杨剑波乌龙指后看科普片：再过10亿年这点委屈算什么

法治周末记者马树娟

杨剑波称自己是一个低调的人，不曾想这次做了一件高调的、引起了全社会广泛关注的事情。

作为光大证券乌龙指事件的当事人，杨剑波觉得自己“被冤枉了”。 光大证券乌龙指事件发生半年之后，被证监会作出终身证券期货市场禁入处罚的杨剑波，因起诉证监会再度进入了大众的视野。

2月8日，杨剑波向北京市第一中级人民法院提起行政诉讼，请求法院撤销证监会于2013年11月1日作出的(2013)59号《行政处罚决定书》和同日作出的(2013)20号《市场禁入决定书》。

2月18日，北京市一中院受理了该案。

随着光大证券乌龙指事件更多细节的披露，法律界人士认为，该案对于证券市场如何完善规则、堵塞漏洞的启发已经大于案件本身的胜败结局。

“还原”关键的88分钟

监管层眼皮下的对冲交易？

时光倒回至2013年8月16日。

当天上午11时05分，光大证券策略投资部自营业务由于系统缺陷，在进行交易型开放式指数基金申赎套利交易时出现程序错误，以234亿元的巨量资金申购180ETF成份股，实际成交72.7亿元。一时间，A股大象劲舞，两市数10只权重指标股涨停。

根据上交所的统计，11时05分至11时07分，上证综指短时间内上涨5.96%。有网友调侃，乌龙指的威力“索罗斯都不敢比，5分钟搞停A股30大蓝筹股”。

随后光大证券在公告前卖空股指期货、卖出ETF对冲风险。至当日14时22分，通过对冲操作，合计规避损失1307万元。

从11时05分，到14时22分，这88分钟内发生的事情，影响了杨剑波的金融生涯和此后的人生走向。

事后证监会经过调查认定，光大证券的错单交易对股市和股指期货合约价格均产生重大影响，也可能对投资者判断产生重大影响，属于内幕信息，其午后的对冲操作构成内幕交易。

杨剑波对法治周末记者回忆，错单交易出现后，当天12时左右，上海证券交易所(以下简称“上交所”)以及上海证监局的相关工作人员先后到光大证券了解情况，自己当时汇报说系统出现了问题，下午将进行风险对冲交易。对方知晓情况后并未表示异议。

下午在进行股指期货的对冲交易时，杨剑波表示，中国金融期货交易所(以下简称“中金所”)的相关人员也知晓情况，当时双方有过5次通话，且有通话记录为证。

对于杨剑波所披露出来的细节，上交所和中金所予以了否认。上交所表示，杨剑波关于该所的说法有诸多不实之处。杨剑波则表示希望上交所能在诉讼环节提交证据和资料。

中金所则回应称，杨剑波的说法存在曲解和不实。“中金所作为市场的组织者和自律监管者，发现个别市场主体交易行为出现较大变化，及时通过电话等方式询问，催促提供交易策略说明，提醒遵守交易规则，属于正当履行监管职责。中金所当天也对其他交易量较大的会员和客户进行了监管提醒。”

杨剑波则认为中金所的回应其实“变相地承认当时和我有过沟通，也佐证了我说的事实”。

杨剑波披露的此番细节，此前并未在证监会的处罚通知书中出现。

证监会在回应媒体采访时表示，如果杨剑波所述为事实，对案件的定性会产生影响，进入司法程序以后双方都可以再作解释。

对于杨剑波的披露，亦有人认为是推卸责任之举。对此杨剑波澄清道，他只是在陈述客观事实，而非推卸责任。“上交所、上海证监局、中金所的工作人员都非常敬业，也非常专业。我只是想说明，在当时的情况下，大家都认为在出现错单的情况下，进行对冲操作是一个正常的交易行为，只是最后证监会的定性使得我们当时的行为显得不正常而已。事实上，在当天中午到下午，如果上交所、中金所、上海证监局只要有一方认为这是内幕交易，当天下午的对冲交易都很难正常开展。”

对于诉讼前景，杨剑波表示乐观。对于可能出现的败诉结局，杨剑波也表示不会对自己构成打击，“因为起码我还原了真相”。

争议对冲操作

内幕交易还是正常操作

杨剑波认为，在错单交易发生后，基于市场中性策略，进行对冲操作是一个“正常的、必然的”操作。只不过光大证券所涉及的金额较大，又是上市公司，所以才会引来如此大的关注。

