李扬：中长期视角来研究中国和全球的经济金融形势

2017年12月5日，由中国社会科学院财经战略研究院、中国社会科学院城市与竞争力研究中心共同主办，凤凰财经研究院、广东经济出版社协办的《中国住房发展报告2017-2018》发布暨研讨会—“坚定决心：开启新时代中国住房新模式”在京举行。

会议对外发布由中国社会科学院财经战略研究院、中国社会科学院城市与竞争力研究中心课题组完成的《中国住房发展报告（2017-2018）》。同时邀请有关专家携手会诊当前房地产问题，共同把脉2018年的发展走势。

会上，中国社科院学部委员国家金融与发展实验室理事长李扬发言，产业中国研习社根据现场录音整理，未经专家本人审阅。

以下为发言实录：

李扬：十九大提出，我们现在进入了新时代，新时代到底是什么样的状况？现在大家谈形势的时候，有人说全球就此就恢复了，新的周期又开启了等等，是不是这样呢？我们今天做一点探讨。

我今天的标题是“中长期视角来研究中国和全球的经济金融形势”。我觉得短期内比较简单，应当说无论是全球还是中国，短期企稳，明年会比今年略低一点。根据国际货币基金组织的预测，今年略高一点，但是他们在做这个预测的时候心里也不是特别有把握。但是中长期的发展趋势特别令人担忧，我今天主要讲中长期。

我们先说关于中长期的经济发展预测，习近平主席早在世界经济论坛上，也就是今年年初的达沃斯论坛上就做过一个非常精彩的概括，非常典型的他是一个长周期的视角。他认为世界经济存在三大突出矛盾，我们讲三大突出矛盾，如果没有有效的解决，没有有效的克服的话，我们不能说世界经济的中长期发展是好的。哪三大矛盾？

第一是增长动能不足。

在我们国内也存在着这种情况，特别突出的就是传统增长引擎对经济的拉动作用在减弱，但是新的经济增长点尚未形成，是在交替的过程中。新的经济点要想有效的形成，要靠科技创新，要靠一次相当大规模的科技创新，这个科技创新经过金融资本的引领，能够变为产业，变为就业，变为产值，看来全球都在等待着这样一个科技创新。

第二是经济治理滞后。

习主席的讲话应当说是非常全面的，他说国际经济力量对比已经发生了深刻的演变。我们知道，在上世纪末，对全球经济的增量贡献而言，新兴经济体已经超过了发达经济体。到本世纪初，就存量而言也已经超过了，增量和存量都超过了。现在基本上存量是新兴经济体占60%左右，发达经济体只占40%左右。刚刚过去的这一年里面，亚洲对于经济增长的贡献64%，其中中国占30%多，三分之一强，亚洲占二分之一强。这种格局应当说是翻天覆地的变化，还会进一步拉大。但是全球治理体系并没有反映出这种力量的对比变化出来，仍然是那样一些少数的在世界上居于高位的，传统上那种老牌的发达国家在主宰着全球治理，这种状况已经改变了。全球产业布局在不断的调整，但是贸易和投资规则没有跟上新形势。这个产业已经发生了很大的变化，产业链整个是在延长，在扩大，在向各种领域扩充，全世界都是在发生整个制造业的服务化，制造业和服务业现在界限已经日渐模糊，是很多的变化。但是它的贸易规则、投资规则没有发生变化。因为这样一些产业链变化，使得贸易和投资发生了很大的一些变化，有些投资可能就可以变成贸易，有些贸易可能就可以变成投资，而有的可能贸易和投资不容易分得清楚，但是在全球治理中没有反映。全球金融市场需要增强抗风险能力，而全球治理机制未能适应经济新需求，现在全球风险层出不穷，但是我们显然应对这种风险没有能力。这就是他说的经济治理滞后，这些问题都不是三天两天，三年两年能解决的。

