第23期：中国官员为何频提4万亿外储

刘杉

刘杉，经济学博士，中华工商时报副总编辑，兼任南开大学国经所教授，北京工商大学经济学院教授，中国人民大学信托与基金研究所研究员，北京师范大学管理学院MBA导师，曾供职于中国人民银行深圳分行，著有《中国再平衡》，《聚焦生活中的经济学》。

政府强调“稳增长”不会阻碍改革，这表明政府会在“稳增长”同时坚持改革，而那些能够促进“稳增长”的改革，才会是改革优先选项。在诸多改革议题中，金融改革会率先推进，汇率改革在下半年应再下一城。

中国官员近来频繁强调，外汇储备边际成本高于边际收益，这实际表明，中国不愿看到外汇储备持续增长。

中国外汇储备已经接近4万亿美元，远远高于正常外汇需要，其给中国经济带来更多额外成本。货币当局资产负债表不断膨胀，主要源于外汇储备增加，目前，央行八成以上资产为外汇储备，增加了央行货币管理难度。

首先要对应通胀压力。外汇占款直接生成基础货币，如果央行不加干预，就会导致银行体系流动性增加。目前央行主要采用管理存款准备金比率办法对冲基础货币供应，这导致存款准备金比率高达20%，不仅降低了货币使用效率，同时也增加了央行对冲成本。

其次要应对汇率风险。占比八成的外汇资产要保值增值并不容易，在国际市场购买任何一项资产都可能引发市场波动，而美元资产敞口过大，让风险过于集中。

减少外汇储备唯一办法是增加外汇支出，包括鼓励进口和对外直接投资，而这不仅需要时间，也受制于贸易伙伴安全管制。央行目前做法是严格控制广义货币增速，希望实体经济增长后，逐步吸收货币存量。这种主动去杠杆做法，导致国内流动性紧张，实际利率水平居高不下。

央行近期连续“定向降准”，真正目的就是达到全面降准效果，以增加市场流动性，降低长期利率水平。目前外汇储备增长放缓，为降低存款准备金率提供了技术条件。数据显示，5月新增外汇占款仅387亿元，较4月大幅减少三分之二，创9个月新低。

如果外汇储备增长缓慢，央行还可以适当降低存准率。货币供给增加后，市场预期实际利率下降，这会抑制短期热钱流入，也让汇率管理增加了弹性。

官方分析强调，外汇储备增加与热钱无关，主要是贸易顺差和外商直接投资所致，但这也恰恰说明，前期人民币持续贬值的确起到了阻击热钱的效果。

当然，本币贬值目的不仅在于阻击热钱，同时希望能够提振出口竞争力。5月出口数据显示向好，无疑与中国促进出口政策实施相关，更受惠于货币贬值。不过依靠贬值增加出口的做法难以为继，这一方面招致国际压力，另一方面也会继续增加外汇储备。

中美战略与经济对话7月在北京举行，美国官员放风会再提汇率问题。美国财长雅各布•卢称，在高层会谈时，会要求中国推进汇率改革。美国近来再次关注人民币汇率问题，显然认为中国央行在主导汇率贬值行动，并已经触及美国利益。

可以相信，中美新一轮货币交锋力度有限，因为中国已经决意实现国际收支平衡，在此背景下，中国会继续深化汇率改革。在上一轮汇率改革的半年后时间，即9月，不排除中国再次扩大人民币对美元汇率波动幅度，这样做有利于平衡中国短期和长期利益。

实现汇率决定市场化，是人民币改革最终目标，任何一次汇率改革，都是向这一目标迈进。而从短期利益看，中国央行虽不再主导人民币贬值，但也不希望汇率出现反转。确保人民币汇率在底部波动，当是央行汇率政策选择，因为汇率政策要服从“稳增长”大局。

让汇率维持在底部区域，同时阻止热钱流入，最好办法就是扩大汇率波动幅度，这一方面增大游资市场操作风险，提高投机成本，另一方面也可增加央行市场操作空间，有助于汇率稳定。

9月，人民币或迎来又一波汇率改革。

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