银河证券2015年度投资策略会观点汇总：改革仍是主线索

银河证券策略会现场

12月4日，银河证券2015年度投资策略会在海口香格里拉饭店举办。会议主题为“延续出清，布局改革”。

以下是整个策略会银河证券分析师奉献的观点汇总。

2015年中国经济将延续出清，同时改革深化、转型加快。虽然短期经济增长仍有一定压力，但内外开放度的提高、经济结构的逐渐优化将为中国中长期发展提供更加持久健康的动力。预计生产性服务业投资增速仍将好于一般投资、服务业增加值增速仍将好于工业，结构调整继续演绎。短期美国经济相对较好、美元相对强势，给我国提供了较好的外部发展环境：外部需求相对稳定，制造业成本较低，可以维持相对宽松的货币政策刺激内需，而不用担心物价压力。但也需警惕存在的变数，制约国内货币政策。在美强欧日弱、新兴防风险的国际环境下，国内货币政策当务之急是在维持当前“稳中偏松”的货币环境下，尽快推出各项金融改革，为经济结构的转型提供金融支持，从体制上消除中小微企业融资利率高企的局面。

A股进入新常态，告别了过去的长期低迷，真正进入了“改革憧憬”的轨道。估值体系再平衡改变了过去几年传统周期行业严重低估的状态；经济预期再平衡改变了对传统周期股的风险担忧。改革憧憬推动着A股的震荡中枢实现了历史性的抬高，我们将站在新的台阶上等待牛市。

走向成熟，首先是估值体系正在走向成熟，由于A股的再平衡在2014年12月将大部分被实现，2015年将进入微妙的平衡调整之中。在A股的新常态下，各行业之间的估值比较、景气比较，将重新回到策略分析的视野。而过去两年被广泛接受的成长股分析方法，将不再一统天下，而仅仅是分析方法中的一种类型，成长股的选择将不再是简单的寻找风口，公司分析将重新回归投资的视野。

走向成熟，基础是制造业走向成熟。重点推荐具有国际竞争力的高铁产业链、核电产业链、以及其他具有国际竞争力或国家重点扶持的装备制造产业。

走向成熟，也是产业结构的走向成熟。重点推荐消费产业中的休闲服务业，这将是中国实现产业结构调整的关键依托，体育和传媒产业是其先锋，后续应注重休闲产业链的整体布局。

走向成熟，更是金融环境的成熟。金融改革、公司治理的完善和资本市场的建设，是2015年的重头戏，重点布局混合所有制改革、新证券法、新三板等影响下的投资机会。

改革仍将是A股新常态下寻找投资机会的主要线索。中国经济社会走向成熟的过程，是政府强力推动的转型过程，政策主导的基本特征不会改变。寻找走向成熟的改革线索，是A股再平衡之后的主要线索。

债券：以企业去杠杆和去产能状况衡量，利率下行周期尚未结束；但在收益率快速下行之后，随着政府需求管理发力，预计债市进入慢牛阶段，收益率下行的幅度更小，过程更为漫长，长端风险收益比下降。看好可转债，维持杠杆和仓位，建议以套息为主。

利率债：1）全球制造业波动风险。大宗商品价格走弱不仅压制PPI，库存波动制约工业生产。需求端的企稳传导到工业生产需要时间，全球制造业的波动也给工业生产带来一定的不确定性，工业生产与需求的背离会持续一段时间，这一过程中政策仍有调整空间；2）需求已阶段性见底。四季度以来政府在需求端政策调整的力度显著加大，房地产限贷放开、降息、以及项目审批加快，房地产销售企稳，需求端底部已形成。需求端的企稳传导到工业生产需要一定时间但随着工业生产与需求方向一致，经济波动性将减弱；3）收益率下行空间系于流动性超预期程度。存款成本在利率市场化进程中仍有上行压力，市场回购利率下行依赖于央行未来超预期的流动性管理措施。

信用债年度策略：2015年，经济下行压力仍在，但利率市场化进程推进加上经济结构调整背景，银行负债端成本难降，制约整个债市收益率下行空间。货币政策仍会维稳资金面，信用债杠杆息差策略较优。产业结构调整继续进行，融资需求仍会偏弱，制约信用债收益率抬升空间，但行业风险溢价仍会差异明显，落后产能行业加速整合，行业内低等级利差差异会有所体现，中高等级信用利差不会明显抬升。产业债投资挑选行业风险溢价明显但相对资质较好的国企。存量城投债是否剥离政府信用的估值差异将会逐步体现。鉴于2015年基本面尤其下半年对债市支撑边际上会弱于2014年，阶段性的调整在所难免，建议择机逢高卖出低等级个券，同时，将久期缩短到3年左右，战略上转为防御。

