长油退市迷雾：新加坡子公司巨亏确认欠妥

编者按：上市17年，央企长航油运净亏损55.56亿元！终于在连亏4年之后的2014年4月21日公司正式退市，打破了央企不退市的神话。但是，有人质疑它恶意退市——因为2013年公司大笔计提了固定资产减值准备和预计负债导致巨亏了59亿元，是故意为之；而长期合作伙伴信永中和会计师事务所也对此绝情地出具了“无法表示意见”，这更加速了长油的退市步伐。基于此，甚至有不少中小股东要求维权。

那么，在*ST长油退市背后究竟隐藏着什么原因？本刊认为是公司失当的全球化冒进战略以及僵化的国企体制导致了长航油运跌成“仙股”的命运。而长航油运并非个案，还有*ST凤凰、*ST钢构等央企同病相怜。

*ST长油谢幕背后存疑云

*ST长油的“死亡”并非意外，在连续亏损了4年之后，公司于2013年4月21日进入退市整理期交易，打破了央企不退市的神话。但是长油此举却被部分市场人士解读为“恶意退市”，因为公司2013年大手笔计提了对自有超大型原油运输船的资产减值准备，以及对新加坡全资子公司计提了预计负债，直接导致2013年报公司巨亏59个亿，就连长期合作的会计师事务所也因其持续经营能力存疑出具了“无法表示意见。”

退市长油

公司全称是“中国长江航运集团南京油运股份有限公司”，代码600087。公司是由南京长江油运公司联合长江沿线八家国有大中型石油化工企业共同发起，于1993年7月20日经国家体改委体改生[1993]120号文批准设立的定向募集股份有限公司。1997年5月，经中国证监会批准，公司股票于1997年6月12日在上海证券交易所挂牌交易。公司曾经用名南京水运，后改名为长航油运，*ST长油。公司主要从事石油及制品、化学制品及其他货物仓储、运输；石油及制品、化学产品销售；国际船舶危险品运输；国际船舶管理等业务。其实际控制人为国务院国资委。　　

新加坡子公司巨亏确认欠妥

*ST长油近期退市的直接导火索是新加坡全资子公司。正是上市公司对于这家子公司计提了巨额的固定资产减值，以及长油母公司针对与这家子公司之间的往来款计提了巨额的坏账准备，才使得上市公司爆出了高达近60亿元的惊人亏损。

根据年报披露的数据，长航油运（新加坡）有限公司2013年末净资产为-30.25亿元，当年度亏损28.66亿元。这些亏损额度连同资不抵债的财务数据，一并被纳入到了*ST长油最终的合并会计报表当中。当然，从会计核算的角度来看，这没有问题，长航油运（新加坡）有限公司完全满足被纳入合并会计报表的条件。

但是如果从经济实质的角度来看，此举却又存在了不小的问题。

长航油运（新加坡）既然是一家有限公司，那么其股东，也即长油母公司，连同母公司背后的A股投资者，都只需要以出资额对长航油运的负债负责，而对于全资子公司的负债并没有偿还义务。当长航油运（新加坡）已经处于严重资不抵债状态时，长油母公司也不需要对该公司背负的外部债务履行偿还义务。也就是说，该公司账面上-30.25亿元的净资产，是不需要长油母公司为其填补上这个窟窿的，最坏的打算是，长航油运（新加坡）公司申请破产保护而已。

从这个角度来看，长航油运（新加坡）有限公司高达-30.25亿元的净资产，已经资不抵债，此时将该子公司负债全部纳入到长油最终的合并会计报表当中，并不符合其经济实质。由此不免令人存疑，*ST长油最终高达近60亿元的巨额亏损，以及

-20.97亿元的账面净资产，是否真实反映了上市公司的真实经济价值？

审计意见依据不足

根据长油的2013年报，自从公司上市以来一直为*ST长油提供审计服务的信永中和会计师事务所对其财务报告的审计意见为“无法表示意见”，也就是说审计师无法确认*ST长油最终的利润、资产负债数据的真实性和合理性。

审计意见

审计意见是指审计师在完成审计工作后，对于鉴证对象是否符合鉴证标准而发表的意见。分别是：1，标准的无保留意见：审计师认为被审计者的财务报表已按照适用的会计准则的规定编制并在所有重大方面公允反映了被审计者的财务状况、经营成果和现金流量;2，带强调事项段的无保留意见：审计师认为被审计者编制的财务报表符合相关会计准则的要求并在所有重大方面公允反映了被审计者的财务状况、经营成果和现金流量，但是存在需要说明的事项，如对持续经营能力产生重大疑虑及重大不确定事项等;3，保留意见：审计师认为财务报表整体是公允的，但是存在影响重大的错报;4，否定意见：审计师认为财务报表整体是不公允的或没有按照适用的会计准则的规定编制;5，无法表示意见：审计师的审计范围受到了限制，且其可能产生的影响是重大而广泛的，审计师不能获取充分的审计证据。

