福鞍重工资金压力持续：资产负债率连续三年超60%

日前，辽宁福鞍重工股份有限公司(下称“福鞍重工”)预披露了其招股说明书。公司此次IPO拟发行新股不超过2500万股，占发行后总股本的比例不低于25%，拟于上交所上市。

公司主要从事大型铸钢件的研发、生产和销售，服务于发电设备、重型机械等重大技术装备制造业。福鞍重工此次首发，拟募集资金超过3.50亿元，将用于重大技术装备高端铸钢件制造项目，水轮机组关键铸钢件精加工项目和超临界火电缸体、阀体及轨道交通转向架加工项目，余额将用于补充公司的流动资金。

福鞍重工此次首发由国信证券保荐。截至招股说明书签署日，福鞍控股持有公司6095.625万股股份，占公司发行前总股本的81.28%，为公司控股股东。该公司主要从事企业项目投资、管理、咨询；资产管理；机械设备、电子产品、金属材料、建筑装饰材料、化工产品销售，并无实质性经营业务。有媒体因此质疑此举为“大股东设立皮包业务公司谋控股”。

实际上，福鞍重工内部债务问题已陷困顿且程度连年加剧。公司应收账款周转率一项，2011年、2012年和2013年分别为3.14次、2.40次和2.20次，呈逐年下降的趋势。同时，公司三年负债金额总计对应分别为5.31亿元、5.81亿元和6.20亿元，报告期内连续递增。

公司与日俱增的资金压力一同制约了生产设备的更新换代。招股书显示，自报告初期2011年开始，五个主体车间中已有三个出现产能利用率超过100%的情况。超负额产能运转又使公司设备价值加速回落。公司的电弧炉、LF精炼炉、VD/VOD精炼炉等外购熔炼设备原值1653.59万元，现净值697.77万元，折旧率达57.80%。

除此之外，福鞍重工为其配套的大型铸钢件生产企业的主要客户相对集中，2011—2013年，发行人前五大客户销售收入占公司全部营业收入的比例分别为62.08%、55.89%和60.08%。本次公开发行股票后，公司总资产与净资产将大幅度增加，对公司组织结构和管理体系提出了更高要求，上述问题更亟待解决。

时代周报记者日前就上述问题联系福鞍重工，截至发稿之日，仍未获得答复。

应收账款周转率下滑

报告期内，福鞍重工各期末应收账款金额较大，占流动资产的比重逐年提高。招股书显示，公司2011—2013年年底，应收账款额度分别为1.37亿元、1.70亿元、1.74亿元，呈逐年上升的趋势，占流动资产的比例分别为35.69%、39.51%、35.58%。

较大金额的应收账款占用了公司较多的资金，若到期不能及时收回，则公司将承担较大的资金成本并存在资金周转困难的风险。时代周报记者查阅招股书发现，福鞍重工的应收账款周转率一项，三年期末对应分别为3.14次、2.40次、2.20次，呈逐年下降的趋势。若应收账款发生损失，将对财务财务状况产生不利影响。

公司应收账款回收难度还因销售中间商一环加大。招股书显示，虽然发行人主要客户包括哈尔滨电气集团、东方电气集团、美国通用电气公司等国内、国际知名的企业，但也存在如北京善水等销售中间商。该类中间商只有在收到其下游客户的设备款项之后，才能支付发行人采购款，因此，若中间链条过长或下游客户付款不及时，发行人将面临应收账款账龄拖长、回收难度加大的风险。

此外，公司融资渠道较为单一，以短期借款、长期借款等间接融资形式为主。招股书显示，2011年、2012年、2013年底，公司负债金额总计分别为5.31亿元、5.81亿元和6.20亿元，报告期内连续递增。申报期各期末母公司资产负债率分别为62.68% 、61.11%和62.99%，在60%以上的水平上居高不下。随着我国信贷政策变动及利率市场化进程的推进，公司可能存在贷款融资渠道收窄，贷款成本提高的风险。截至2013年12月，公司净资产3.47亿，按扣除非经常性损益后归属于公司普通股股东的净利润计算，2013年加权平均净资产收益率为14.45%。由于本次发行完成后公司净资产将在短时间内大幅增长，而募集资金投资项目有一定建设周期，项目产生效益尚需一段时间。公司表示：“预计本次发行后，本公司净资产收益率与过去年度相比将有一定幅度下降。”