金融工程：上市公司的盈利周期与二级市场的alpha周期在历史上保持很强的一致性，当上市公司业绩处于加速通道时其alpha的释放非常显著，这一规律在宏观经济上行和下行周期均有效，2008年以来多数年份均获有可观超额收益，策略最核心逻辑是跟随市场定价主导者在业绩公告期（每年2月至10月）进行股票选择，2015年成长投资继续有效，但需纳入估值准则。

石油观点：（1）OPEC放弃减产的决定使得原油价格恢复均衡的水平的时间延长，除非供给方，无论是俄罗斯、opec、美国页岩油的任何一方做出反应，油价能大幅反弹。最近的油价下跌还不会导致页岩油出现亏损，但是对其投资能力的影响是巨大的，且普遍资产负债率较高。

（2）油气上游领域中长期景气度仍较高，为国内企业提供了转型空间；油价走低使得高负债比的资产将被迫转让，收购方可选择资产范围增大；民营企业进军海外油气，滚动收购重点关注美都能源、洲际油气、惠博普、准油、海默、宝莫等。（3）油价下跌利好石化产品做原料的公司，如江南高纤、金发科技、齐翔腾达、神剑股份等。（4）关注国内油气勘探区块混合制改革和第三轮页岩气招标。

化工观点：固定资产投资下行拉低化工需求，化工行业整体盈利处于09年以来的周期底部区域，且景气分化明显。近期油价下台阶，化工品价格中枢下移，大部分子行业盈利能力下滑，整体上偏谨慎。我们主要看好以下四方面的机会：（1）新材料特别是碳纤维，由于政策大力支持、需求放量，15年将会是碳纤维大年，主推和邦股份，关注康得新、金发科技。（2）国企改革，鲁西化工、云天化（混合所有制、效率提升）、利尔化学（小市值、大集团）。（3）看好农资领域的巨大市场，司尔特、芭田股份和新洋丰。

2015年钢铁有色行业依旧处于周期性探底阶段。尽管产能开始出清，但因我国经济下行压力加大、产业结构调整加速、房地产市场巅峰已过等因素影响，钢铁有色行业需求端萎靡、供过于求的矛盾依旧突出。因此，在基本面支持有限的情形下，钢铁有色行业在15年产生全行业性的大级别行情可能性很小，主题投资将成全年主线。我们建议投资者从以下两个维度去探寻钢铁有色行业主题性的投资机会。第一，国企改革所带来的资产价值重估与经营效率提升，重点推荐标的：新兴铸管、杭钢股份、马钢股份、首钢股份、攀钢钒钛、包钢稀土、中钨高新。第二，我国新材料技术进步所带来的社会进步，包括高温合金、石墨烯、碳纤维等从无到有的革命性突破，或铝轻量化、粉末冶金精细化等现有科技的替代升级，重点推荐标的：西藏矿业、宁波韵升、抚顺特钢、红宇新材、东睦股份、智慧能源。

盘点2014年，“新经济”置换“旧经济，推动中小市值个股的整体估值水平上升。并购重组带来的“价值重估”从2013年的传媒、游戏蔓延到2014年各个主题，壳资源，“重故事”、“轻业绩”的炒作显得尤为突出。展望2015年，对中小市值个股的选股要求更高，依靠外延收购的个股逐步进入业绩兑现期，若业绩不达预期，估值下移空间大。因此2015年中小市值个股选择上需“重业绩”“轻故事”，优选价值成长股。我们看好的主线分别是（一）智能汽车产业链，看好新能源汽车、汽车电子、车联网中有业绩支撑的标的，推荐云意电气、当升科技、四维图新；（二）智能装备产业链，看好机器人产业链中从事零部件国产化的相关标的，推荐双环传动；（三）医疗服务和大消费，看好移动医疗和创新型制药企业，推荐汉森制药、九安医疗、三诺生物；（四）国企改革，建议关注看好发达地区和小市值大集团公司的国企改革的进度和相关标的；（五）科技类成长股；（六）主题投资上，看好迪斯尼和体育产业。

过去两年板块大幅跑赢市场，展望明年，我们认为，在互联网金融、国产化替代、商业模式升级、并购预期等多重驱动下产业趋势依然向好，泡沫仍将延续，但结构会有所分化。我们建议优选泛互联网化、互联网金融和自主可控三大板块，重点推荐长亮科技、捷顺科技、金证股份、银之杰、启明星辰、浪潮信息、佳都科技、四维图新、用友软件、飞利信、川大智胜、拓尔思等公司。

