楼市泡沫使中国成为最大空头标的：远甚美国次贷危机

福建省厦门一处新建楼盘

简单来说就是：在未来20年的时间里，中国每年平均将新增750万年龄在0-55岁之间的人口，但是大于55岁的人口平均每年将会增加950万。富裕的老年人将他们毕生的积蓄都投资在地产上。老年人希望将这些昂贵但闲置的房地产能够租给或是卖给人口不断减少的年轻人从而供养自己的晚年。如果房价一直上涨这一逻辑就不会出现问题，对么？

中国是一个有着庞大人口和快速人口增长率的国家。但是随着中国人口出生率开始下降，债务开始取代放缓的增长率。人口增长率开始全面的下滑，老龄化人口正在越来越多。但是中国的富裕阶层(特别是一线和二线城市的富裕阶层)并不信任银行或是股市，相反的他们将毕生的积蓄投进了房地产市场。5%的中国有钱人购买了大量的新建房屋，很多人都是买了很多套。这些城市的房屋空置率要超过20%(相比之下美国在次贷危机时的房屋空置率最高峰时仅为3%)。中国有5亿家庭，最好的估计是每5000千万个家庭就有一套空置房屋，空置房屋占到了中国全国房屋总量的10%。

从这点上看，中国的房屋空置问题与美国次贷危机时的情况相比有类似的方面。

美国的次贷危机是因为人口增长减速所引发的。但是，尽管美国人口增长在放缓，但是人口仍然在增长。美联储决定用降息的方式来抵消成年人人口增长放缓的影响。下图显示的是到2025年，美国20-64岁人口年增长正在逐步放缓(这包括了所有的永久居民，合法的和不合法的)。

图：1950年至2025年，美国20-64岁成年人人口年变化(蓝色)和联邦基金利率(黑色)走势对比图。

从下图中可以看到，成年人人口增长的放缓速率是与美联储联邦基金利率和联邦政府债务相关联的。美联储联邦基金利率下跌至接近零的水平以及出现大量欺诈贷款的原因很简单，因为市场中支撑投机泡沫的潜在消费者人数在不断减少，特别是在美国的一线城市。

图：1950年至2025年，美国20-64岁成年人人口年变化(蓝色)，联邦基金利率(黑色)和联邦政府债务(红色)走势对比图。

美国的新增就业岗位和新建房屋数量的本质开始发生变化。从之前2.5：1的比例开始倒转，因为自2000年开始，新建房屋数量要远远超过新增就业岗位。这进一步证明美国次贷危机是由于成年人人口减少引发的。

图：美国1960年至2000年，与2000年至2011年，新建房屋数量(蓝色)和新增就业岗位(黄色)对比图。

回到最大的泡沫带来了最大的做空标的的逻辑上。下图显示的是中国成年人人口年变化走势，中国央行贴现贷款利率和中国整体债务走势图。人口增长放缓的影响被贷款利率下滑带来的过度债务和资产泡沫所抵消。这是标准的中央银行的做事手段。

图：1951年至2050年，中国20-59岁成年人人口年增长率(蓝色)，中国整体债务(红色)和中国央行贷款利率(黑色)走势对比图。

但是仅从这些数据上你还无法明白为什么中国是最大泡沫以及中国的房地产市场有着全球前所未有的最大的过度空置的库存。人口增长在经历繁荣之后开始下降。人口增长下降以及利率下跌最后通过债务激增来抵消人口减少的影响。

下图是1980年至2008年中国人口与债务变化对比图。7万亿美元债务中的5万亿美元是自2000年后开始积累的，而当时人口下降趋势开始变得越发明显。

图：1980年至2008年，中国0-55岁人口，55岁以上人口和整体债务增长指示图。0-55岁人口增加2.47亿，55岁以上人口增加1.24亿，债务增加7万亿美元。

下图显示的是2008年以来，债务增长来抵消中国0-55岁成年人人口增长下滑的影响。

图：2009年至2016年，中国0-55岁人口，55岁以上人口和整体债务增长指示图。0-55岁人口没有增长，55岁以上人口增加6600万，债务增加27万亿美元。

下图显示的是，未来20年，中国0-55岁成年人人口开始下滑，下滑幅度将超过20%。55岁以上的老年人人口同时将翻一倍，而且大部分老年人的年龄将超过65岁。中国每年平均会新增750万，年龄在0-55岁之间的成年人，但是大于55岁的老年人人口平均每年将会增加950万。中国同时还是个人口净迁出国。

图：20 17年至2016年，中国0-55岁人口，55岁以上人口和整体债务增长预测指示图。0-55岁人口减少1.48亿，55岁以上人口增加1.86亿，债务增加无法预测。

中国的退休年龄为60岁(女性为50-55岁)。富裕的，超过55岁的老年人(特别是超过65岁的老年人)手中持有大量的空置且具有投机性质的房屋。这些空置房屋本来应该通过租赁或是出售来供养这些老年人的晚年生活。但是美中不足的是，本来可以成为这些房屋租赁者或是购房者的人数却在下降，而老年人人数却在不断增加。根据世界银行的数据，中国就业率除以15岁以上中国年轻人人数低于中国的年新增就业岗位数。自1990年以来，中国年新增就业岗位以70%的速度下滑。这可能成为一个大问题。

图：1991年至2013年，中国就业年增长走势图。

最后，下图显示的是1990年至2050年，中国0-55岁人口与55岁以上人口之间的差距，此外我还引入了M2货币供应的数据。1999年至2015年，中国M2货币供应量增加了1400%，相比之下美元供应只增加了260%，而同时中国0-55岁人口增长一直处在的放缓趋势中。现在0-55岁人口开始快速下滑。我们预计中国M2货币供应量和中国债务可能会在下个十年初受到冲击。

图：1990年至2050年，中国0-55岁人口年增长率(绿色)，55以上人口年增长率(灰色)，M2货币供应量(红色)和预期M2货币供应量走势对比图(红色箭头)。

所以，做空者在哪里？做空者可能不是房地产，或是建筑行业甚至是大宗商品的供应者。如果中国重蹈其他国家的覆辙，那么预计全球市场将涌入我们前所未见的巨量资金。为了消化所有的债务以及提供援助所需要的资金，人民币可能会大幅贬值。这会给全球宏观经济带来什么影响？自中国在2011年7月成为美国国债净卖出国之后，一些迹象就已经开始显现。(Oscar)

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