第三是发展失衡。

难以满足人民对美好生活的期待，而且现在很讨厌的问题就是，如果说我们有第四次工业革命的话，也就是使得我们增长动能能够加强一点，但是它的结果，很可能会是一个加剧不平等的结果。我们会讲到，公平问题现在是全世界的第一号问题，现在全世界并不特别担忧增长不增长，而更担忧增长的成果是怎么分配的，这个问题已经很突出了。大家记得，在国内很多讨论新周期等等，大家都没有很好的去学习和体会习主席这样一个对全球经济形势的判断，我希望各位以后分析的时候至少要先学学这个东西。

我们看关于这个问题，全球一些主要的经济组织是怎么在看的。今年10月，国际货币基金组织有一个世界经济展望，副标题是短期复苏、长期挑战，我觉得这个讲得非常好。短期复苏一两年里面看样子还不错，但是是一系列政策刺激起来的，有一些根本性问题没有解决，所以长期还是挑战。关于目前的状况有一个描述，许多国家的经济增长仍然疲弱，分成两类国家特别说了一下。第一类国家就是发达经济体，通胀低于目标，也就是说仍然处在通缩之中。第二类对于一些在危机之前和危机之初，赚的盆满钵满的那些大宗商品出口国，现在面对的问题就是价格下跌，以及外汇收入大幅度削减，受到特别严重的打击，这两类国家。

尽管短期风险大体平衡，但是中期下行风险仍然明显。他们提出的药方是三个要点：

一是提高潜在产出。

大家注意看，中文表达就是六个字，但是它蕴含了太多的含义。就是你现在潜在的产出不行，经济实体的因素所能支撑的经济增长率很低。这个时候你硬要怎么样，或者通货膨胀，或者通缩紧缩，所以你必须提高潜在产出。提高潜在产出又回到那个老问题来了，就是供应面的结构必须进一步优化，特别是科技基础必须进一步强化，又到了科技创新的层面。很明显的就是认为，现在全球的科技创新不足，导致潜在产出总在低水平上运行。

二是我们刚刚提到的，就是确保好处得到广泛分享。

如果说低增长是一个问题，现在增长之后成果的分配是一个大的问题。在全球来说是国与国之间的分配不公平，在国家之内，不同阶层的分配不平衡，1%和99%的问题，占领华尔街、占中等等，背后都是这样一些因素在起作用。

三是下行风险。

现在比较集中的体现在还是债务风险，现在全球的债务是160几万亿美元，危机指出是80几万亿美元，危机期间这个债务翻了一番。债总是要还的，这个还的过程其实是充满了曲折。

我现在领导的国家金融与发展实验室，我们在上个月30日公布了一套NIFD金融指数，这个指数里面有一部分是反映了发达经济体的情况，我们显示，近两年必须高度关注美国企业盈利可持续性和金融市场流动性的变化。

因为这种变化很可能发生，而且一旦发生，将终止美国股市长达8年的牛市，进而引发金融市场和实体经济的再次动荡。说的是什么事？美国危机了9年，他的股市涨了9年，过去危机首先是股市狂泄。这次的原因是一开始就放水，一开始就降息，利率搞到前所未有的零，持续了好多年，货币供应是前所未有的多。

所以没有把物价搞上去，把资产价格搞上去了，我们知道股市有它的规律，现在美国股市市盈率已经超过了中国上海市场的市盈率。市盈率要想得以持续，必须有上市公司的利润增长才行。现在上市公司的利润，由于经济增长速度有点下行，而且由于劳动生产率的下降，所以上市公司的盈利不一定能够支撑这个。如果发生了狂泄的话，我们认为会有再次动荡，和美联储这些官员的看法和担忧是一致的。

美国的情况我们还可以从另外一个角度去看杠杆率，我们说四个部门，可以看得很清楚，它的住户、非金融公司、金融部门杠杆率都在下降，但是一般政府的杠杆率在上升。我们很容易得到这样一个结论，就是美国的去杠杆无非是将债务从住户、金融机构和非金融机构转到了政府名下，政府债务巨额积累就会成为美国经济面临的最大挑战。而税改的推出，更增加了问题的复杂性，因为税改会减少它的收入，至少在短时间内增加赤字。现在赤字已经这么大了，再增加赤字，这个问题非常复杂。