车间产能利用率超100%

根据公司生产工艺的特点，公司的生产环节主要由五个主体车间构成，分别为：熔炼车间、铸造车间、清砂车间、精整车间和机加工车间，各车间历年的额定工时和实际工时之比为各生产环节的产能利用率。

时代周报记者查阅招股书发现，自报告初期2011年开始，五个主体车间中已有三个出现产能利用率超过100%的情况。其中尤以精整车间的程度最为严重，其2011年、2012年、2013年的产能利用率对应分别为111.95%、124.15%、127.25%，在超负额的基础上持续提升。清砂车间的产能利用率也从报告初期的104.95%增至2013年116.22%的水平。

对于相当一部分生产环节的产能利用率超过100%的情况，公司解释称：“主要原因是由于生产场地和关键工艺生产加工设备的限制，制约公司生产能力的进一步提高。为满足生产需要，公司通过支付加班费，在合理范围内适量延长工作时间。”

然而，超负额产能运转同时使公司设备价值加速回落。招股书显示，公司的电弧炉、LF精炼炉、VD/VOD精炼炉等外购熔炼设备原值1653.59万元，现净值697.77万元，折旧率达57.80%。此外，福鞍重工的多种其他熔炼、精炼设备，热处理设备，起重、运载设备，树脂砂生产设备，其净值也已跌至原价的半数或以下水平。

该公司募集资金投入项目在资金进入之后仍需要18个月的建设期，在此期间，福鞍重工的生产设备将面临近一步折旧，由此而产生的产能耗损不仅对公司的生产经营产生影响，更面临投资回报周期长、设备青黄不接问题。

公司制造费用主要为设备折旧、能源消耗、车间管理人员工资等。时代周报记者查阅招股书发现，该三项费用，报告期内分别为6,288.16万元、5,662.37万元和5,102.27万元，占营业成本的比重分别为22.18%、19.99%和18.29%。福鞍重工以产能超负额利用形式催化业绩同时，公司外购设备已出现大规模、高比例折旧。招股书显示，2011—2013年度，公司营业收入分别为3.93亿元、3.91亿元和4.03亿元，此报告期间福鞍重工的营收年均复合增长率为1.21%。这一增长所仰仗的高产能如再受折旧考验，或首发募资出现障碍，将对企业生产环节产生严重影响，直接连带业绩下滑。

主力客户集中

公司的主要产品为发电设备、工程机械及轨道交通配套大型铸钢件，其中又以火电设备铸件、水电设备铸件营业收入居前，报告期内两者合计收入占比维持在50%以上。

目前，国内火电设备和水电设备市场集中度较高，哈尔滨电气集团、东方电气集团、上海电气集团在国内火力、水力发电设备市场占据了主要的市场份额，实力雄厚。

根据《2010年中国电器工业年鉴》统计数据，在大型水电设备市场，2009年哈尔滨电机厂有限责任公司和东方电机有限公司实现利润总额合计占行业主要生产企业可统计利润总额的83.60%。在火电设备市场，2009年全国发电设备企业累计生产汽轮机8,448万KW，其中三大发电设备集团下辖的哈尔滨汽轮机、东方汽轮机、上海汽轮机分别生产2,083KW、2,719KW和2,421KW，占总产量的85.50%。发电设备较高的市场集中度，决定了为其配套的大型铸钢件生产企业的主要客户相对集中，申报期各期，2011—2013年，发行人前五大客户销售收入占公司全部营业收入的比例分别为62.08%、55.89%和60.08%。其中，公司的第一大客户分别为2011年、2012年的哈尔滨电气集团公司和2013年美国通用电气集团，其对应营业收入总额占公司全部营业收入的比例分别为25.04%、24.20%和20.26%。

对此，福鞍重工坦承：“客户集中度较高给公司的经营带来一定风险，若主要客户因经营状况发生变化导致其对公司产品的需求量下降，则会对公司未来的生产经营产生一定负面影响。”另外，本次公开发行股票后，公司总资产与净资产将大幅度增加，对公司组织结构和管理体系提出了更高的要求。随着公司业务经营规模的扩大，如何建立更加有效的投资决策体系，进一步完善内部控制体系，引进和培养技术人才、市场营销人才、管理人才等将成为公司面临的重要课题。

随着募集资金的到位和募集资金投资项目的实施，公司的业务、机构和人员等将进一步扩张，公司将在制度建设、组织设置、运营管理、资金管理和内部控制等方面面临更大的挑战。公司经营规模的快速增长，也给公司短期内建立和完善适应企业发展需要的管理体系、制度及约束机制带来一定的风险。