自上市以来，长油以及长航集团旗下兄弟公司*ST凤凰一直聘用信永中和会计师事务所为公司担任外部审计工作。按理说，信永中和对于长油也算是“知根知底”了，而且很难令人相信在重大财务政策调整和会计估计指标确认等方面，*ST长油不会与信永中和进行事先沟通。会计核算需要建立在会计主体是在可持续经营条件下的基本假设上，可能是信永中和认为*ST长油的财务质量已经无法满足可持续经营条件，业绩不能用一般企业会计准则来进行会计核算和审计，因此最终信永中和还是以一纸“无法表示意见”的审计结论，将自己置身于长油退市的舆论漩涡之外，此举不免有明哲保身之嫌。　　

根据上交所于2012年6月28日公布的最新版《关于完善上海证券交易所上市公司退市制度的方案》相关内容，首次将会计师事务所针对上市公司财务报告的审计意见纳入到退市指标当中，如果连续3个会计年度被会计师事务所出具否定意见或者无法表示意见将被终止上市。而且这还将影响到退市股票恢复上市的进程，因为在恢复上市所需满足的条件之一便是“最近一个会计年度的财务会计报告未被会计师事务所出具否定意见、无法表示意见或者保留意见”。从这些新增的退市制度方案内容中不难看出，监管部门日趋重视中介机构出具的、针对上市公司的专业意见，而由信永中和出具的这份“无法表示意见”审计报告，对于长油的资本命运负面影响不可小觑。

但是细究起来，其依据是否充分合理？却是值得商榷的一件事。

信永中和之所以出具了这样一份“绝情”的审计报告，例举的“罪状”其实归纳起来就三条：巨额亏损、资不抵债和流动比率低于1。其实前两条完全可以归结于一条，正是因为2013年出现了巨额亏损，才导致长油净资产为负数、沦落至资不抵债状态的。

有意思的是，针对巨额亏损事项，信永中和是持保留态度的。这点体现在审计报告中的“导致保留意见的事项”部分，针对长航油运公司之子公司长航油运（新加坡）有限公司以前年度与境外船东公司签订了不可撤销的油轮长期期租合同，本年新加坡公司对于长期期租合同确认了预计损失”事项，无法获取充分、适当的审计证据，因此无法确定该事项对长航油运公司财务报表的影响是否恰当，而这一事项又是导致了长油巨额亏损、资不抵债的“罪魁祸首”。

这就形成了一个很奇怪的逻辑：信永中和针对出具了“保留意见”的事项结果，又做出了“无法表示意见”的最终结论。也就是说信永中和并不认同长油账面所体现出来的巨额亏损，这本来已经足够表明审计是“不认同”意见了，然而到最后却仍旧是“无法表示意见”，这在逻辑上面难道不存在前后矛盾吗？

公司债务的多少并不重要，关键是公司现金流量的情况是否能够足以偿还。从*ST长油的现金流表现来看，2013年经营活动产生的现金净流量多达8.44亿元，相比2012年的-1.85亿元明显好转，投资活动产生的现金流量净额也由负转正。那么，*ST长油2012年的现金流表现岌岌可危，但彼时此事项并未引起信永中和的疑虑，反倒是现金流量状况显著好转的2013年，却被质疑可持续经营能力？至于流动比率低于1的问题，记者发现

*ST凤凰2012年末的流动资产余额仅相当于流动负债的三分之一，但信永中和也仅对该公司出具了“带强调字段的无保留审计意见”，这表明流动比率低于1不足以导致审计师出具保留意见和无法表示意见的审计报告。

综合上述分析，有理由质疑信永中和针对*ST长油出具的审计报告依据不够充分。

*ST长油为什么非死不可？

冰冻三尺非一日之寒，*ST长油的悲剧命运也绝非对新加坡子公司巨额计提之过。在2007年BDI指数持续高涨之际，公司不满足于长江沿线运输，也开始了全球化扩张性经营策略，在2007年报里公司表示“十一五”末公司重点发展三只主力船队，通过落实已经签订的批量建造MR型（3万至6万载重吨的成品油轮）油轮计划，形成33艘左右的船队规模，形成在远东清洁油运输市场的优势，还计划形成10艘VLCC（20万载重吨以上的超大型原油运输船）船队，从事远洋进口原油船队。

