今非昔比 巴菲特的那些投资败笔

5月5日，周一。巴郡上周六举行股东周年大会，投资者可以从巴菲特身上得到什么启发，留待“价值一派”高人出手。然而，“神”也是人，老毕试从金融海啸前后巴郡两宗重大交易，一窥巴菲特有多巴菲特。

一如所料，巴郡股东于表决中否决一项迫公司派息的动议。以掌握在巴菲特手上的投票权，表决结果不问可知。撇除这个因素，渴望股神归还现金的股东恐怕只属少数。投资巴郡，信的不是Warren Buffett这个金漆招牌吗？

巴菲特金句无数，最为投资者津津乐道的，莫过于“别人恐慌时贪婪，别人贪婪时恐慌”。正如一切智者之言，讲得容易做就难，巴郡股东也许都有自知之明，不介意无股息收，只求股神年年跑赢大市，不断替其资本增值。然而，自上世纪九十年代末以来，巴菲特战绩已不若之前数十年辉煌。这不仅证诸巴郡资产净值自2000年起年均增长仅6％，远逊以往年均二成以上的回报；令粉丝更失望的是，过去五年巴郡资产净值上升步伐落后于标普500 指数。

自上世纪五十年代中以来，以五年为比较基础，巴郡从未跑输标普500，股神表现确实今非昔比。巴郡另外两位投资经理过去五年皆能轻松跑赢大市，巴菲特差强人意的战绩，看来非投资组合庞大足以解释过去。

细看巴郡的投资纪录，金融海啸前后有两宗交易非常有趣，其一很巴菲特，另一则“反巴菲特”。巴郡股东大会刚过，谈之甚宜。

从【附图】可见，巴郡手头现金近期回升至接近500亿美元水平。图中显示现金明显萎缩的时段，正是2008/09年市场最兵荒马乱的日子。集团手头现金于2009年降至约260亿美元低位，当时发生了什么事？巴郡宣布收购铁路营运商伯灵顿（Burlington Northern Santa Fe），作价267亿美元。此前数月，巴菲特已在人心惶惶之际买入高盛和通用电气（GE）优先股，把“别人恐慌时贪婪”的股神心法演绎得淋漓尽致。除了2008/09年外，巴郡现金水平在2011年底和2013年初亦曾显著回落。留意股神动态者想必记得，巴郡于2011年底大手入股美国银行和化工集团Lubrizol；去年初则收购美国国务卿克里妻子家族经营的茄汁大厂亨氏（Heinz）。

现金消长跟投资活动成反比，巴郡现金水平近期回升至接近500 亿美元，意味着巴菲特再度储足弹药，静候下一个别人恐慌时贪婪的机会来临。

以上交易，处处流露着巴菲特的一贯风格。然则，什么是“反巴菲特”？话说2009年，股神直认在一项投资上犯了重大错误，此乃一度占巴郡股票组合一成半的石油企业Conoco Phillips。

以巴菲特的作风，估值不吸引不买，“护城河”不够深亦不考虑。要求如此严格，股神按理不会在条件不合下三番四次增持Conoco Phillips。然而，2007至08年，巴郡从1800万股起步，一直增持至接近8500万股，投入资金由10亿美元增至70亿美元。巴菲特买入前五年，Conoco Phillips股价已从13美元升至60美元（经拆股调整），此股对价值投资大师应无多大吸引力。事实刚好相反，巴郡买入该股的平均价高达85.35美元。金融海啸未几爆发，不出一年，巴郡以不出一半的价钱清仓，释放资金另作投资。

这宗投资堪称巴菲特一生最大的败笔。回想该役，股神看中Conoco Phillips什么，以致一反常态愈贵愈买？像ConocoPhillips这种垂直式经营的综合油企， “护城河”不见得怎么可靠，更谈不上任何品牌效应，唯一可能吸引巴菲特的，是生产成本相对其他油企有些微优势（未做过调查，不敢断言）。难道股神对其时大行其道的Peak Oil 理论信之不疑，以价值投资巨人的身份，追逐快将爆煲的“超级商品牛市”？

却其实，“神”者，人也。巴菲特投资大亏的例子，岂止此宗？2008 年，巴郡曾斥资2.44亿美元，入股两家在巴菲特眼中估值吸引的爱尔兰银行。同年底，巴郡按市值入账，亏剩2700万美元，投资减值89％！

身经百战的股神不失幽默，以网球术语“非压力失误”（unforced errors）来形容这项投资。强如巴老，赚蚀也得讲求天时地利，何况你我。

本文版权所有：香港信报财经新闻