“牛散”陈庆桃豪赌被套 “重整+恢复上市”套利终结

恢复上市后的头两个交易日，股价连续大跌超过36%。投机客豪赌恢复上市的迷梦，被复牌后股价狂泻的川化股份(000155.SZ)，击得粉碎。

停牌长达19个多月的川化股份，于12月18日恢复上市。但复牌的当天，其股价便大幅下跌接近29%，并在次日再度跌停。两天来，其股价已累计下跌超过36%，超过41亿元市值化为乌有。

川化股份的暴跌，让押注其恢复上市的投机客损失惨重。公开信息显示，停牌前的2016年二季度，多名投资者大举建仓川化股份，并进入前十大股东。而专门押注ST股的“牛散”陈庆桃，也在停牌前增持川化股份。

川化股份恢复上市后的表现，也折射出了重整恢复上市套利模式正在走向黄昏。2017年以来，多家上市公司的股价，在恢复上市后的第一个交易日出现暴跌。值得一提的是，长期停牌、迄今尚未复牌的股票中，也存在投资者在停牌前增持、大举进场的情况。

“牛散”损失惨重

12月18日，是川化股份复牌后的首个交易日。暂停上市前一个交易日，川化股份的收盘价为10.27元，因破产重整恢复上市首日不设涨跌幅限制，12月18日开盘时，川化股份便低开22.1%，之后虽有所拉升，跌幅收窄至17%，但随即再度下泻。截至当天收盘，其跌幅高达28.92%，报收于7.3元。

这种惊人狂泻的态势，不仅未在次日停止，反而再次上演。12月19日，川化股份以6.57元的跌停价开盘后，跌幅虽一度被缩小到6%以内，但很快重新逼近跌停，并最终以跌停收盘，报于6.57元，跌幅为10%。

公开信息显示，因2013年至2015年连续三年出现净利润亏损，且2014年、2015年连续两年净资产为负，从2016年5月10日起，川化股份开始暂停上市，停牌时间长达600余天。

长时间停牌之后，迎接投资者的却是巨亏。按复牌前价格计算，经过连续两天大幅下跌，截至12月19日，川化股份已经累计下跌3.7元，跌幅高达36%以上，接近41亿元市值化为乌有。

2016年一季报显示，截至当年3月底，其前十大股东中，除了四川化工控股集团、四川发展控股之外，自然人股东蔡鹏持股1.01%，何海潮、王彦峰、刘世青分别持有0.79%、0.66%、0.51%，另三名自然人分别持有0.37%、0.34%、0.28%，西藏迪盛投资管理有限公司持有0.54%。

临近暂停上市前的2016年二季度，有人减仓逃命，却有人选择进场豪赌。数据显示，截至2016年底，蔡鹏持股比例降至1%；王彦峰、刘世青持股比例将至0.66%、0.46%，西藏迪盛、何海潮、徐莉蓉则在前十大股东名单中消失。而陈庆桃持股比例则升至0.51%，陈飞、杜锦祥、徐彬则新进前十大股东，持股比例分别为0.26%、0.23%、0.22%。

破产重整过程中，川化股份进行大比例转增股本，蔡鹏、陈庆桃等人已退出前十大股东，目前持股比例不得而知。若一直持有至今，静态计算，上述投资者最多已亏损1700万元以上，最少的也亏损了近400万元。

值得一提的是，2016年二季度加仓川化股份的陈庆桃，在A股市场有“牛散”之称，以大量押注ST股而名噪一时。一家名为仓位在线的网站数据显示，2005年以来，陈庆桃的身影，至少在30家ST公司中出现过，除了川化股份，在*ST新梅(600732.SH)、ST常林(600710.SH)、*ST云网(600725.SH)、*ST柳化(600423.SH)、*ST宝实(000595.SZ)等均有大量持仓，其中持股数量最多的超过1200万股。

押宝ST股的过程中，陈庆桃既有豪赚的经历，也有马失前蹄。而一次持仓ST股失利，是在长航油运(600087.SH)，由于未能保壳，该公司最终退市。而在2017年6月，当时的*ST新梅(600732.SH)虽然重整成功，复牌首日盘中虽然大涨27.77%，但最终还是下跌0.28%。而按2016年6月底持仓数量计算，短短两天时间里，陈庆桃已在川化股份浮亏近900万元。