这几个角度来看，我们也不认为美国的经济中长期的前景是好的，这个就是我们对于全球形势的一个看法。结论是什么？从2007年开始的全球金融危机进入了下半场，没有过去，只是进入到了下半场。下半场的主要任务有两个：

第一个是继续解决造成此次百年不遇全球危机的各类问题，危机既然是百年不遇，一定是一系列的问题，解决了没有？其实我们一个一个的对，一个没有解决。

第二不止是没有解决，在解救危机的过程当中我们推出了很多政策，而这些政策都是超常规的，美国政府直接到第一线上去了，他是最讨厌国有化的，也把他的一些大型的国有企业国有化了，这些问题，超常规的宏观调控政策副作用现在渐次的显示，它又要解决这些问题。所以老问题没解决，新问题又出现，我们据此判断，全球特别是发达经济体的长期形势是堪忧的。

下面我们看看中国。

研究中国的问题它的立足点，或者最大的逻辑还是新常态。我们国家进入新常态，从高速增长转向中高速增长，这些论述我想大家都很熟悉，我在这里不重述了。

十九大对此有了一个更深的解释，就是我国经济已从高速增长阶段转向高质量发展阶段，这其实就进一步的阐释了新常态理论。就是在新常态理论刚开始推出的时候，大家比较多的是关注经济下行，但是对下行的过程中给经济带来的各种效率的提高、质量的提高等等，大家看的比较少。

十九大说，我们现在是从高速增长到高质量发展的转型，这样的话，我们就很清楚了，我们的经济还要下行。但是这个下行是以提高质量，提高效率为我们的结果的。也就是一个平衡，过去是经济增长速度很高，但是质量和效益不高。现在速度下去了，质量和效益提高了，也解决我们进入了强国，走向强国之路，这就是问题的要点。

但是经济增长速度下行，对于金融来说是会有水落石出的效果的。金融和实体经济的关系就是这样的一个放大的关系，当实体经济在加速增长的时候，金融会以比它更高的速度快速的扩大。

我们知道十九大上有三个攻坚战：一是坚决打好防范和化解重大风险的攻坚战；二是扶贫；三是环保。这个攻坚战显然是风险以金融为主，至少说所有的风险都与金融相关。

关于地方政府问题，主要是要关注有四类新的积累债务风险的手段，政府投资引导基金、专项建设基金、政府委托代建购买服务协议PPP。一讲这个大家都很熟悉，现在很多地方政府还在干。当然这个在全国金融工作会议上已经被列为新的风险，原因就是这些本来应当有资本金投入的，但是地方政府都不是用资本金投入，都是用借款投入，所以叫明股而实债，他们都增加了中国的债务。

我们债务的情况，NIFD金融指数在三季度公布了，展示了我们整个债务和杠杆率的变化情况，大家可以看。宏观上略升1.5%，9个月升了1.5%。结构上由于杠杆转移，杠杆风险有所降低，就是说企业的债务转向居民，转向政府。三个部门的情况来看，居民上升很快，企业实际上是下降了，但是其中国企是上升的。政府的总杠杆率只有0.4%的上升，让人高兴的就是地方政府的杠杆率只做了飙升的势头，这就是一个总的情况。我们以后每个季度都会公布这个数字，下一次公布是2月份。

对于房地产市场，我是中国第一批研究房地产市场的人之一。我深深地知道，一开始这个市场就是有问题的，设计是有缺陷的。我们现在的宏观当局对于这个市场比较多关注房价，这恰恰在我看来是最不该关注的事情。我们有房地产市场20年，调控了多少次？

调控的逻辑、轨迹是什么？涨了就往下打，跌了就往上刺激。我们这一轮，2015年还在刺激，“三去一降一补”，“三去”里面就是去库存，所谓去就是房地产库存太多了，卖不掉。所以2016年上半年还在刺激，你们翻翻那个政策，2016年下半年开始打压，不是所有的城市打压。现在2017年了是打压，我预计开始又有城市要刺激了。就这么折腾来折腾去，肯定要管。

