债务维持下的经济增长：奶牛融资

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中国可以通过不断的借贷维持经济增长，在危机真正到来前混日子。到那时当中国这样做时会发生什么呢？

这不是一个学术问题。中国最大乳制品公司辉山乳业为了1530亿美元向广东越秀金融租赁公司出售了5万头奶牛，然后再将这些奶牛租了回来。这就是所谓的奶牛售后回租交易。如果不是代表了中国当前的信贷狂欢，这一交易并不会吸引人们的注意。

包括Charlene Chu在内的Autonomous研究的分析师指出，中国信贷狂欢所带来的债务已经积累到一定程度，未来可能需要数万亿美元的援助计划才能解决巨额债务的问题。例如，国际货币基金组织曾在4月预测中国可能会有1.3万亿美元的债务无法偿还，潜在的GDP损失约为7%。问题在于，没有人真正知道会发生么，即使是中国的政府官员们。

真实的债务数字是中国未来能否成为全球经济增长的引擎或是成为下一个日本的关键。我们所能做的只是希望像对冲基金海曼资本Kyle Bass这样的做空者的判断出现了错误。Kyle Bass认为中国未来可能出问题的债务达到3.5万亿美元，这比中国的外汇储备还要多。因为缺乏透明性，外界很难知道Kyle Bass做空的是哪一部分债券或是哪一个硬着陆的水平。

让我们回到辉山乳业租用奶牛的做法。尽管这是一种看上去很奇怪的融资方式，但是现在这是公司高管们融资的一种趋势，包括股票都可以被用来作为贷款的抵押物。日本是如何在1980年代后期陷入麻烦的？在抵押资产和股票稳定或者上涨的情况，这种有创意的借贷方式不会出现问题。但是一旦资产下滑，正如中国当前的情况，放贷者放贷时对于存在疑问的抵押物就会要求更多的保证。中国10万亿经济中这种情况存在的越多，那么全球经济的前景就越危险。

前惠誉分析师Chu指出，今年年底前中国全部债务的22%可能会出现问题。虽然人们可能对22%这一数字有所质疑，但相比之下中国政府官方预测的坏账率仅为1.75%。这种盲目的乐观让市场感到可笑，给人一种拒绝承认中国债务会出现问题的感觉。辉山乳业和其他公司如何重新借贷来支撑股市呢？企业已经通过回购股票来安抚股东，但是企业的资金即将消耗殆尽。卖出奶牛以获得资金支撑下滑的股价提醒我们，今天中国理性的交易决定和绝望之间有着清晰的界限。

在去年中国股市暴跌中，中国政府甚至推出了允许投资者以房子作为抵押借贷的政策，以此让投资者可以进一步增加杠杆。当然，问题在于中国政府希望在不扰乱市场的情况下使得股市保持上涨之势。

更大的担心在于，当G7国家领导人在日本举行峰会时，全球经济增长主要风险的一方：中国却不在其中。中国的缺席使得过去世界的主宰者们的决策与当今世界的现实非常脱节。在没有中国的参与下，有关全球公共开支，货币，金融不平衡，货币政策或是气候变化等议题的协议有什么意义呢？

例如，日本在本次峰会上最大的想法是联合其他成员国；例如，德国推出刺激政策。但是德国的GDP为3.4万亿美元，仅为中国的三分之一。中国政府如何应对中国正在陷入日本当年麻烦的风险是市场关注的重点。无论采取什么方法，中国政府很可能让外界对于中国将加快开放金融市场并重新确定经济增长引擎的希望破灭。Gavekal研究公司分析师Joyce Poon指出，“只要中国的金融体系相对封闭且外债水平有所降低，发生金融危机的风险就会大大降低。更大的担忧是中国政府正在将自己置于一个浮士德式境地中。虽然这种做法使得当前经济面临的困难有所减少，但是中国却经历了多年的错误投资并正在滑向中等收入陷阱。”

在最近的研报中， Poon 列举了中国政府的三大选择。一：允许债务大规模违约，但是这将带来金融市场严重的混乱，企业破产和高企的失业率；二：实行国有化，政府来决定资产分配；三：Poon将其称为“秘密选择”，即为了争取时间采取缓兵之计。不幸的是，中国政府执着于保证经济增长维持在6.5%水平的目标，这意味着中国会选择第三个选择。

Poon表示，“这一过程将会延缓中国经济再平衡的过程，这将有利于私人领域和刺激住房需求。虽然巨额的信贷推动了经济增长，但是同样也造成经济极大的低效率。中国目前正在这样一条发展道路上。这是选择第三种策略最可能的后果。

坚持看好中国经济的观点或可以无限期的避谈中国债务问题。如果奶牛们没有准备好回家，那么乐观主义者将可能更加乐观。

本文由凤凰iMarkets编译自《巴伦周刊》网站

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