花园生物：全球领先的维生素D3企业 价15.6-19.5元

类别：公司研究机构：齐鲁证券有限公司研究员：谢刚日期：2014-09-19

投资要点

公司主营业务为维生素D3上下游系列产品的研发、生产和销售。维生素D3被广泛应用于饲料添加剂、食品添加剂、营养保健品和医药等领域。公司的主要产品为饲料级维生素D3油、饲料及维生素D3粉、食品医药级维生素D3、胆固醇和羊毛脂衍生品等,其中维生素D3系列产品易受下游需求价格波动的影响,饲料级维生素D3粉营收占比在60%以上;胆固醇和羊毛脂衍生品近三年收入稳定增长,或将成为公司新的利润增长点。

全球规模最大的维生素D3生产企业。以50万I.U./g 统一折算,2013年,公司维生素D3销量为2395.82吨,占全球需求量的33.05%,产销量均全球领先。在国内乃至全球提供维生素D3上下游系列产品种类最多的生产厂商,也是国内唯一可同时生产原材料NF 级胆固醇及维生素D3系列产品的生产厂商。

三大核心竞争优势奠定公司行业龙头地位。1)清晰的发展战略:公司设立之初,即制定了“打造完整的维生素D3上下游产业链”的发展战略,目前基本形成了从羊毛脂到NF 级胆固醇再到多品种维生素D3的发展框架,同时进行产业链各环节的拓展延伸;2)成本优势:连接维生素D3产业链上下游的三大创新工艺,大幅降低各生产环节成本,在产品(维生素D3)下游需求价格频繁波动的环境下,成本优势成为增强公司核心竞争力的关键砝码;3)规模优势:从产能到销量,公司规模全球领先,原材料NF 级胆固醇的自产和外销进一步加固公司行业地位。

研发实力雄厚,未来不乏看点。公司围绕维生素D3上下游产业链的打造,在25—羟基维生素D3市场、羊毛脂衍生品市场、维生素D3灭鼠剂市场及食品医药领域等前景广阔的市场积极布局。

募投项目扩大产能,加快产业链上下游一体化战略进程。羊毛脂综合利用项目建成后,NF 级胆固醇产能将从年产80吨扩大到200吨,饲料级25-羟基维生素D3项目建成后,将形成年产100吨的生产能力,研发中心的改造有助于完善公司现有产品的生产工艺、并促进全活性25-羟基维生素D3、维生素D3环保灭鼠剂的产业化研究。

我们预测公司2014-2016年营业收入分别为2.04亿、2.26亿、2.27亿元,同比增长10.47%、11.14%、0.35%;实现净利润分别为7104万元、8164万元、8027万元,同比增长94.99%、14.92%和-1.68%,假设本次发行新增股本2270万股,2014-2016年对应EPS 分别为0.78元、0.90元、0.88元。我们选取维生素D 类生产公司作为可比公司,给予公司2014年20-25倍PE,目标价15.6-19.5元。

风险提示:维生素D3价格波动的风险、外销占比较高的风险、动物养殖业疫情带来的市场风险