其实对于光大证券下午的对冲操作是否属于内幕交易，学界和业界争议颇多。

有“中国证券市场中小股东维权第一人”之称的严义明律师在接受法治周末记者采访时指出：“事发当天上午，市场已猜测光大证券自营部门出现乌龙，但光大证券董秘对传言进行了否认，在此期间错单交易对股指构成影响的信息其实还属于内幕信息。一直到下午14时22分光大证券才发布公告承认了乌龙指，而此时杨剑波团队作为法定的内幕知情人已经通过对冲交易行为获利，证监会定性为内幕交易没有问题。”

北京工商大学证券期货研究所所长胡俞越则认为，错单交易发生后，光大证券当天下午的股指期货空单建仓行为“虽然有违规嫌疑，但应当属于企业理性的自救行为”。

胡俞越认为光大证券错就错在乌龙指事件发生后信息披露不及时。而非上市公司则没有信息披露的义务，如果一个大型私募基金出现错单行为，那么这个市场大户在发现自己的错单行为之后马上反手在股指期货市场上建立空仓是完全合理并完全没有义务进行披露，那是否也属于内幕交易？

中国人民大学法学院教授刘俊海则表示，我国判例和资本市场的相关制度建设都比较落后，从法理上考虑，如果此次乌龙事件出自非上市公司，抑或是能够翻手为云覆手为雨的资本大鳄个人，在巨额错单交易出现后，也应当对投资者进行披露，把给投资者造成的损失降到最低。

“将光大的对冲行为定性为内幕交易，那是不是以后一旦发生错单，对市场波动有影响，都要进行公告披露？如果这样的话，那整个市场就乱套了。因为在套利交易过程中，在平仓的时候，或者是开仓的时候，就会引起市场一定程度的波动，如果此时要进行公告，市场马上就变了，那他还怎么去做对冲呢？”杨剑波反问道。

杨剑波此前曾受证监会邀请参与起草中国场外金融衍生品交易规则。他表示国内市场完全理解市场中性策略并有实务操作经验的人非常少，这也在一定程度上影响了公众，包括一些法律界人士对于案件的讨论。

2月20日，自诩“落后老土”的杨剑波开通微博，在对一些传言做了澄清之后，开始做起了金融知识的普及工作。“一定程度上，当这些概念为更多人所了解，不再成为小众的精尖知识的时候，那也就意味着中国资本市场的成熟度提高了。”

兜底条款的边界

错单交易信息是否属内幕信息

中国人民大学宪政与行政法治研究中心副主任杨建顺教授对法治周末记者介绍，此案为行政诉讼案件，行政处罚法明确规定，行政处罚必须行政主体合法，认定事实清楚，适用法律正确，且程序合法，否则行政处罚无效。

杨建顺认为，对于证监会是否为合法的行政主体这一点是没有异议的。事实认定有待法庭的调查和确认。从证监会披露的行政处罚决定书来看，对“内幕信息”的认定，处罚都有明确的法律依据；在处罚过程中，告知了作出行政处罚的事实、理由、依据及当事人依法享有的权利，当事人均提交了书面陈述、申辩材料，只是光大证券放弃了听证的权利。从这些信息来看，证监会的行政处罚决定从程序上来看是合法的。

但杨剑波的代理律师李江认为，目前来看案件还是有一定的辩论空间，辩论的主要内容之一为证监会作出行政处罚决定的法律依据是否充分。

证监会认定光大证券的错单交易为“内幕信息”，这是判定杨剑波团队在8月16日下午的对冲行为为内幕交易的关键，而证监会作此判定的法律依据为证券法和《期货交易管理条例》。

对于内幕信息的界定，证券法和《期货交易管理条例》中均列举了数条属于内幕信息的内容，并设有兜底性条款，法律授权证券监督管理机构对内幕信息进行认定。

不过，李江认为，证监会在对兜底条款进行解释和认定时，只能将与列举性条款具有相同或相似性质的“其他信息”认定为内幕信息，而不能随意地做扩大化的解释和认定。证券法和《期货交易管理条例》对内幕信息的内容限定均为“发行人”自身信息和政策性信息。对于证券市场的申购者来讲，因其申购行为产生的错单信息是否属于内幕信息并没有相关规定。

杨建顺则对记者表示，在制定法律过程中，由于内幕信息除了列举的条款外，还有很多复杂的情形，难以在法律上罗列清楚，由此授权国务院证券监督管理机构对内幕信息作出认定，而证监会就是证券监督管理机构，其可以根据相关信息是否重大，且具有未公开性来进行认定。这种兜底条款可以作为行政处罚的法律依据。

