方正证券重组民族证券方案出炉 开启首个券商同业并购整合

中国证券网讯（记者赵碧君） 方正证券重大资产重组终于取得阶段性进展。

1月10日，方正证券揭晓了重大资产重组预案。根据该重组方案，方正证券通过向民族证券全体股东非公开发行股份的方式收购民族证券100%的股权，民族证券各股东以当时各自所持有的民族证券股权（合计100%的股权）按比例认购方正证券新增发行股份；交易完成后民族证券成为方正证券全资子公司，民族证券各股东成为方正证券股东。

如该方案顺利实施，将成为国内首个上市券商的同业并购整合案例，而方正证券则将作为本轮券业整合的先驱者引领行业新一轮的发展浪潮。“凭借此次收购，方正证券资产规模将一举迈入行业前列。这将对现有行业的格局产生巨大的冲击和影响，券商间并购的大幕就此拉开。” 一位券商高管告诉中国证券网记者。

估值结果符合各方期望

公告显示，本次交易中，民族证券100%股权的作价暨最终交易价格为132.02亿元，评估增值率93%。以截至2013年8月31日民族证券的净资产68.37亿元计算，本次整体估值对应的PB水平约为1.93倍。根据首次董事会决议公告日前20个交易日公司股票交易均价计算，方正证券新增发行股票的价格为6.09元/股，而新增发行股票数额将根据最终交易价格和新增股票发行价格计算。

从最近三年证券行业的并购整合经验来看，以现金作为并购支付对价的交易标案例的PB平均值约为1.61倍，以发行股份方式作为支付对价的交易标案例的PB平均值约为2.33倍，显然后者估值相对更高。此次民族证券评估作价低于同类交易。

“方正证券本次重组采取发行股份的方式作为支付对价，相对于现金收购而言， PB估值相对高一些”，一位长期关注金融业并购的行业专家表示，“目前的估值显然是市场化并购的体现，在各方博弈下充分考虑到了重组各方利益。”

中国证券网记者从业内人士处了解，上市证券公司的同业并购之前有西南证券吸收合并国都证券的尝试，截至目前尚无成功的案例，但发行股份购买证券公司资产不乏案例，如延边公路定向回购股份暨以新增股份换股吸收合并广发证券，广发证券交易PB估值高达3.04。

预案显示，根据资产规模、资本规模、业务类型和营业部数量及其区域分布等因素，民族证券的可比公司确定为东北证券、山西证券、东吴证券及西部证券四家证券公司，平均PB为2.57。通过查询wind及分析，选择的可比公司属于小型券商阵营，从资产资本规模、业务类型等来看，属于同阵营券商，具有可比性，上述四家的市场PB估值分别为2.38、2.58、2.02、3.46，当然，市场上不可能寻找到完全一致的证券公司，因此在可比基础上确定的四家证券公司平均PB估值较为客观反映民族证券的市场估值水平。

通过查询wind数据，规模不同的证券公司对应的PB估值水平存在一定的差异，即大型券商PB估值相对较低，小型券商PB估值水平相对较高，中型券商居中。而本次并购的重组方-方正证券属于中型券商，其近期的估值水平也在2.5左右，从另一方面反映了标的资产-民族证券估值的合理性，体现了市场化并购的方向。

行业人士普遍认为，尽管在发行股份的方式下PB估值相对较高，但对于证券行业，无法完全用数量化的方式来判定估值的高低。证券公司的特殊性，在于牌照的稀缺性、业务开展的审批难度以及人才资源和客户资源的重要性，而这几项核心因素是无法用数量化方式进行评估的。

民族证券属优质中小券商

通过本次收购，方正证券获得的不仅仅是量化口径下资本规模的提升，民族证券的业务区域布局、人才资源、网络渠道、零售客户及机构客户资源等“无形”资源将被一并纳入方正证券麾下，整合后双方实现1+1>2 的效果值得期待。

在目前国内证券行业以净资本为监管核心的行业监管体系下，净资本实力决定了券商的核心竞争力和发展潜力。据公开资料，在完成2013年8月份的增资之后，民族证券资本实力得到了大幅提升，其总资产为150.9亿元，净资产为68.37亿元。并且随着资本实力的不断充实，民族证券一举拿下多项创新业务资格，业务结构和质量均得到了提升。

作为智力密集型行业，人才资源亦是证券公司的宝贵财富。近年来，除经纪业务等传统业务外，民族证券在资产管理、信用业务、研究业务、机构销售等领域引进并培养了一批高素质人才，为民族证券相关业务发注入了强大的活力。