在这宏伟计划指导下，*ST长油开始疯狂举债造船以谋求全球化的布局，同期公司的资产负债率也不断攀升，2007年~2010年分别为59%、62%、69%、75%。但是波罗的海原油运价指数（BDTI)却在2008年中期高位下跌之后便再也没有回来，这就造成了*ST长油一边是新船交付，新运力持续投入，一边却是运费持续下跌的经营困局。截至2013年报，公司运力规模达798万载重吨，相比2007年报增长了77%，但是归属于母公司股东的净利润却早已经由正转负数了。

在正常的经营逻辑下，如果主营业务盈利能力孱弱，甚至是处于亏损的状态，相关企业应当极力压缩产能和产量；即便出于客观原因，产能和产量降不下来，也至少不会选择进一步加大投入来扩张产品。但是长油的经营行为却很奇怪，自2010年公司出现了亏损之后，亏损额度逐年扩大、盈利能力丧失殆尽。但是在最近三年中该公司拥有和控制的船舶数量、运力规模和实际货运量、货运周转量都在持续攀升（见表1），公司的营运规模伴随着亏损额扩张，这实在是不符合正常的经营逻辑。

在中国航运行业，头脑发烧的不止是*ST长油，在2007年波罗的海指数攀高之际，中国远洋、中海集运、*ST凤凰等众多央企纷纷在航运业周期性高点大举扩张，这点同样体现在这些公司资产负债率的攀升上（见表2），而与此同时，国际远洋油运价格却在全球经济放缓以及全球能源消费升级的大背景下持续低迷，可再生、清洁能源对于石油能源的替代效应压制了运费的大幅改善。此时，在景气高峰扩张的航运公司们由于固定成本不得不承受决策失当之痛，公司毛利润率持续走低，甚至为负数（见表3）。

《红周刊》记者还发现，年报显示*ST长油在2013年向关联方“中石化长江燃料有限公司”销售商品15.62亿元，占同类业务比重为81.69%；2012年时此项业务发生金额则为9.31亿元，占同类业务比重更是高达98.89%。也就是说，长油贸易业务收入绝大部分来自于关联方。但是这宗业务的盈利能力却令人非常难堪，两年合计实现的毛利润仅400余万元，毛利率2012年为0.11%，2012年为0.16%，尚不及银行活期存款利率。况且这还仅是毛利，若再考虑进去此项业务产生的税费、此项业务对应的经营管理人员薪酬及其他支出，则贸易业务线最终的可实现利润将必然沦为负数。

既然此项业务并不赚钱，那么长油又何必赔本赚吆喝呢？或者为什么不能够向关联方提高报价呢？这一方面是源于*ST长油背负的社会责任，中石化在长江沿线的燃油供应，很大程度上依赖于

*ST长油的运力，如果长油“罢工”，势必导致长江沿线燃油供应链的崩溃；另一方面，燃油供销又属于价格受控产品，公司无法依据自身企业利益任意调整销售价格。可见，长油面对的是一个非市场化的经营环境，根本无法实现市场化运营。这也是造成长油巨亏的另外一个深层原因。

正是因为是央企，在航运业和大型船舶租金接近峰值的高位，*ST长油选择了大肆扩张运力，而且在经营上也是“崽花爷钱不心疼”，这恰恰为该公司日后的“崩盘”埋下了祸根。根据公司2013年报披露，“公司2013年自营VLCC船队平均TCE约为1.87万美元/天，同期波罗的海TD3线（中东-日本）平均TCE约1.21万美元/天；MR船队平均TCE约为1.29万美元/天，同期NAVIG 8 MR POOL与TC7线（新加坡-澳大利亚）市场平均TCE分别为1.25万和1.34万美元/天”。也就是说，公司VLCC型油轮的期租水平超过了公允条件下市场水平约50%，也成为最终压垮上市公司的巨额负担之一。

*ST长油当初上市可能是出于为国企解困的思路。既然是上市了就必然是公众公司，*ST长油不再只属于国务院国资委，而是属于全体股东。公司2010年以后步步落魄走到退市，其中既有管理层为追求EVA增长而盲目扩张的冲动，亦有公司体制僵化的原因。但不管是什么原因，公司都需要将全体股东的钱当钱花，为股东创造出真金白银的利润。