撑。支撑优秀财务数据的力量，一共有三种力量。第一股力量来自宏观环境的影响；第二股力量来自同行业的竞争。第三股力量来自于企业自身管理。

3）、利润表和资产负债表的关系。一张优质的资产负债表支撑是利润表取得优异成绩的保障。

4）、财务报表和三大影响因素。资产负债表是受制于三大因素的。比如行业景气度可以增大生产资产，扩大存货，扩大负债率；竞争力的衰减，会导致企业应收账款的大幅增加、企业现金的减少、存货的堆积及减值、负债压力加大、原有生产性资产运用效率低；企业通过提升管理能力、通过领导者的营销才能和制度制定，改进渠道，使得应收账款减少、存货降低、现金流充裕。

5）、一般来说，财务的量化分析，我把它分为两部分。一个是财务报表的数据（动态信息）和指标（静态信息）。所谓动态信息，说的是对企业短期的经营情况产生影响的数据和信息。所谓静态信息是指，能说明企业的长期竞争能力、企业的体质、长期的盈利能力、运营能力、资产效益等性质数据和信息。

3、宏观环境

1）、影响。宏观环境的景气度对企业财务数据的影响很大。当一个行业、一个企业，处于一种经济十分景气的大环境里，不仅其自身，链接其上下游的各行各业都生机勃勃，社会整体消费需求高涨，在这样的环境里，企业赚钱就会容易了。

2）、强周期与弱周期

每个行业都具有周期性，问题是强弱不同罢了。

强周期的行业主要有汽车、钢铁、房地产、有色金属、石油化工、电力、煤炭、机械、水泥等。这些行业的发展前途与国家政策，乃至于全球经济景气度息息相关。他们中的大多数都处在产业链的上游，对于整个经济环境最敏感。经济环境的景气和衰退对他们的生死存亡都起着很大的关联。

弱（非）周期性。我的投资策略要求我应该买入那些发展稳定、内在价值可持续的企业，所以对我而言，我会选择那些避开周期性较强的行业、把命运掌握在企业自己的手中，而不是被强大的宏观环境所支配的。比如食品，医药，烟酒类，家电，通信等。

3）、随机性

不管是强周期行业还是弱周期行业，宏观环境的变化，对企业发展都起了促进作用或阻碍作用。我个人会选择那些弱周期或者处于产业链末端的行业，更稳定一些。

4、行业格局及竞争优势

1）、研究行业的特点

A 门槛性。

我不大喜欢那种门槛低的行业，因为当一个行业谁都可以做的话，那么先进入的企业就要时时面临着被包围、被占领的危险。这样即使企业好不容易形成了有利于自己的行业格局，最终也可能会被冲垮。正所谓“长江后浪推前浪，前浪死在沙滩上”，各路诸侯不断“篡位”，江山随时改姓，这样谁也做不久，谁也无法形成自己稳定的盈利能力。

B 集中度。

行业的发展一般需要经历几个过程：①行业需求，有企业进入并赚到钱；②财富效应，吸引更多企业进入；③价格战、恶性竞争；④一些企业竞争中被淘汰，市场向消费者偏爱的具有某些特质的产品的企业集中；

我希望看到的行业，是那种已经分出胜负的企业，行业中的老大老二老三是非常清晰的了，每个企业都因为各自的差异化竞争优势，都有自己存在的理由，差异化产品定价权基本能够被掌握。

C 商业模式。

清晰、简单、稳定。这是我希望看到的商业模式的标准格式，下面主要说业务方面。

一个好的行业，他的赚钱模式应该是很清晰的，能够让人看得懂的，让人能够理解可以把握得住的。毕竟只有看透了才好投资嘛。

第二点是要简单（单一），如果业务太多，就得分散精力去经营，也就难以做到最好。所以我对业务的观念是聚焦聚焦再聚焦。这样在产品上才能做到最好最近让人无法超越；在运营管理上也比较可控。

我认为，起码以上三个方面（门槛性、集中度、商业模式）兼具优势的行业，才能成为现在投资市场上流行的所谓的“好生意”。

2）、竞争优势

一是品牌优势，品牌优势代表着产品的质量和精神诉求。

二是转换成本，这是通过先入为主的策略，让客户使用具有差异化的产品，并使之习惯化。

三是网络优势，主要是销售渠道问题。

四是先发优势。比如一些知识密集型企业，他们的前期积累，是后来竞争者很难超越的。越早进，底子越厚。

5、企业管理

1）、人的因素

老总的能力。研究公司的老总，你要看他有没有“三力”，即眼力（看的远不远），魄力（胆子大不大，做事强不强硬），能力（事情能不能做的起来）。

和高管的关系。一把手致力于企业的长期增长，周围的团队又能得到相当的授权，各自负责执行自己的部门任务。

制度。有没有建立一套致力于企业长期发展的制度，并认真执行。

2）、研发

投入。企业在研发上要有稳定的投入来使自己的产品保持竞争优势，像一些比较优秀的企业，比如格力电器、北新建材，其研发费用都长期稳定在收入的3%

3）、产品

竞争优势。企业的产品必须要有其自身的竞争优势，有差异化优势。

4）、销售

关于企业管理信息的获取，费雪建议通过“闲聊法”去实现和验证，我觉得这是有必要的。

6、总结

综上所述，我希望选择的股票能够天时、地利、人和兼具。当一个企业所处的格局是寡头的，宏观是景气的，企业的管理得很好，财务报表很健康，那么我相信这样的企业股价上涨就只是时间问题了。