利息税调整影响几何？

桂浩明

在最近举行的全国人大常委会会议上通过了关于授权国务院可以对储蓄存款利息所得停征或者减征个人所得税的议案，据此利息税调整也就浮出了水面。如果近期国务院对利息税实施调整，对证券市场又会产生什么样的影响呢？

我国上世纪50年代曾经对个人储蓄收取过利息税，后来取消了。90年代后期为了启动内需、刺激消费，又通过人大立法，重新收取利息税。根据有关规定，现行利息税税率是20%，从实施以来的效果看，应该说对财政收入的贡献是比较明显的，但是否有效地刺激了消费，则一直存在不同的观点，至少没有充分的证据证明由于考虑到存在20%的利息税，居民的储蓄愿望明显下降，消费则相应增加。这里有一个背景值得关注，那就是当时我国处于降息周期，银行利率在不断下降，征收利息税对于储户来说，不过是实际所得更少一些，此刻让居民去放手进行消费似乎是不太可能的事情。

现在的情况则不同了，我国面临的是逐渐增大的通胀压力，银行实际利率为负，升息的呼声很大。当然，过于频繁的升息，一方面不利于经济的稳定，另外也会给企业造成更大的负担。因此，在上次采取差别化升息措施以后，要继续提高居民存款的实际收入，免征或者减征利息税就成为首选。这次人大授权国务院调整利息税就是在这种背景下的产物。人们注意到，如果利息税减征一半，也就是改为10%，实际上是相当于增加了约30个基点的实际利息，相当于又升息一次，所产生的影响不能说很小。对于证券市场来说，一般认为股票市盈率相当于实际利率的倒数，取消利息税显然会影响人们对股票的估值。此外，储蓄的实际利率提高后，也会提升整个市场的无风险收益水平，从而对股市的资金供应形成某种压力，至少会对储蓄资金向股市的分流产生某种抑制作用。所以，证券市场上的人们往往把免征或者减征利息税视为利空，这是有道理的。在某种程度上，其作用要大于升息。

不过，话也要说回来，余钱存银行拿利息与资金进股市投资是两种完全不同的金融行为，虽然相互之间存在一定的联系，但区别是巨大的。在目前的股市状态下，每年20%的差价也许并不难获取，即便利息税全部免去，储蓄收益也是无法与之相比的。所以，调整利息税对股市的影响，主要还是在股票的价值评判与人们的投资心理上，对资金流向的影响作用是有限的。反过来，免征或者减征利息税之后，会在一定程度上淡化人们对升息的预期，对股市似乎还有点有利的影响。随着实际利息收入的提高，居民的储蓄愿望多少也会上升，这对于商业银行来说也有一定的积极作用。在传出有关调整利息税的消息之后，银行股一度表现得比较活跃，就是与之有关。

应该说，调整利息税是件大事，就其本身来说是表明了一个明确的政策取向。而对股市来说，实际影响则是相对有限的。就调控的综合作用角度而言，将它和升息多少次相提并论并不合适。所以，因调整利息税而不加分析地卖出股票，多少有一点盲目。

（本文作者为申银万国研究所首席分析师）

又到七月歇夏时？

王利敏

本周五既是周线收盘日，又是月线收盘日，周线居然出现了本轮牛市中最长的270点大阴线，月线更是出现了单边上扬行情中罕见的大螺旋桨阴线，当天沪深两市又有100多只个股封住跌停。历史上股市的七月又恰恰是跌多涨少，这无疑给七月蒙上了阴影。难道又到了“股市七月，歇夏之时”？

据统计，过去16个年头中，7月份上涨的仅仅5次，下跌的竟有11次之多。以往每逢7月，一些股市高手往往外出旅游，既调养了身心，又避免了“空袭”，回来后还能随手挑拣股市中的“便宜货”。而坚守阵地者则身心疲惫，甚至成了股市中的“伤病员”。所以股市素有七月歇夏的说法。

这一老黄历今年还管不管用？分析一下过去11次下跌的原因，其中9次是大盘在前几个月见顶后出现的，如1998年、1999年、2001年和2002年更是6月份大盘刚刚见顶，以致7月下跌后股市继续跌跌不休。另外2次中，1994年是连续几个月大跌后的底部，2006年则是因乖离率太大出现小调整。这几次下跌都与当时的宏观经济丝毫没有关联度。

今年7月市场的宏观背景已经大大不同，股改使大小股东的利益趋于一致，大股东的积极努力（包括注入优质资产、搞好企业管理等）正在使大多数上市公司的业绩出现飞跃性的变化。股改成功也使国有资产和散户的利益同步化，维护股价的稳步向上是市场各方的共同愿望。在众多“大非”、“小非”尚未全面减持之前，股市走熊的可能性不大。此外，人民币升值还远没有到位，还有很大的空间。尽管6月份大盘拉出阴线，但很大程度上还是由于乖离率过大需修正引起的。这一情况与去年12月大盘拉出大阳线后，今年1月、2月和3月上旬大盘出现了长达两三个月的整理类似。至于按照目前盛行的大盘已构成双顶的说法，股指将有1000多点的下跌空间，政策面一定不会支持。

当然，近期有关方面正在加快扩大供求的步伐，如加快H股、红筹股的回归、QDLL全面铺开以及发行1.55万亿元特别国债等措施，但毕竟难以从根本上扭转流动性过剩。这些措施很大程度上是不希望股市短期内过热，并不是要改变牛市的格局。近来的一系列利空随着大盘的持续大跌已大部分消化，市场风险也随着不少个股的连续跌停而释放。据报道，40%以上的个股已经创下“5？30”暴跌以来的新低，不少已被“腰斩”。换言之，股价已经大大低于3400点。

由于近期大盘持续大跌，不少个股被严重错杀，加上今年的中报又是出奇地好，不少优质股由于市场恐慌正处在“大打折”阶段，所以，今年7月也许不是歇夏的时候，而恰恰是买便宜货的最佳时机。

（本文作者为知名分析师）