中国股市泡沫吓人？ 不妨再看看债市

伴随5万亿美元市值转眼化为乌有的中国股市暴跌，寻求安全避风港的投资者纷纷将资金转向了世界第二大经济体火热的公司债市场。然而，他们很可能只是从一个泡沫转向了另一个泡沫。

这是德国商业银行的箴言。这家银行预期中的中国债市年底崩盘概率现已从6月时的接近零上升到了20%。继债券价格飙升至六年高点、债券发行量创出历史最高水平后，兴业证券和华创证券也都发出了这种升势难以为继的警言。这种盛况与其他市场的谨慎人气形成了鲜明对比。全球公司债抛售潮已经将此类债券的收益率推升至21个月高点，中国国债的信用违约互换需求也已逼近两年来的最高水平。

彭博社分析报道称，虽说大多数预期尚未将近在眼前的市场崩盘视为基线情境，但是规模42.1万亿元人民币（6.6万亿美元）的中国债券市场如今已经显现出了四个月前引发股市暴跌的相同危险迹象：过高的估值、急速飙升的投资杠杆率以及持续下滑的公司利润。一旦债市形势出现逆转，在经济陷入1990年来最慢增速形势下一心想保持金融市场稳定的中国政府将会面临更大挑战。

德国商业银行驻新加坡高级经济学家周浩说，中国政府如今陷入了进退两难的境地。如果不干预，债券市场就真的会成为泡沫，可一旦干预，债市又会像股市一样因为快速去杠杆而出现崩溃。

中国投资者借来更多的钱购买债券(图表来源：彭博)

股市暴跌是致使公司债市场如此火爆的原因之一。上个季度公司债发行量出现了91%的大幅增长。在上海证交所综合指数从6月高点一路下挫39%的过程中，许多投资者撤出股市资金投向了债市。他们普遍认为这里是一个理想的避风港，因为从历史上看，这一市场几乎不曾有过违约的事发生。为降低借贷成本以推动经济增长，中国央行自去年11月以来已经五次下调基准利率，而降息之举无疑也对债市起到了推波助澜的作用。

顶级评级的五年期公司债收益率今年迄今已累计下跌79个基点至4.01%，相对于相同期限国债收益率的溢价也已缩小到了97个基点，接近2009年来的最低水平。

相比之下，全球公司债收益率同期上涨24个基点至2.9%。中国国债信用违约互换的价格9月份上升到了133个基点的逾两年最高水平。

风险上升

根据西班牙对外银行的最差情境预期，债券市场一旦出现逆转，对中国经济造成的伤害将更甚于股市下跌，同时也将使资本外流势头进一步加剧。

该行首席亚洲经济学家夏乐表示，股市大幅下挫只是反映了人们对中国经济的担忧，而一旦债市崩盘，公司无力偿债，那则意味着担忧已经变成了现实。此外，中国债市崩盘还可能引发更大规模的新兴市场资产抛售潮。

尽管有这些针对债市的担忧，但得益于政府对陷困企业的救助，迄今中国债券违约率还是很低的。包括2014年破天荒的上海超日太阳能债券违约案在内，到目前为止境内债券违约案例仅有四起。

政府资源充足

据景顺亚太固定收益首席投资官胡嘉林称，中国拥有避免信贷市场危机的必要资源。“与其他大多数新兴市场国家不一样，中国拥有很高的储蓄率，政府债务很少，财政收支颇为健康，另外还有可观的贸易顺差和经常项目盈余，而且大多数公司债券都是在国内发行的。”

此前中国政府为遏制股市跌势祭出了前所未有的救市手段，其中包括要求国有企业买入股票，禁止大股东减持等。上海证交所综合指数周四上涨3%，创出了三周以来的最大涨幅。

嘉实国际驻香港首席投资官Thomas Kwan说，股市的复苏将促使基金经理结清债市头寸转往股市追涨，因而有可能成为债市大幅下跌的导火索。

预警信号

据平安证券称，投资者利用债市杠杆扩大回报之举加大了债券价格出现螺旋式下跌的风险。中国货币网数据显示，被投资者用作债市配资工具的债券回购协议的月成交量从1月到9月已经飙升83%，达到了39万亿元。

过去12个月中，大约16%的上交所上市公司业绩出现了亏损，比例较去年增加了一倍。上市公司中债务达到股本两倍以上的公司数量自2007年以来也增加了一倍达到347家。工业企业利润8月份同比下降8.8%，创出了2011年政府开始发布月度数据以来的最大降幅。

太阳能元件制造商保定天威英利新能源有限公司眼下有可能成为最新的境内债券违约案例，之前其母公司表示恐难如期偿兑下周到期的10亿元债券。

全球投资者如今都在寻找中国崩盘的蛛丝马迹，这本身就可能使崩盘的概率加大，德国商业银行的周浩说。游戏毕竟不能没完没了地玩下去。

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