大牛市不是靠嘴吹出来的 5000点仍是梦

《证券市场周刊•红周刊》特约作者北京胜算资产管理有限公司乐松

自7月份以来的这轮上涨行情，迄今在是否存在大牛市预期上出现了极大分歧。新华社提出中国需要有质量的牛市，本周甚至有机构提出这波行情上证5000点不是梦的观点。央视2套周五称，已经连续5周开户突破13万人，且已连续11周新开户突破10万户，这是2007年牛市时才有的现象。上证指数时隔15个月再次站上2300点，沪深两市成交量从今年6、7月启动初期的每日1000多亿到近期的4000多亿。这不，周五欧洲央行决定降息，将基准利率由0.15%降至0.05%，隔夜存款利率降至-0.20%，隔夜贷款利率降至0.30%，中国人民银行估计也会效法，以校正今年前7个月在50.5~51.7狭窄区间波动又在8月陡降至51.1的PMI。

笔者认为，首先央视关于开户的乐观对比偏差很大，因为2007年牛市结束时一周的开户数在百万上下，根本不是现时可比，日均交易量跟历史比也还有较大差距；其他关于10月实行沪港通、中国A股将很快计入MSCI指数即或改革政策具有良好预期等等说法我们也是不考虑的，因为靠嘴是吹不出大牛市行情的。众多的股民时隔7年再次对2007年的大牛市浮想联翩是可以理解的，但我们经过分析发现：尽管这的确是一轮仍在继续中的挣钱效应明显的大行情，然而这波行情达到上证5000点却是根本办不到的。

上涨逻辑是明确的

笔者认为牛市只要符合盈亏上大多数人能维持中线赚钱、资金上不断有新增流入、行为上维持平手获利平手循环，就算牛市。关于这一波，已经成功突破2011年高点3067点（我们定义为第二波熊市下跌的起始点）以来的下降压力，上涨空间表面上已经打开。对上述机构关于这波行情上涨是无风险利率下降导致的社会资金分流进入股市的的逻辑，我们是总体认同的。我们认为这就是一波资金型牛市，主要是其他社会投资渠道转为悲观造成的社会资金分流效应。

关于这个牛市的结构，笔者认为这不是周期性的产业型牛市，而是由题材推动的（军工、国资改革、重组整合、新兴经济等等都是题材，而非产业周期）；不是价值推动，而是价格推动，这些都带有典型的社会资金的特征，而非传统的价值型产业型的公募机构风格。从规模经济的角度，从经济增长的角度，从全社会固定资产投资的角度，从发电量等角度可以说并无实质性变化，所以行情刚开始时怀疑的人很多，现在不相信的人也不少。这从最近两个多月以来题材股强过蓝筹股、小盘股好于大盘股就可以得到非常完美的印证。可以看到7月底启动时靠的是权重的推动，但很快权重股就只是配角了，这甚至与今年上半年都有很大区别。

为什么这波行情不同以往

只要资金足够，大盘的上扬就具备了充分条件。现在各细分市场炒作资金仍在全面增加，毫无疑问这说明场外资金在不断地涌入。资金是矛、阻力是盾，其中资金是矛盾的主要方面，只要资金的矛足够强，就可以刺破阻力的盾。首先这轮启动不同于以往大多是超跌见底的模式，而是平台资金强力推动，其次这次的资金明显比上几次都充沛且突破了重要的盘整区间的资金限额。再给大家看看我们的两张研究图表，图1是全市场炒作资金统计限额。从图中可以看到从2011年3067点以后过去多年来的存量化行情是场内资金滚动的典型结果，而这个存量的上限大致在2.5万亿水平，今年8月20日的放量收阻其实正是受阻于此，之前也多次受阻于此，这是一个很重要的资金参考值；第二张图炒作资金短期放大图（如图2），截至本周末，A股的总炒作资金刚好越过2.5万亿这一水平，周四收盘在2.62万亿，周五还在小幅增加，所以这波行情标志着2011年以后下跌的再次突破，行情自然可看高一线。

