三大证券报齐发声撇清A股十年零涨幅与扩容关系(2)

2011年12月16日 14:50
来源：中国证券网

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扩容规模与股指变动孰为因果？

统计显示，2001年12月31日，A股共有1073家公司上市；若截至2011年12月31日，A股上市公司将会超过2300家。十年间，A股上市公司数量增长了114%。

一般来说，股价指数=(报告期成份股的总市值/基期)×基期指数其中，总市值=Σ(股价×发行股数)。对沪指而言，基期指数为100，基期也是相对定量，因此就有观点将矛头指向市场规模的扩大，认为股指不涨是因为市场大幅扩容稀释了股价。

不可否认，市场扩容会对股指表现带来影响，但从扩容的“因”简单推论得出下跌的“果”却显得牵强。

在该逻辑下可以认为，“市场大幅扩容=股指下跌”，“中止发行=股指上涨”。但数据显然不支持该判断。

2009年，A股IPO融资近2000亿元，上证综指全年涨幅近七成；2006年、2007年，A股IPO融资分别为1645亿元和4473亿元，2007年融资规模居全球首位，而当年A股全年涨幅亦居全球前列。而暂停IPO的2004年、2005年和2008年，A股均处在熊市当中。

发行人具有获取更高IPO市盈率、募得更多资金的天然诉求，这意味着在上涨的市场中IPO融资好于在下跌的市场进行的IPO，上述数据恰好对此形成佐证。

因此，大幅扩容造成股指下跌的因果关系实际上是颠倒了的因果关系，“股指上涨-市盈率高、资金充沛-发行人发行意愿上升”才更加符合实际。扩容规模与股指变动孰因孰果也便一目了然。

谁来决定A股扩容速度和规模？

有观点质疑，即使在如此市况中，A股融资仍然保持着相当的速度和规模，上市公司大量“圈钱”，掏了投资者的腰包，使市场资金不堪重负，自然造成股指不涨。

针对这一质疑，我们不禁要问，是谁决定了A股扩容的速度和规模？

发行体制改革以来，监管部门不再人为控制发行节奏，发行人亦可在获得批文后6个月的时间窗口内自主择机发行。新股扩容速度、规模开始由以发行审核为代表的行政节奏和新股发售为代表的市场节奏共同作用决定。一方面，IPO必须通过发审关；另一方面，还需经历市场检验。八菱科技即是行政过关而未通过市场关的典型案例。

在香港市场，由于欧债危机一波三折，股票市场大幅震荡，近数月以来其发行市场非常平静，9月以来，多宗原计划于今年内登陆H股的大型内资机构迫于全球资本市场波动的压力推迟了发行计划，其中原计划融资规模超过10亿美元的发行就包括三一重工、徐工机械、海通证券，前两者均未获得基石投资人认购。到目前，年内香港市场推迟发行的IPO项目多达18只。

研究显示，三季度以来，全球投资者在大幅抛售的同时，对新股的参与热情也大大下降。投资者注意力集中在降低风险头寸和保持流动性上，研究新股、加大仓位的举动并不是他们的工作重点。

这与A股市场形成了鲜明对照。据董登新统计，近两周A股新股发行网下询价对象对新股发行定价给出的市盈率一般达到40至60倍；股民网上申购新股的中签率一般不足1%；新股上市首日仍有高达30%至50%的涨幅，仅有个别破发。他以此得出结论认为，目前国内投资者并不拒绝新股发行，相反是欢迎新股发行的。

所谓市场化方式，就是通过市场之手配置资源，在需与予之间架起桥梁，至于什么样的需求，怎样给予，则需要买卖双方各负其责共同决定。不同的企业，由于经营实际、对资金需求状况的不同，会做出不同的融资选择，弱市发行也是其选择之一。而A股市场投资者，则须通过用脚投票的方式表明作为买家对新股发行的态度，这一态度当然也会在相当程度上决定发行人的选择。

市场冷IPO热拷问A股运行机制

证券时报记者肖渔

今年以来，多宗H股新股发行计划迫于全球资本市场波动压力而搁浅。但是，在寒风瑟瑟的A股市场，拟上市公司却蜂拥冲关。是什么原因促成了这股年末扩容潮？

众所周知，极度低迷疲软的市场并非拟上市公司理想的融资时机，因为此时投资者的注意力往往集中在降低风险头寸和保持流动性上，研究新股、加大仓位的举动并不是机构的工作重点。而发行人也会因卖不出一个好价钱而谨慎做出发行决定。近期香港市场部分H股大型IPO推迟发行就说明了这一问题。而反观A股市场，尽管今年以来行情欠佳，尽管新股上市屡屡破发，但大部分公司仍能以至少30倍的市盈率发出去，迄今也只有八菱科技一起中止发行的案例，但随后也成功发行上市。正如同上交所总经理张育军振聋发聩的发问——“这么高还买，投资人是否自律了？”

可见，市场机制不健全、买方约束不够，正是导致A股IPO年末冲关的关键因素。实际上，从新股供给角度看，为缓解市场压力，监管层已在一定程度上对IPO规模有所调控，比如对于年内已过会的大盘股中交股份、陕煤股份就一直未予放行。所以，今年的IPO融资额较去年已经明显减少，单笔融资大幅降低；所谓的大规模扩容，更多体现在上市公司家数的增多。进一步来说，申请发行上市更是企业自主选择的行为，绝非管理层所能调控。一位发审委员曾无奈地表示，“企业把材料递上来了，我们就得审，发审会就得照开。”按照《证券法》的规定，证监会发行审核的审核期限不能超过90天。对拟上市公司的冲关冲动，监管部门也没有“关门停审”的行政权力。

那么，明知市场不佳，发行人为何还要挤进来呢？数据表明，与港股等境外市场不同，实际上，时至今日，境内市场新股不仅能照发，而且仍然受追捧。一方面，网上新股申购中签率仍然很低，一般不足1%；另一方面，很多新股上市首日涨幅不俗，仅有个别破发。据华创证券一份报告统计，今年前10个月上市的243只新股中，62只新股首日涨幅在20%～50%，另有36只则超过了50%。而这正是拟上市公司冲关的巨大动力。

此外，拿了批文就要发的所谓“心理惯性”也是岁末IPO高潮的原因之一。按照证监会的规定，发行人和承销商可在获得IPO批文后6个月内择时发行。

但即使如今上证指数已跌破2200点，也没有一家企业主动“择时”。一位资深保代认为，“其中一个因素恐怕是怕举报，毕竟夜长梦多。”按照监管部门的规定，在发行前的任一阶段，只要有举报就要停下来核查。监管部门曾经公布创业板的一组举报数据：仅在开板一周年时，创业板部就收到203封举报信，涉及115家企业。由于长期以来的各种机制、体制原因，信息的不对称以及上市公司本身在社会上的高关注度，涉及拟上市公司的举报一直众多，有的确实有迹可循，有些也不乏捕风捉影。因此对于多数企业来说，都会选择拿到批文后速战速决。实际上，即便是企业想等一等，保荐机构也会督促企业尽早挂牌。

综合来看，恶劣市况中IPO热潮不减，这一具有鲜明A股特色的现象的产生，根源在于A股市场的运行机制。如何解决这一问题，方方面面都需要反思，仅仅指望监管层“喊停”无济于事。而向监管层发难，提出违背市场规律的要求，本身就是带着鲜明计划经济惯性的非理性意识，因为IPO毕竟是一个市场主体自主选择的行为。面对这样一个新兴市场，参与各方唯有在实践中积累经验，勤勉尽责，早日将自己锻造成一个合格的市场参与主体。