我们其实要提一个问题，什么样的房地产市场是理性的？是我们需要的？这个问题我们要进行研究。老是靠价格，我们这两个资产市场处理都是同样的问题，股市调控说要慢牛，就是说要涨，不能涨得快。其实资产市场根本就不是这样，资产市场运行的基本特征就是打压，就是大涨大跌，在涨跌的平均数当中实现均衡价格。我们现在这两个市场调控的对象都是价格，都是本末倒置。导致这个价格剧烈波动的因素，我们自己以前关注的不够。

今年我觉得一个非常好的事情就是租售同权，这个也是我们谈了好多年的，你翻翻我们的文章，一二十年前就说过。特别是改革一开始的时候，那个时候就是财贸所的一批人，我们提租房市场要发展，不能关。但是当时各地政府都愿意卖，因为要发展住房市场，首先要搞点钱去建，没钱，当时确实是从上到下没钱，卖了多简单。所以一下子就把中国人所有住房的需求都推到完全商业化的市场上去了，以至于搞到今天。大部分人是不易用买房的方式来满足自己的住房需求，尤其是像北京这种城市。我们知道，对应的像美国纽约，纽约不到30%的人有房，70%多的人都是租房。你要到乡村，当然百分之百的人是买房，是这样的一个事情。所以去年租售同权这个事情推出来，尽管已经很晚了，但是推出来是一个体制的变化。

有一位研究人员，他说现在最新的是人均间，就是每一个人合多少间房，我觉得是比较接近房子用来住的，这是一个朴素的道理，当然房子是用来住的，就是你能不能有一间房子，生活好了，我需要有两间，或者我跟别人合一间，一点几间。如果用这个来衡量的话，这个结论反正是很有意思，特别我们大城市房子是不够的，人均不到一间，有这种研究成果。这个研究成果有一定的冲击性，我们还正在做，没有大规模的去公布，是需要研究的。特别是习主席说了，房子是用来住的，不是用来炒的。我们要研究人住到底对房子的这些维度里面，他最需求的是什么，我觉得很可能人均间是最重要的，至少是很重要的之一。

其实从一开始研究房地产市场的时候就知道房价收入比是衡量可承受能力的，是不是可以承受。按照这个，我们中国都不可承受，北京是好几十倍，发达国家一般都是5倍到7倍，是这样一个水平，我们好几十倍。其实大家都没有很好的去研究，在好几十倍的情况下，这个住房市场的金融是怎么在运行的？有没有风险？一旦出现了风险，我们能从什么地方着手解决？

当然与这个相关联的还有另外一个问题，就是所谓负资产的问题。住房作为一个资产，如果发生危机，它的临界点是负资产，从正资产变成了负资产。这个问题在中国似乎也不太一样，很多人讲住房金融市场出问题，说的是断供，说的是银行不给你贷款了。最主要的是说房子的市场价格已经不够它的债务，就是房子的现价已经低于房子上面还存留的那个债务，等于没钱了，没钱了就可以抛弃它了，就会出现一个断崖性的市场的崩塌，中国好像没有这个事情，也没有人很好的去研究中国的这个事情，由于中国什么时候会不会有负资产的问题，这个转折点在哪里。

我总的觉得住房是一个非常复杂的事情，国外有成熟的经验，比如我刚刚讲到的这几个东西，在国外应当说屡试不爽，但是在中国并不都适用。如果不都适用的话，我们需要开发一整套来衡量中国市场健康状况的指标，肯定是必要的。我相信随着十九大我们整个新时代的到来，很多的问题不一样了，我相信一定会提出更强烈的对于住房健康成长的很多需求。希望我们这个队伍能够为满足这个需求做出贡献，后面我们找一些人，从不同的角度来看。

以其昏昏，使人昭昭是不行的，体现了我们的治理能力的问题。我们的研究是推进治理体系和治理能力现代化的主要力量，需要我们发挥这个力量！