5000点以上高峰宛若惊鸿一瞥

大资金来了就是大牛市吗？关键是资金有无极限？现在进入论证的关键环节：我们认为这波上涨根本到不了5000点。道理很简单：进入股市的资金会遇到瓶颈。大家知道，2007年6124点牛市最大炒作资金总量是2.27万亿，当时全民炒股背景下强大的吸金效应，使得这个规模达到了当时社会流动资金的90％，才有了后来的“5•30”以及估值、形态和资金的见顶。当初的A股流通市值是6.1万亿，而目前是22.3万亿，要想达到当初的火爆程度，需要炒作资金8.5万亿，而现在的社会流动资金总量（M0）只有5.7万亿，所以打死钱也是不够的。

另一个参考是达到2009年3478点的水平，需要5.5万亿的炒作资金，这也不现实；再有就是2010年11月3186点的规模，需要4.1万亿，这个比较靠谱，还有一定的保守。经过测算，这个牛市的最大可用炒作资金是4.6万亿，超过这个是绝对过热，总之现在这个牛市在上涨幅度上，2007年就别想了，而且要弱于2009年，可能类似或部分强于2010年。那“翩若惊鸿，婉若游龙”的5000点、6000点顶峰现在仍是一个遥远美丽的梦想。而中国股民的生活则如唐•李白在《春夜宴从弟桃花园序》所说:“夫天地者，万物之逆旅也;光阴者，百代之过客也。而浮生若梦，为欢几何。”

简单说：我们不知道最终能来多少钱，但我们能知道最多能来多少钱；我们不知道最终能来多少钱，但我们可以知道什么时候钱就不来了。前者是必要条件，类似选股，后者是充分条件，类似选时，有这两点把握住大势基本就够了。

循环周期的佐证

经济周期是指经济运行中周期性出现的经济扩张与经济紧缩交替更迭、循环往复的一种现象。经济周期分为复苏、繁荣、衰退和萧条四个阶段。英国经济学家杰文斯指出经济周期是每十年一次（朱格拉周期），这跟中国的总理周期吻合。从江恩时间周期的角度，2014年7月下旬的确是2007年牛市结束后第一个启动牛市的关键时点。根据中国股市波动的固有周期规律，结合朱格拉等理论，今年年初在公司策略会上我们就提出启动点在6月20至7月19日（如图3），实际启动前的低点就是6月20日的2010点。问题是这种大转折点在空间上一般都是绝对的高点和低点，这次很遗憾不是，这次见底早在3月12日的1974点，高于去年6月的1849点，而启动则按节律出现在7月22日，所以时空是不够交融的。事后查证包括QFII和社保等众多机构在此大量增仓，这个点很可能只是一个大级别的反弹起点，时间上应该是3~6个月的上升而非数年大循环的开端，而牛市的启动会推迟到后面更可靠的时点，时空到时很可能是会交融的。

关于经济发展的新常态

关于行情可能的高度，主要的还是以资金原则为主。国家主席习近平5月13日在河南考察时指出，我国发展仍处于重要战略机遇期，我们要增强信心，从当前我国经济发展的阶段性特征出发，适应新常态，保持战略上的平常心态。“新常态”在宏观经济领域被西方舆论形容为危机之后经济恢复的缓慢而痛苦的过程。正如2013年4月习主席在博鳌亚洲论坛上所说的亚洲发展还需要爬一道道坡，过一道道坎，由此可以得出结论，现在的宏观大背景和政策层面并不支持什么大牛市。我们猜想3000点左右就很可能受阻。除股指上行正常的资金消耗到3000点很可能枯竭外，原因补充两点：一是，上证指数的市盈率现在11倍多，而国际上通常的在13、14倍，即估值的修复到时会有很大的争议，涌进的资金会重新估量估值空间；另一个原因是市场自6124点以来的下降成本和自998点以来的上升成本在此交汇（见图4），成本因素不构成受阻的充分或必要条件，但获利盘和解套盘的双重压力会使资金面临空前严重的压力，一旦资金不济则行情堪忧！■