3.维持低通胀的决心和手段

《21世纪》：央行也提出，面对这种涨价的压力，增加中低收入阶层的收入，以抵御价格上涨的压力，您认为通过扩大消费然后促进产业升级是否乐观？

肖耿：这个说法是对的，但问题是如果利率不提高，价格不放开的话，比如说能源的价格、某些原材料的价格不放开，那么供给就没有效率，也很难跟上去，这样涨价的压力还会持续，产业也无法升级。

余永定：关键问题是，在通货膨胀过程中，首先受损害的是低收入阶层。猪肉和粮食价格的上涨对高收入阶层可能无足轻重。但对于低收入阶层会影响较大。严重的通货膨胀将加剧收入分配不平等和贫富不均。关于本轮农产品价格上涨的原因和未来走势，有关部门已经作了详尽说明。本人不是这方面的专家，没有资格做更多的评论。关键问题是，不要让农产品价格的上涨，向其他产品进一步传递，不要因此而造成通货膨胀恶化的预期。

《21世纪》：在这样的通胀压力之下，应该运用怎样的政策手段？央行是否会像前两次通胀一样多次加息？

余永定：如何避免通货膨胀恶化呢？首先，必须明确，通货膨胀是指物价的普遍持续上涨。单独一个或数个产品价格的上涨并不是通货膨胀。通货膨胀是个宏观问题不是微观问题。产品价格的一次性上涨，哪怕是产品的普遍的一次性上涨也不是通货膨胀(尽管物价水平提高了，涨完之后，通货膨胀率就变成了零)。因而，解决猪肉和粮食价格上涨速度过快之类问题，一般情况下，不在宏观经济政策范围之内，除非这种上涨导致了物价的普遍持续上涨。个别产品价格上涨不是不值得关注，而是这些问题应该首先交由市场自行解决，如果市场失灵，则政府应该介入。政府可以提供补贴、信贷、技术支持、税收优惠等等。如果个别产品价格的上升导致CPI的明显上升，则应该使用宏观经济政策来控制CPI的上升。但是，这种控制不应该也不可能直接针对个别产品。宏观经济政策只能针对总需求、投资和消费这样的宏观经济变量。宏观控制是控制水流的总开关，水向何处流则不是总开关的事情。

其次，物价水平的一次性上升不足虑，物价水平的持续上升也不足虑，令人担忧的仅仅是物价水平的加速上升。如果不是供应条件或需求条件处于持续变化之中(如石油价格持续上涨)物价指数的上涨应该是一次性的，或者物价指数上涨速度是稳定的(加速度为零)。总需求的增长速度之所以会持续高于总供给的增长速度的重要原因是通货膨胀预期。例如，由于预期通货膨胀率会进一步提高，工资收入者就会要求提高工资，整个经济中的工资成本就会相应提高。而工资成本的提高又会导致产品价格的进一步提高。如果公众预期在下一季度CPI将超过5.6%，居民、企业的政府部门都会相应调整自己的行为，以避免通货膨胀可能给自己带来的损失。这种行为的变化必然导致过度需求缺口的扩大，从而导致通货膨胀率超过5.6%。因而，防止通货膨胀率上升预期的形成，是防止通货膨胀恶化的关键因素。中央银行必须用货币政策向公众表明自己维持低通货膨胀率的决心。

此外，我们也应当看到，当前CPI上涨是由多方面原因造成的，有一些问题不是可以通过货币政策解决的。例如，如果供不应求缺口是由于供给方原因造成的，信贷紧缩有可能导致供给的进一步减少，从而导致通货膨胀的进一步恶化。应该采取一揽子的措施。货币政策的进一步紧缩应该是适度的，应该依然采取渐进的方式，紧缩的力度可以适度加强一些。加快汇率的升值步伐也是一个选择。

哈继铭：根据近期发布的相关数据，以及解读央行货币政策执行报告，我们认为近期内央行有可能加息，但是不该也不会大幅加息。中国经济近年来一直偏热，主要是我国许多要素价格严重偏低，而且节能减排任重道远，利率政策不是金手指，不应该也不可能独立承担调整宏观经济或资产价格的重任。

即便近期加息，无论是对实体经济还是资产价格影响均非常有限。对于实体经济来说，有效抑制投资单靠加息是不够的。首先，信贷资金在企业投资资金来源中的相对重要性下降，因此温和的加息幅度对企业资金成本影响很小。第二，今年以来货币政策已经适度偏紧：央行多次提高存款准备金率和利率水平，发行央票对冲流动性，通过窗口指导控制银行贷款。但经济依然偏热，投资依然过快，显示这一现象背后有深层次原因，货币政策不是包治百病的灵丹妙药。中国投资增长过快，根本原因在于中国投资回报率远高于资金成本，而且这一差距在近几年来持续扩大，温和加息无法改变这一现象。造成中国投资回报率高的原因除了低利率外，更深层次的因素则是中国被扭曲的部分要素价格，包括低廉的劳动力，低估的汇率，资源价格、能源价格被人为压低，以及企业环境污染成本低等因素。要治理国内投资过快、经济偏热问题，必须从系统的改革纠正这些要素的价格着手，并有效推进节能减排重任。如果其他改革未落到实处，而仅仅依靠提高利率这“一指禅”，难以承担调整经济偏热的重担。

对于资产价格来说，小幅加息也不会改变投资者的行为模式。实际存款利率“越来越负”，远逊于资产价格膨胀带来的回报。尽管一再加息，使得名义利率上升，但今年到目前为止的CPI上升幅度远高于利率的上升，实际存款利率相比去年不仅没有上升，反而下降至负区间。作为对比，近期资产价格，包括房价与股价的涨幅均较大，民众对于资产的追逐依然会大于银行存款。即便进一步加息使得名义利率与CPI相当，使得实际利率为零，对于抑制资产价格泡沫依然没有明显作用。国际经验表明，资产价格大幅上涨后的回调通常是由连续大幅提高利率导致。若只是将利率提至与通胀相当水平，难以扭转资产价格升势。此外，热钱涌入追逐中国投资高回报率的趋势不减。前期人民币升值幅度较小且外贸顺差大幅增长推高人民币今后升值预期，使得热钱的资金成本更为低廉(热钱资金成本等于国外利率减去人民币升值幅度)。我们之前的研究发现，今年以来外汇储备增长中不能由FDI和贸易顺差所揭示的部分比重越来越大，这部分反映了热钱涌入加剧。如果美国减息和人民币加速升值预期增强，中国资本项下资金流入压力也将随之增大。

总之，我们认为利率政策不可能独立承担宏观调控的重任。即便近期小幅加息，对于实体经济与资产价格的影响有限。

肖耿：我觉得应该继续加息。当然还有人民币升值。宏观调控的手段很多，但我觉得最重要的是要让市场发挥作用，就是不能对价格管制太多。有些价格是需要涨上去的，涨上去以后市场会有一个力量把它再打下来，要对市场有足够的信心。

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