人民币贬值 中资地产远避美元债

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此一时，彼一时。五年前，不断升值的人民币令中资房地产开发商蜂拥至香港发美元债。如今，强劲反弹的美元让它们摒弃离岸市场，对境内债券市场趋之若鹜。

由于人民币兑美元2016年有望将进一步走软，加上中美南辕北辙的货币政策造成的两地发债利差扩大，市场人士对彭博表示，今年中资地产商发的在岸债券将在去年飙升后进一步成长。

“2016年房地产企业债券肯定要增加的，”西部证券固定收益部董事总经理李宁称。“保守估计增加大概10%左右。”

彭博数据显示，去年中资地产公司发行了相当于720亿美元的在岸人民币债券，为上一年四倍之多。而同年美元债的发行额只有110亿美元。这也是中资地产商四年来首次在国内债券市场的融资超过离岸市场。

根据彭博行业研究部门周一发表的一份报告，自2015年年底以来，富力、龙湖和世茂等开发商已经宣布总额为489亿元人民币(74亿美元)的国内债券发行计划。募集资金将用于补充流动资金及削减财务成本。

市场逆转

造成这种逆转的因素包括汇率、发行利率以及中国政府对房地产业的政策。

2010年以来，联储会的量化宽松带来的的超低美元利率和美元贬值，加上中国为防止国内地产市场过热而对地产公司在境内实行的融资限制,使得开发商涌到离岸市场发债，成为离岸高收益债发行市场的一支主力。

2014年中开始，市场基本面出现了180度的变化。美元随着联储会量化宽松的逐渐结束，迈向升息周期，而兑许多货币开始升值，市场利率开始攀升。与此同时，人民币开始走贬，国内利率开始下调，在岸信用债市场对国内房地产企业则开始重新开放。

人民币的不断贬值给收入主要为人民币、而又对敞口不怎么对冲的地产商带来了巨大的汇率风险。在岸人民币去年兑美元贬值4.5%，今年出现加速贬值的势头。

彭博行业研究去年8月25日的报告测算，人民币兑美元贬值5%将使得某些中资大地产商的2014年利润下降超过10%。报告估计，截至2014年底，香港上市的前八大中资地产商外债合计370亿美元。外债占它们各自负债总额的平均比例为42%。

“今年人民币的贬值预期还是很强烈的，肯定是抑制了房地产行业在海外发债的意愿，对于一些存量美元债务企业可能会考虑提前偿还，毕竟人民币贬值意味着相对将增加美元的债务，”中信建投证券信用债分析师季伟杰称。

彭博行业研究指出，因为外债占整体负债比例小于20%，万科和恒大受到人民币贬值的影响最小。中国海外一些公司则因为资产和负债匹配问题面临较大的汇率风险。

新年伊始，中骏置业、东方航空等已宣布提前赎回部分美元债，拉开中资企业降低美元债序幕。根据彭博行业研究报告，中资地产商外币债券发行总额为590亿美元，其中45%将于2018和2019年到期。

季伟杰称，今年应该还能看到地产企业国内债券发行保持一个较快的成长，考虑整体基数仍比较小，30%的增幅应该是可期的。

如何偿还？

吸引地产商到国内发债的另一重要原因是中国的债券牛市。中国过去一年多来的连续降准、降息已经使得5年期AA企业债殖利率大幅下行至4.4%附近，为2009年6月来低位。例如，去年六月，恒大发的五年期国内债券利率定在5.4%，而在二月发的同期限美元债利率却高达12%。

由于地产商的境内发债规模总体相对较小，分析师认为整体需求今年不会有大问题。但是随着发行量增大，投资者也会趋于谨慎，对资质差的企业要求更高的殖利率。

联合资信评估有限公司在上周的一份报告中指出投资境内地产债面临的风险，包括高达70%的整体行业负债率、高企的库存和严重的房地产市场区域分化。

“现在的房地产企业发债主要目的就是借新还旧，降低债务成本。这样的高杠杆企业，如果没有好的新项目，再去新增融资，将如何偿还？”华福证券固定收益交易主管李海涛问道。

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