2.资产投资预期增加

《21世纪》：在2005年的时候，中国大部分经济学家都在讨论，经济是通胀的压力大还是通缩的压力大？到今天，是不是中国已经完全走出了通货紧缩，进入到通胀的阶段？

肖耿：我认为中国并没有进入到一个总需求超过总供给的通胀阶段。中国会有一个由于生产率不断增长而导致的结构性的工资及价格上涨的过程，但中国目前面临最大的问题还是就业问题，本质上这还是通缩的问题，还是总供给大于总需求的问题。我们有很多的供给能力，还有剩余的资本及剩余的劳动力，它们还没有被完全吸收，还没有被有效率的使用，这是最大的挑战。

从本质上看，这是微观效率的问题。因为实际利率太低，工资太低，环保监管不力，能源价格偏低，鼓励了一些低回报、高社会成本的项目，挤压了高回报、高社会收益的项目。

比如说，一些地区为了创造本地就业，不顾环境污染及高能耗，鼓励一批技术落后，低利润、低工资的企业。由于成本是扭曲的，很多社会成本没有考虑进去，这些企业的出现导致低水平重复建设并可能挤压一些高技术、高工资、环保、低能耗企业。那些没有效率的项目纷纷上马，一些有效率的大项目却很容易被宏观调控给卡住了。市场扭曲后就会出现很多不平衡。我们目前遇到的宏观偏热实际上是一种不平衡，一些人在股票市场一下赚很多钱，而很多工人的工资偏低。一些地方很热，一些地方又很冷。

《21世纪》：从全球范围来看，通胀并非仅在中国发生。美国包括亚洲各国都面临着同样的压力。那么您认为这种全球性通胀的原因是什么？中国在其中受怎样的影响？

肖耿：全球性通胀的主要原因是美国科技股泡沫后印的钞票过多，加上战争造成的双赤字，就导致全球都有通胀的压力。在这种情况下，中国也不可避免的有流动性过多的问题。但是如果别国通胀而中国不通胀的话，就麻烦了，人民币就必须非常迅速的升值，这就造成另一个大问题。所以中国要随大流，别的国家都在通胀怎么可能自己不通胀呢？当然通胀有通胀的问题，我们有相应的办法来对付，如加工资及将存款、退休工人的工资及福利与通胀挂钩等。

哈继铭：有观点认为，中国劳动力成本上升，通胀高企，中国国内成本压力正输导至世界其他区域，中国廉价产品帮助世界抵御通胀的历史即将过去。也有观点认为，中国出口产品涨价，纯粹是由于人民币升值造成的，中国国内劳动力成本并未上升，中国出口产品显示涨价乃是人民币对美元不断升值的结果。以人民币计价，中国出口产品并未涨价。

美国不断要求中国加快人民币升值步伐，但到头来可能必须面对进口的中国商品涨价的后果。我们认为，以上两种观点都有失偏颇。前者无视这些进出口价格指数均以美元计价的事实，刻意忽略人民币升值因素，得出了错误结论；但后者仅仅以人民币计算的中国产品并未涨价，就认为人民币升值是出口涨价的唯一原因，一口咬定中国不存在成本压力，这种研究方法亦过于粗糙，一旦未来相关数据发生变动时，便很可能得出错误的结论。

中国出口商品涨价，既可能反映了人民币升值的因素，也可能部分源于中国国内成本的上升。鉴于中国所从事的加工贸易中，出口品的一部分价值(其原料和半成品)来自于境外，另一部分价值则来自于国内加工增加的附加值；前者的价格不会因为人民币升值而改变，仅有后者价格随着人民币升值而上升。因此人民币升值不必完全传导至出口价格中去，如果国内成本没有上升，出口价格以美元计算的上涨幅度应该低于人民币对美元升值幅度。如果出口价格上涨幅度超过人民币升值幅度的一定比重时，我们才有理由怀疑其中反映了国内成本压力上升。

《21世纪》：目前的通胀压力与人民币升值、股市楼市高涨有怎样的关系？

哈继铭：我认为，当前的高通胀预期会进一步推升股票、房产等资产价格。原因包括以下几方面。

首先，通胀预期降低民众心中的实际利率，甚至进入负区间，因此倾向于持有包括房屋、股票在内的资产以谋求财产保值。

其次，在通胀预期下，中下游行业可以顺势提价(事实上，我们已观察到近期包括机械类和食品类的中下游行业价格有所改善)，这使得中下游的利润得到改善，这也为股价上涨提供了更为广泛的利润支撑。

为保证农产品的供给，将来政府对于土地的供给控制将更加严格，确保耕地不受占用。因此土地的稀缺性将更加显著，房地产价格膨胀空间更大。

当前高通胀预期不会增加消费者的实际消费需求，而将增加对资产的投资。当前通胀主要集中在食品领域，而食品作为必需品，其消费需求弹性很低，这是人体自然条件所决定的。因此社会消费很难被通胀预期所刺激。在这种情况下，工资上涨压力即使明显出现，消费者得到的收入增长的很大一部分也不会用于消费，而更多的会以增加储蓄的形式投向资产。

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