浙商证券：农林牧渔行业产业链分析(6)

2010年01月12日 14:54
来源：凤凰网财经

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制糖

白糖价格迭创新高

2009年，白糖堪称是表现最好的大宗商品，以期货价格计算，纽约11#原糖期货价格本年度已上涨128%，郑州白糖期货价格也上涨了87%。现货方面，国内各地白糖现货价格迭创新高，当前南宁和昆明等地白糖现货价格已突破5000元/吨。

本轮白糖价格上涨缘起全球范围内的蔗糖减产，食糖需求刚性增长又进一步起到推波助澜的作用。

我们研究食糖，一方面关注糖价的长期走势，并分析影响糖价长期趋势的关键因素，另一方面，我们也积极关注本轮糖价上涨周期的表现，为股票投资决策提供基本面依据。

我们将从需求和对外依存度两个视角观察未来国内食糖价格的长期走势，同时，从供给层面分析本轮食糖价格上涨的原因。

国内需求长期看涨

目前，工业用糖占全部用糖需求的60-70%，其余来自居民食用消费。工业用糖中，糖果、糕点、饼干、饮料等行业占据80%左右的需求，目前，这些用糖行业的产量增速依然维持10-20%的水平。此外，伴随国内居民收入提高，食用需求不断增加，我国现在每年仍有近万吨的糖精产量，假设按甜度比500：1计算，食糖就有近500万吨的增量需求，大约是2008年食糖消费量的35%。

根据中国糖协的数据，08/09榨季，国内食糖消费量约1390万吨，过去6年的年均复合增长率5.4%。USDA和F.O.Linct公布的数据显示，我国08/09榨季食糖消费已达到1482万吨和1534万吨，从侧面印证了我国食糖消费潜力。

食糖是我国对外依存度排在第三位的农产品

我国食糖对外依存度10%

尽管随着甘蔗种植面积扩大，国内白糖产量增加，国内食糖进口依存度已经下降到近30年来的最低水平，但食糖仍是目前我国仅次于大豆和棉花，对外依存度排名第三位的农产品。这里我们不是讨论农产品对外依存度高低与否的利弊问题，而是讨论对外依存度渐增将导致国际与国内农产品价格联动性提高。

基于我们此前对国内食糖消费量不断增加的判断，再加上国内适合种植甘蔗的面积有限，供给继续大幅增加的可能性较小，未来食糖进口依存度走高或是必然趋势。

今年以来，国内与国际食糖价格的联动性已然非常明显。未来随着我国食糖进口数据的进一步扩大，海外市场供需变化、甚至原油价格波动都会造成国内食糖价格的上下起伏。

中国食糖进口来源地主要是古巴、东盟和巴西

根据海关总署的统计，2009年前三季度，我国共进口食糖 95.25万吨，其中古巴41.5万吨，东盟14.3万吨，巴西19万吨，上述三个国家和地区占据中国食糖进口量78.5%的份额。

全球食糖生产消费不均衡

产量分布来看，巴西约占全球食糖产量的1/4，印度、中国和欧元区国家分别占10%左右。消费量来看，印度是全球最大的食糖消费国，消费量约占全球的18%，其次为欧元区和中国，分别占12.5%和11%。进口量看，欧元区国俄罗斯、印度和美国是进口食糖最多的国家，大约占全球进口量的4成左右。出口方面，巴西占据全球出口量的半壁江山。

从全球食糖生产消费数据看，尽管印度、中国和欧元区为食糖生产大国，但同时又是消费大国，国内生产供不足需，而美国、俄罗斯是“生产小国、消费大国，国食糖需求半数依赖进口，巴西则是食糖生产大国，全球食糖需求倚重于巴西的食糖产出。

通过数据分析，我们可以得出以下结论，如果巴西的食糖产出发生波动，必然对国际糖价产生影响，如果印度、中国和欧元区等国家和地区(产出大国、消费大国)的产出发生波动，导致国内供需严重失衡，也会对国际糖价产生较大影响。

