中炬高新：全年稳健增长 Q2业绩有望超预期

Q2 业绩增速有望超预期，预计调味品业务18 年全年稳健增长

2018Q1 中炬高新调味品业务由于受到去年高基数影响，收入增长相对放缓，我们认为此前市场对一季度业绩增速放缓反应过度。二季度由于去年基数较低，公司调味品业务增速有望超预期。我们认为公司调味品业务全年整体仍保持稳健增长的态势，调味品收入增速仍有望保持在10-15%，维持“增持”评级。

18Q1 受高基数影响收入增速放缓

2018Q1 公司整体实现营业收入11.54 亿元，同比增长18.42%；实现归母净利润1.70 亿元，同比增加47.4%。2018Q1 美味鲜公司实现收入增长10.12 亿元，同比增长6.58%；实现净利润1.39 亿元，同比增长27.9%。美味鲜公司Q1 收入增速相对放缓的主要原因在于2017 年同期基数较高。根据渠道调研，公司2018Q1 销售任务计划实际完成情况良好。

提价造成17 年季度波动较大，Q2 低基数下有望实现高增长

2017 年3 月公司宣布提价，并于4 月开始执行，经销商提前进货导致2017Q1 美味鲜收入同比增速较高，达到32.7%。从单季收入占比的角度来看，2017 年美味鲜公司单季收入占比波动较2016 年明显加大，若将2017Q1 还原至合理增速水平，则2018Q1 收入增速仍在15-20%，调味品业务总体呈稳健增长态势。2018Q2 公司在去年低基数的基础上有望实现较高增速。

品类进入快速拓张期，渠道拓张有望受益

公司阳西基地的食品生产项目将在未来3-6 年为公司新增65 万吨调味品产能，具体为30 万吨食用油、20 万吨蚝油、10 万吨醋及5 万吨料酒产能。我们预计食品项目产能进入释放期后公司酱油产品的收入占比将从70%下降到60%左右。调味品相较啤酒、饮料等其他快消品而言周转速度较慢，因此品类齐全、规模较大的调味品企业可以通过为经销商及时供应多品类的产品，提高经销商每次进货、运输以及发货的效率，这在帮助调味品企业进行渠道巩固和铺设方面具有重要意义。我们认为，进入品类快速拓张期，未来公司空白市场拓张料更加顺利，区域发展将更加平衡。

盈利预测与估值

我们认为调味品行业已经进入集中度快速提升阶段，中炬高新在规模效应、品类拓张以及渠道掌控力等多方面都将持续显现优势，增长空间较大。根据公司2017 年年报及2018 年一季报实际经营情况，预计公司2018 -2020年EPS 分别为0.76 元、0.91 元和1.10 元（2018- 2019 年原为0.82 元和1.01 元）， YOY 分别为34%、 20%和20% （2019 -2020 年原为29%和23%）。根据可比公司2018 年36 倍PE 平均估值，给予公司调味品业务2018 年35- 36 倍PE 估值，叠加房地产业务35 亿市值，上调目标价至31.06-31.82元，维持“增持”评级。

风险提示：食品安全问题，宏观经济疲软导致调味品行业增速大幅下降。