此外，渠道也是证券公司的重要资源，民族证券拥有的近50家营业部，在我国东北、西南地区具有较强的地域优势，尤其在鞍山、通化、乐山等多个地区确立了绝对竞争优势；同时还覆盖北京、上海及西北省会城市等经济发达地区，拥有成熟、稳定的客户资源。尽管目前券商新设营业部较以前有所开，但客户资源的培育、积累绝非短期内可以实现，通过本次重组，在以往区域覆盖偏弱地区的客户资源将直接被方正证券收入囊中。

另外“从资本规模的角度看，民族证券属于中小券商范畴，但其净资本收益率近几年一直位于行业中上游，显示其具有较强的盈利能力。”上述并购专家对记者说。据中国证券业协会统计的数据，民族证券2011年、2012年的业务指标排名基本上均高于其规模指标排名。

强强联合实现共赢

“今年以来，随着经纪、自营、投行等项业务的稳步开展，方正证券的资本实力也在进一步加强，经过保守测算，完成合并后，方正证券的资产规模指标将有望一举迈入行业前列，收入和利润指标也将继续向第一梯队迅速靠近。”行业人士普遍持此观点。

截至2013年8月31日，民族证券下设证券营业部49家，另有5家营业部正在筹建，分布在全国18个省、自治区或直辖市，与方正证券的现有业务渠道将形成良好的互补格局。通过本次交易，方正证券的整体业务规模进一步扩大、区域布局更加完善、营业部总数量将超过200家。而在其他业务领域，两家券商也将充分融合。方正证券表示，在重组完成后，将根据监管要求逐步将民族证券的相关业务、资产和人员进行整合。在实现资产、业务及人员平稳过渡的目标同时，对民族证券原有各条线业务的整合将进一步充实、巩固方正证券的相关业务发展，民族证券的相关资产业务也通过本次重组实现曲线上市。

对于方正民族合并后的影响，宏源证券在研究报告中指出，并购后方正证券资产规模有望进入行业第一梯队，资产规模和网点的扩大，有利经纪业务继续增长，营业部带来项目资源将惠及资本消耗型业务，从而提高营运效率。此外，作为本次重组的交易对方——民族证券现有股东，通过本次重组，其所持的有限责任公司股权将转换为上市公司股票，在增强资产流动性的同时，可大幅提升资产估值，并预期为民族证券各股东带来可观的资本利得收益。

在采访中，某知名券商高管还指出，“方正证券的管理能力不可小觑。整个管理团队专业性较强，而且年轻、有活力、有魄力，是行业的新生代力量。”纵观方正证券的发展历程，凭借外延式扩张和内涵式增长相结合的战略，一路兼并重组、整合扩张，公司规模迅速扩大，经营业绩也得到了大幅提升。根据最新发布的2013年业绩预增公告，公司净利润同比预计增长80%-120%，业绩的高速增长着实让业界同行刮目相看。

并购重组开启行业新一轮发展大幕

“方正证券重组民族证券对于整个行业来说，其意义是不容忽视的，同时也是具有标志性的。” 上述券商高管对着中国证券网记者表示，其认为，目前国内证券行业正处于由分散经营、低水平竞争逐渐走向集中的演进阶段，今后一段时期内，券商之间的重组肯定会是一种趋势，也会是证券业做大做强的第一步。”

纵观欧美发达国家大型金融证券服务机构的发展历程，无论是1933年颁布的《格拉斯-斯蒂格尔法案》将商业银行业务与投资银行业务分离，亦或是至1999年《格雷姆-里奇-比利雷法》重新开启了混业经营的大门，欧美国家大型证券公司及金融机构对外并购扩张的步伐从未停止。目前国际知名大型投资银行均有过辉煌的对外并购扩张历程。如：1978年瑞士的苏伊士信贷银行收购第一波士顿公司；瑞士银行1994年、1997年分别收购华宝投资银行及总部位于纽约的老牌投行狄龙瑞德银行；2001年摩根士丹利收购售经纪与信用卡服务公司添惠。美林证券从一家零售经纪公司逐步成为一家提供全面服务的投资银行巨头，正是源于其不断的对外并购策略，而这已作为投资银行业公认的一种成功战略被多次提及。

目前欧美国家投资银行业已基本形成了大型综合投资银行与规模较小的区域型、专业型投资银行并存的局面。全功能型的“大投行”屈指可数，其已经完全跳出了传统证券承销与证券经纪狭窄的业务框架，形成了证券承销与经纪、私募发行、兼并收购、项目融资、公司理财、基金管理、投资咨询、资产证券化、风险投资等多元化的业务结构，且不断蚕食区域型、专业性投资银行的市场份额。

秉承“内涵增长，外延扩张”战略的方正证券，显然已经意识到通过并购方式实现规模扩张的重要性。在资本市场加速变革与创新的背景下，作为国内中大型证券公司的代表，通过收购民族证券为代表的中小型证券公司，将为其进一步发展成为国内大型综合证券公司奠定了坚实基础，亦开启了新时期下国内证券行业加速整合的大幕。