而行政处罚法规定，对违法行为给予行政处罚的规定必须公布；未经公布的，不得作为行政处罚的依据。李江由此认为，尽管法律授权并允许中国证监会认定除上述列举的信息以外的情况是否为内幕信息，但是授权本身不应该成为公民遵守的行为规范，证监会必须通过细化规则的方式，事先告诉市场上的参与者，“否则就是拿明天的规定来约束今天的行为”。

杨建顺表示，杨剑波状告证监会也给了法律界一个启发：即由于授权笼统，证监会对内幕信息的认定具有一定的不可预知性，那就要构建起相应的认定机制，在认定上要有基本的程序和基本的判断标准。这样也有助于提升证监会执法的权威性及有效性。

投资者维权难题

民事索赔或受影响

就在业界和学界高度关注该起案件的走向时，在光大证券乌龙指案件中利益受损的中小投资者也在关注案件的进展。

严义明告诉记者，乌龙指事件发生后，数百个投资者曾向其咨询索赔事宜。随后他和助手把投资者情况进行了分类，先后有20余名投资者起诉至上海市第二中级人民法院。证监会的正式处罚决定书公布后，陆续有10余个投资者的诉讼获得法院受理。

证券法规定，内幕交易行为给投资者造成损失的，行为人应当依法承担赔偿责任。对于投资者因光大证券内幕交易受到的损失，投资者可依法提起民事诉讼要求赔偿。

不过有投资者担心，如果杨剑波胜诉，是否意味着利益受到损害的投资者将很难求偿？

严义明指出，即便下午的对冲操作不构成内幕交易，光大证券系统出现问题，造成股价出现大幅波动，有过错就要承担责任，这是民事责任的基本原则；此外出现巨额错单交易后，作为上市公司在调查确认后没有及时进行公告，属于重大隐瞒，亦要对投资者承担责任。

对于其董秘否认传言的做法，严义明认为已构成虚假信息披露，对投资者造成误导，由此给投资者造成的损失光大证券也应当承担赔偿责任。

中国人民大学法学院教授刘俊海在接受法治周末记者采访时表示，投资者索赔是民事案件，不论光大证券下午的对冲交易是否构成内幕交易，只要投资者有证据证明自己权益受损同乌龙指事件存在因果关系，便可以向光大证券主张权利。

刘俊海认为，光大证券乌龙指事件是一种侵权行为，是由于光大证券的过失，给证券市场、期货市场造成了损害。刘俊海表示，除了证券法外，投资者还可以在侵权责任法中找寻法律依据。

不过，一位从事证券业务的律师对记者表示，光大证券错单交易后买入空单未必是导致股价下跌的唯一原因，市场股价下跌会由多种因素综合引发，投资者要举证自己的操作损失和光大证券乌龙指事件存在直接因果关系，也将会面临不小的困难。

杨剑波的176天

从2013年8月16日光大证券乌龙指事件发生到2014年2月8日正式起诉证监会，共176天，在这期间，杨剑波身上发生了什么？

2004年，杨剑波加入光大证券，自此已在证券行业从业近10年。

乌龙指事件发生后，杨剑波被光大证券暂停职务，其所在的策略投资部也被解散。2013年12月中旬，杨剑波从光大证券离职。

杨剑波起诉证监会引来了多方关注，他表示在寻求法律救助的过程中，受到了公司层面的孤立，其他受罚的当事人当时被告诫不得同他接触。他认为自己是4名受处罚的当事人中“最不听话的，对体制的依赖程度也是最低的”。

从光大证券离职后，多家机构向杨剑波抛出了橄榄枝，他最终选择接受母校上海财经大学的邀请，前往该校商学院任教。目前的这一学期，杨剑波被安排为该校MBA学历学位教育项目讲授《金融实务专题》。

“我想换一种生活方式。以前在投行工作时，周末的时间几乎也用在了工作上，很难有自己的休息时间。这种生活其实很损耗健康的，你看我现在咽喉炎那么严重。”在接受记者采访时，杨剑波不时地咳嗽着。

当记者问及其是否已经做好了投行人转换为学院人的心理准备时，杨剑波笑言，自己在2012年11月就给证监会高管及主任级别的领导讲过课，事后曾获得“讲得很不错，你讲课很有气场”的反馈。有过这样的经历，杨剑波认为自己不需要做太多的心理调适工作。

乌龙指事件发生后，除了接受和配合证监会的调查，杨剑波用闲暇时间看了大量的科普纪录片和人文书籍，其中科普片《地球的诞生》杨剑波看了多遍：“再过10亿年，太阳会变成一颗红巨星，它的温度会变得越来越高，它会把地球吞噬掉。到时候地球都不复存在了，自己这点小小的委屈算什么？”