普路通“抱病”再闯IPO 两大硬伤未愈

曾折戟IPO的普路通正向资本市场发起二次冲刺。但上证报记者查阅招股材料发现，公司前次被否的硬伤并未消除，或再成IPO绊脚石。不仅如此，公司前五大客户占比高达7成，在垫资模式下经营风险极大。

售汇收益依赖硬伤仍存

普路通主要为客户提供一体化供应链管理。招股书显示，公司拟发行不超过1850万股，募资约4.6亿元用于医疗器械类供应链管理、电子信息类供应链管理两个项目。

这并非公司首次冲刺上市。2010年末，普路通IPO上会遭否。据证监会反馈，“病灶”直指普路通的炒汇收益。据披露，2007年至2010年上半年，公司来自组合售汇的收益占当期利润的比例分别为40.57%、15.40%、51.63%和60.20%。扣除组合售汇业务收益，利润总额仅分别为1341.96万元、1957.36万元、1506.36万元和861.03万元，出现明显下降。

对此，证监会指出，上述数据显示组合售汇收益是公司的主要盈利来源之一，但由于组合售汇业务收益受人民币存款利率、外币贷款利率等因素影响，因此具有不确定性，这将直接导致公司的持续盈利能力存在重大不确定性。

令人讶异的是，普路通“二进宫”竟不为所动。据披露，2011年至2013年，公司的组合售汇产品实现的收益分别为2270.09万元、2237.12万元和2508.83万元，占公司利润总额比例分别为38.84%、40.69%和41.00%。

显而易见，普路通目前的业绩重要来源仍是售汇收益。

然而，这并非长久之策。一位同行企业高管对上证报记者坦言，“目前，在人民币汇率双向波动成常态的背景下，通过组合售汇产品来实现可观的收益已变得越来越困难。”

有意思的是，2010年，普路通的竞争对手东方嘉盛同样被证监会否决，理由与普路通类似。除了炒汇风险外，报告期内，公司前五大客户收入占收入总额的比例分别为70.76%、52.90%、73.12%、71.42%，且服务协议采用一年一签的形式。证监会认为，公司未来能否持续稳定获得合同具有不确定性，该事项对公司持续盈利能力构成重大不利影响。

有保荐人对记者说：“二次上会的公司一般都会针对上次被否的症结进行调整，这家公司完全无视问题，真不知道是抱着侥幸心理还是在挑战监管底线。”

大客户依赖放大风险

其实，对于大客户的过度依赖，正是普路通的另一硬伤。

据招股材料披露，2011年至2013年，公司前五大客户合计销售收入占营收比例分别为67.10%、69.35%、71.33%，呈现上升趋势。公司坦承，若上述客户与公司的合作关系发生变化，则公司的生产经营将受到较大影响。

事实上，这也是普路通的老毛病。首次上会的预披露材料显示，2007年至2010年上半年，公司来自前五大客户的营收占当期营收的比重分别高达64.42%、63.14%、73.59%和78.07%。

尽管普路通称，前五大客户集中与公司从事的专注于电子信息行业的供应链管理服务业务的特点紧密相关。但对照同行怡亚通，后者的主营收入大部分也来自IT行业，但其2011年至2013年前五大客户营收占总营收比例分别为26%、17%、14%，呈下降趋势。

值得注意的是，普路通的商业模式又将依赖大客户的风险进一步放大。据招股材料披露，普路通通过为客户提供应链解决方案，涉及物流、信息流，资金流等服务，但由于存在向供应商支付货款采购货物后向客户赊销货物的行为，因此公司的业务存在垫资行为。

上述同行公司高管对记者表示，“在这个竞争较为激烈的行业中，服务型公司普遍存在话语权较小的窘境，故公司都会替客户垫资，但若客户出现经营问题，将放大原有风险，业内的对策是涉足多个行业或不断开拓客户，以减少对客户的依赖。”

普路通的同行香港利丰就曾因大客户问题饱受质疑。几年前，由于美国玩具商KB Toys向当地政府申请破产保护，作为代理商的香港利丰面临被玩具供货商追讨欠款的尴尬境地。

普路通已尝过苦果。公司披露，报告期内，由于客户嘉捷申请破产清算导致对其应收账款全额计提了坏账准备，共计约3600万元。

另一个异常现象是，普路通的毛利率在可比公司中垫底。结合新老招股材料可见，2007年至2013年，公司的毛利率仅维持在2%至3.5%；同期，怡亚通毛利率维持在10%至14%。“普路通的毛利率水平低，表明公司的供应链服务深度不够，议价能力偏弱，基本是在走量。”业内人士如是说。