第30期：“中国版QE”三大猜想

刘杉

刘杉，经济学博士，中华工商时报副总编辑，兼任南开大学国经所教授，北京工商大学经济学院教授，中国人民大学信托与基金研究所研究员，北京师范大学管理学院MBA导师，曾供职于中国人民银行深圳分行，著有《中国再平衡》，《聚焦生活中的经济学》。

鉴于财政收入增速下降，而民生支出又不得不增加，为“稳增长”，财政货币化现象开始显现。无论是向国开行提供1万亿元PSL，还是向地方银行提供低息再贷款，都是企图以政策性贷款替代财政支出，扩大总需求。

在媒体报道国开行获得1万亿元PSL低息贷款后，7月25日，彭博社消息称，央行向河北银行提供10亿元低息再贷款。虽然该消息尚未得到河北银行确认，但有记者从多个渠道获悉，今年7月以来，央行接连向内蒙古、上海、汉口、长沙等多家地方银行，分别提供了额度为5-10亿元不等的低息再贷款。

这意味着，央行一方面实行“定向降准”，另一方面实行“定向降息”，这种做法实际体现为结构性的货币宽松。尽管此举被冠以“微刺激”，但本质上是一种隐蔽的宽货币政策。上半年的社会融资规模、银行贷款，以及广义货币M2增速，都大大高于去年，显示央行实际启动了宽松货币政策，而这样的政策，在下半年会延续。

目前学界议论央行是否启动了中国版量化宽松（QE），关注点之一在央行是否直接购买国债。由于中国国债市场规模偏小，判断中国版QE是否出现，显然不能以国债购买规模来定性。定向再贷款、定向降准，以及逆回购操作，实际都成为央行释放流动性的政策工具。

中国版QE的三大猜想。

一，以定向调控为名，行全面宽松之实。

经过两轮定向降准，以及一系列相关工具创新，央行释放了至少12000亿元的基础货币。如果未来将PSL再用于向国有商业银行提供贷款，或同时以再贷款形式向地方银行提供流动性，那么央行通过多种货币政策工具释放了大量基础货币，基本实现了全面货币宽松。尽管没有名义上全面降准，但达到了全面降准目的。如果考虑到外汇占款下降，甚至不排除央行会以对冲外储减少为由再行全面降准，从而实现更宽松货币环境。

二，隐性降息代替直接降息。

由于宏观当局强调不搞强刺激，并以定向降准为结构性宽松工具，那么央行就不便采取更为激烈的直接降息行动，但碍于市场中融资贵，央行近来又提出以PSL引导中期利率，那么采取隐性降息办法来降低融资成本，或是央行主要宽松手段。

据悉，国开行1万亿元PSL的利率为“4%略高一点”，明显低于市场5-6%的中长期利率水平，而国开行针对棚改资金的贷款利率将在央行基准利率基础上，下调十个百分点，为5.895%。

三，软贷款直接转化为硬支出。

虽然货币投放工具不同，但中国版QE本质上与美国QE基本接近，都是在特殊环境下，启用非常规货币政策，在不扩大财政支出基础上，通过扩大货币投放，增加市场流动性供给，从而改变市场价格预期，刺激总需求。

所不同的是，中国经济作为一个政府管理型经济，尽管强调市场在资源配置时起决定性作用，但在目前阶段，仍然是“看得见的手”发挥作用。由于银行体系具国有特色，在宏观调控操作中，政府实际可以将政策性贷款转化为另类的财政支出，如大规模棚户区改造信贷支持即是如此。

中国版QE更具隐蔽性，一方面强调不会扩大财政支出，另一方面将货币供应直接转化为政府需求。或者说，在中国，财政与货币更像一枚硬币的两面，只不过看到的画面不同而已。这是中国版QE的中国特色。

2009年的刺激政策是以“四万亿”财政支出为基础的，今年的刺激政策，实际以货币扩张来带动总需求。宏观调控本身已经是总量扩张政策，货币政策具有量化宽松特点，再用“微刺激”来描述宏观管理，就显得有点矫情。

（稿件版权归凤凰财经所有，未经许可，严禁转载！）