重整转增股本差价酿大祸？

停牌600余天，完成重整后的头两个交易日，股价却狂泻超过36%，与川化股份重整时形成的股东结构有很大关系。

根据川化股份此前披露，根据重整计划，在法院监督下，2016年10月25日，川化股份遴选了重整投资方。重整投资人拟以4.3元/股的价格，受让川化股份资本公积金转增的股份。

三天后，包括四川省能源投资集团有限责任公司(下称“四川能投”)等13家企业组成的联合体，与川化股份签订了投资协议，以均价4.3元/股，受让川化股份资本公积转增股份8亿股，交易总价34.4亿元。

数据显示，暂停上市前，川化股份总股本为4.7亿股，重整时按每10股转增约17.021276股，共计转增8亿股。转增后，其川化股份总股本增加至12.7亿股。

而相较于停牌前的价格，川化股份上述重整转增的价格极为便宜。停牌前一个交易日，其收盘价为10.27元，4.3元/股的转增价格，仅相当于停牌前的42%左右。即便按停牌前20个交易日均价计算，转增价格折扣也接近50%。

即便经过最近两天的狂跌，除了四川能投之外的其他12家转增受让股东，仍然获得高额收益。数据显示，在重整转增受让的股份中，四川能投共计受让3.328亿股，其他12家股东受让约4.672亿股。截至12月19日收盘，这些股东的收益仍然高达50%以上，合计浮盈近11亿元。

更为重要的是，除了四川能投之外，其他12家受让的股东，均未做出减持承诺。四川能投在重整中承诺，使川化股份2016年净资产为正值、经审计净利润、扣非后的净利润达到正值，且经审计的营业收入不低于1000万元，2017年、2018年的净利润分别不低于3.15亿元、3.5亿元。若利润承诺未完成，在现金补足差额前，不得通过二级市场抛售、协议转让等任何方式进行减持。

没有业绩、减持承诺约束，意味着其他12家重整中新进的股东，在川化股份恢复上市当天即可减持抛售。而2017年三季报显示，这些股东持股比例均在5%以下，可以进行灵活减持。大股东的巨大抛压，很可能是引发川化股份大跌的主要原因。

押注恢复上市套利失灵

川化股份复牌后的暴跌，也为豪赌重整恢复上市套利的模式，敲响了一记警钟。

由于重整完成后恢复上市首日，不设涨跌停限制的制度，此前一些暂停上市的股票，恢复上市后出现暴涨，个别股票复牌首日涨幅更是高达700%以上。极为可观的收益，让投机客对此类股票趋之若鹜。

公开信息显示，最近两年来，破产重整完成后，恢复上市首日涨幅最大的是长航凤凰(000520.SZ)。2015年12月18日，长航凤凰恢复上市首日大涨约738%。而协鑫集成(002506.SZ)恢复上市首日的涨幅，也高达594%。

但进入2017年之后，此类股票恢复上市首日的涨幅大幅缩小。如*ST新梅，今年6月复牌首日，其盘中涨幅虽达27.77%，但最终还是下跌0.28%收盘。此外，恢复上市第一个交易日大跌的，此前也有先例。今年7月31日，暂停上市一年多的ST常林(600710.SH)恢复上市交易，当日大跌19.3%以上。

上述情况的出现，正在让“恢复上市套利模式”走向失灵。根据公开信息，目前沪深两市仍有*ST华泽(000693.SZ)、*ST新亿(600145.SH)等股票停牌超过一年半。其中，*ST新亿停牌已经超过两年。

公告显示，*ST华泽2016年3月1日因筹划重大事项停牌，至今已经超过一年半，但其近期披露公告，鲜有与复牌有关的内容。而在其停牌前，也有部分投资者突击买入该股。

公开披露信息显示，截至2015年12月底，农业银行-中证500交易型开放式指数证券投资基金持有*ST华泽117万股，到了2016年3月底，持股数量已上升至139万股。而华商智能生活灵活配置混合型证券投资基金虽然在2016年一季度减持了部分持仓，但华商稳健双利债券型证券投资基金却在同期进场，买入80万股。此外，苏娜、郭文萍两名自然人，也在2016年一季度买入67.9万股、64.7万股，进入前十大流通股股东行列。