獐子岛四重迷雾：存货高企短借长用关联方占款高溢价收购

10月31日，獐子岛发布三季报，将2011、2012年度底播虾夷扇贝账面成本合计7.35亿元予以核销，并计提2.83亿元存货跌价准备，计入资产减值损失。

10月31日上午，獐子岛召开海洋牧场灾情说明会。

11月1日，招商基金和鹏华基金公告称，对獐子岛调整估值价格分别至12.52元和11.27元，獐子岛停牌前价格为15.46元。

11月3日，长海县政府同意免收獐子岛海域使用金3500万元。

11月4日，深交所下发问询函，要求公司自查。

11月6日，证监会表示正在就相关情况进行核查。

中国基金报记者张佳

除了实地探访，要解开獐子岛8亿元扇贝的失联之谜，财务分析也可以提供一种解迷思路。

流传甚广的私募机构上善若水在《又一个蓝田股份》的文章中认为，“近几年，獐子岛存货金额不断攀升，而且公司经营活动现金流表现欠佳，投资活动现金流出不断增加，公司现金主要靠筹资活动现金流支撑。”

为什么经营欠佳却存货攀升？一位曾长期担任上市公司财务总监的私募人士及多位财务专家对中国基金报记者分析认为，獐子岛存货高企，此外公司在融资、关联方占用资金等方面令人生疑，还存在高溢价收购等问题。

存疑一：存货高企

财务分析专家对本报记者称，獐子岛连续数年存货达20多亿元，又借了高达20多亿元的银行贷款，对于现金销售交易的养殖业来说，现金流不应该这么糟糕。

在獐子岛招股书中，底播虾夷扇贝属于在产品存货。

对于自然灾害等影响存货资产安全的分析中，獐子岛表示，养殖海域一旦发生台风、风暴潮等自然灾害，或发生赤潮、溢油等环保事故，会影响到公司养殖产品的生存安全。但同时，獐子岛认为，“我国台风、风暴潮主要发生在南方海域”，在黄海北部海域发生的频率较低。

而招股书内容显示，“底播在产品一般不会发生减值情况，公司各年底播海产品的亩产基本保持稳定；投入到产出的增值幅度较大，不存在减值的情形。”

农业公司存货核算一直是审计领域难题，而獐子岛存货占据总资产比例长期较高。2006年上市当年，存货占总资产比例仅为31%，2007年之后，存货就长期占据总资产的半壁江山。

2006年年底，獐子岛存货金额为3.89亿元，两年半后，2009年6月存货金额超10亿元，又于2011年6月突破20亿元。至2014年6月，獐子岛存货金额达28.3亿元，经过本次核销后，9月底尚有16.96亿元。

值得一提的是，獐子岛2012年向审计机构支付112万元审计费用，与2006年50万元和2011年65万元年报审计费用相比，以平均水平计算费用涨幅接近1倍。而2012年獐子岛因“虾夷扇贝平均亩产大幅下降”致使第四季度亏损、全年净利润同比缩水八成。

存疑二：融资不断短借长用

獐子岛融资动作不断。2014年前三季度，獐子岛以借款方式取得现金超过34亿元，而公司上市以来借款现金年度均值仅12亿元，同时獐子岛融资结构令人关注。

獐子岛2014年三季度资产负债表显示，短期借款和长期借款分别为26.82亿元、7.15亿元。对此，海通证券认为獐子岛高度依赖短期债务，融资结构不甚合理，因为短期借款多为1年以内银行贷款，而獐子岛主营的底播增殖项目收获期为3 年，“短借长用”加剧流动性风险致使公司高度依赖借新还旧。

自2009年起，獐子岛根据会计准则开始披露借款费用资本化的金额，仅5年就涨了10倍。2007年后，底播虾夷扇贝归类为存货中消耗性生物资产，2009年至2013年獐子岛计入消耗性生物资产中的借款费用资本化金额，分别为937.99万元、1710.59万元、3485.45万元、9178.37万元、1.21亿元。

除了银行借款，獐子岛还发行过4期短期融资券，在债券市场累计融资18亿元。以起息日划分，2010年獐子岛首次发行短融5亿元，2012年3月和5月分别发行短融5亿元、4亿元，最后一次短融发生在2013年8月，融资4亿元今年8月已兑付。

值得一提的是，獐子岛今年前三季度通过借款取得现金34亿元，与此同时，为偿还债务又支付现金22.76亿元，2013年更是借款32.8亿元但还债31.8亿元，此前数年的借款也大多用于归还债务。

存疑三：关联方长期非经营性占款

此次存货核销后，有投资者怀疑公司实际控制人长海县獐子岛投资发展中心挪用了资金，而獐子岛投资发展中心在大连当地开发住宅和商业地产。对此，獐子岛董事长吴厚刚予以否认，解释实控人主要通过质押獐子岛股份进行融资。

一位私募人士表示，“农业企业贷款容易、利率很低，过去几年房地产和高利贷领域堪称暴利，公司贷款入账后再去对外放贷至少赚取10个点以上的利息收益。”

值得注意的是，公司年度审计包括一份公司控股股东及其它关联方资金占用的专项审计，獐子岛存在过旗下地产公司非经营性占用獐子岛数亿资金的情况。

这些公司大多采取了期间占用、期末归还的方式。2008年，大连獐子岛耕海房地产开发有限公司非经营性累计占用獐子岛2.02亿元资金，年末降至200.66万元；2009年，其再度累计占用1.8亿元，年末降至8681万元；2010年，其占用1.5亿元，年末前全部归还。

2010年之后，耕海房地产再无出现。记者注意到，2010年11月15日，獐子岛与公司实际控制人签订股权转让协议，以现金方式将耕海房地产100%股权转让。

2011年之后獐子岛集团（荣成）养殖公司成为占款大户，在2013年非经营性占用上市公司10.32亿元资金，年末归还下降至2.71亿元。荣成养殖首次出现在2011年专项报告中，当年非经营性累计占款3.33亿元、年末占款1.93亿元。

存疑四：溢价86倍收购云南公司

獐子岛旗下的可消耗性生物资产除了底播虾夷扇贝，还有鲟鱼。2013年专项报告首次出现云南阿穆尔鲟鱼集团有限公司（以下简称阿穆尔鲟鱼），该公司属于其它关联人及其附属企业，以委托贷款的形式非经营性占用獐子岛500万元资金。

2011年，獐子岛投资1亿元获得阿穆尔鲟鱼20%股权，其中2000万元为转让价款，8000万元为增资款。根据其当时发布的资产评估报告，阿穆尔鲟鱼彼时账面资产总计为2622万元，所有者权益合计为481万元，但评估后的资产达到4.42亿元，股东全部权益价值达4.2亿元，评估增值率达8629.97%。而被重估的资产主要是存货（即鲟鱼）和长期股权投资。收购完成后，云南阿穆尔鲟鱼业绩连年下滑直至亏损。2011年至2013年，云南阿穆尔鲟鱼净利润分别为661万元、171.6万元、-234.13万元。