巴西燃料乙醇产量大幅增加

巴西是甘蔗资源富有国，其从50年代就开始积极发展甘蔗燃料乙醇计划。2000年后，随着国际油价飙升，巴西燃料乙醇的产量节节攀升，同时，巴西用来生产燃料乙醇的甘蔗占其产量的比重不断上升，08/09榨季占比已经上升至61%。假如未来这一比重恢复到历史最高的73%，那么巴西食糖供给量将大幅减少30%，无疑对世界食糖市场的供需造成巨大影响。

供给减少是本轮糖价上涨的主要原因

08/09榨季，全球食糖产量下降11.1%，库存消费比由42.4%降至32.7%。根本原因是，世界第二大食糖产出国印度甘蔗严重欠产，导致当季食糖产出大幅下滑1267万吨(相当于中国一榨季的产量)，同比下降44.2%。此前，印度国内食糖生产基本实现自给自足，进口数量很少，但08/09产季由于产量大幅下滑，印度在国际市场上进口了430万吨，直接对市场供需造成冲击，国际糖价因此大涨。

08/09榨季国内食糖产出减少241万吨，同比下降16.2%。因此，一方面国内食糖供给减少，另一方面，由于国内食糖进口依存度较高，糖价与国际联动性增强。在上述双重刺激因素的作用下，国内食糖期现货价格双双大涨。

预计09/10季食糖消费量增速约3-6%

截止2009年11月，用糖相关子行业产量增速约15%，我们保守估计下一年度产量增速为10%，按60%的工业用糖需求测算，09/10季食糖消费量增速为6%。根据过去6年食糖消费量复合增长率测算，下一季食糖消费量增速则为5.4%。考虑到国内产量下降对需求的压制作用，如08/09季食糖消费量仅增长2.2%，则保守预计增速为3%。综合考虑，我们认为明年食糖消费量增速约为3-6%，消费量区间为1431—1473万吨之间。

国内09/10季食糖继续减产已被市场广泛预期

中糖协预计09/10榨季我国食糖产量为1200万吨，连续第二个榨季产量下降，潜在供需缺口约250万吨。

国储糖密集抛售,市场情绪有所降温

国储糖有250万吨，保守预计社会库存有100万吨，外加每年100万吨左右的进口量，理论上讲，国内食糖可以实现供需平衡。不过，市场对减产预期概念大肆炒作，再加上外盘糖价迭创新高，国内糖价节节走高。12月10日以来，政府已经先后进行两次国储糖抛售，从竞价结果来看，首批20.74万吨遭到疯狂抢购，平均成交价达到4915元/吨，直接倒逼现货市场价格。12月21日，第二批28.82万吨国储糖抛售，平均成交价4672元/吨，较第一批价格下降，国储糖密集抛售使市场情绪有所降温。不过我们认为明年5月份巴西新榨季开始之前，糖价中线趋势仍是易涨难跌。

静待2010年5月巴西榨季形势明朗

印度和中国09/10年榨季已陆续开榨，本榨季食糖产量形势逐渐明朗，预计全球食糖产量较08/09榨季回升4.7%，不过仍较07/08榨季低7%；印度产量回升15.6%，较07/08榨季低36%；于5月份率先开榨的巴西由于持续降雨天气导致09/10榨季甘蔗入榨量仅增加4%，食糖产量增长2.4%，巴西食糖产量低于预期进一步激化国际糖价上涨，因此，从供需角度而言，全球食糖仍处于供小于求的状态，糖价中线走低的可能性不大。2010年5月，巴西10/11榨季开始，巴西国内相关机构预测食糖产量将增长11.2%。不过仍甘蔗生长受天气影响影响较大，未来数月巴西食糖产量变数仍存，在当季食糖供给偏紧的状态下，我们对糖价中线走势看多，未来随着巴西10/11榨季食糖产量逐渐明朗化，糖价是否继续上涨将有定论。