我们预计2015年消费电子行业景气会小幅走低，主因是对半导体需求最高的智能手机行业增速放缓至20%，其中安卓手机同质化加剧将对供应链造成议价压力。但是，随着智能化渗透到生活的方方面面，智能汽车、智能家居等“泛智能化”需求升级将带来半导体产业更大的增长空间，投资机会也将不断显现。美国半导体产业协会数据显示，第三季半导体产业全球营收与前年同期相比成长8.0%，以870亿美元创下史上单季最高纪录，不但比第2季增加5.7%，也高于世界半导体贸易统计组织在7月预测的年度成长值6.5%，预计未来半导体增速仍将保持强势。我们预计2015年电子行业投资机会将来自于三方面：1、泛智能化渗透到生活的各方面，新型终端产品不断问世为供应链带来制造升级、需求增多的机会，关注智能汽车、智能家居产业链，推荐长信科技、海康威视。2、产业转移不断深化，苹果供应链、智能汽车供应链等向中国大陆内迁，推荐信维通信、长盈精密。3、中国大陆半导体芯片产业受益于内地需求拉升及产业兼并整合存在爆发增长的机会，推荐同方国芯、国民技术。

结合目前行业个股流通市值、动态估值水平，4G投资拉动和市值管理对14年的驱动将在15年边际效应大幅递减，因此行业整体展望为“谨慎推荐”，重点关注结构性行业机会（电信网络IT化变革、国企改革、产业互联网、军事通信等）和跨界转型个股，推荐标的：信威集团、海格通信、鹏博士、中国联通、科华恒盛、高鸿股份、高新兴等。

2014年汽车行业超过40%的涨幅主要来源于新能源汽车和智能汽车概念的高预期与汽车零部件受益于反垄断的促进。2015年的投资策略是挖掘行业结构变革机会，一是汽车保有量的持续增加带来的汽车后市场的扩大，直接受益的仍然主要在于汽车零部件厂商，汽车电商和汽车金融的发展仍然处于初期，可以关注提前布局的企业；而是智能汽车尤其是汽车互联伴随的技术革新带来的机会；新能源汽车仍然属于政策性投资热点。推荐标的：星宇股份、力帆股份、华域汽车、京威股份、凌云股份。

2015年家电投资逻辑：价值配白马，成长选厨电，博弈靠转型。

1. 行业需求不必悲观，家电作为必须耐用消费品，基本的需求依然存在。考虑到十年前家电的普及，行业更新需求不断增加，行业销量不会大幅下滑。

2. 白电行业集中度高，龙头优势明显，份额还在增加，行业格局优良，发生恶性价格战概率不大。良好的行业格局，保证了全行业的竞争状态不至于恶化，在大宗商品价格持续走低的背景下，龙头公司高盈利水平能够保持。3. 消费升级，产品高端化，均价提升。一方面弥补量增长不足，另一方面推动盈利水平提升。4. 家电较低估值未来预期不高，龙头现金充足，分红比例高，安全边际高。龙头配置价值：格力、美的、海尔；关注绩优成长股：老板电器、华帝股份；转型主题：TCL集团、日出东方等。

机械军工行业：转型与革新——传统和新型产业共舞。看好传统产业转型升级，看好改革（国企改革、科研院所改制等）和创新（新技术革命）。持续推荐新型产业（国防军工、通用航空、智能装备、高铁装备、激光装备等）中的绩优成长“飞鹰”、传统产业转型中的“犀牛”；传统机械行业（工程机械、船舶海工）大市值的“大象”开始觉醒；主题投资的“灵猴”（无人机、智能装备、激光产业、智能表、3D打印、新型环保装备等）层出不穷，市值管理框架下的“孔雀”精彩纷呈。重点推荐：海特高新、威海广泰、天奇股份、卧龙电气、鼎汉技术、中鼎股份、双环传动、隆华节能、南风股份、博林特、潍柴重机、中国北车、北方创业、四川九洲、天地科技等。

电力行业投资要点国企改革、电力改革、估值体系改变是电力行业的三条投资主线。（1）估值体系。无风险收益率逐步降低的背景下，低PE、低PB、股息收益率高、自由现金流好的蓝筹公司重获青睐。（2）国企改革。资产证券化浪潮下的资产注入，有望带来“质变”。国企考核体系的完善有助于激发企业内生性经营动力。混合所有制改革背景下，产业资本重新为电力行业定价。（3）电力改革。电改将迈出实质性步伐。售电端开放了全新的市场，电网企业的入口价值体现，发电公司也存在大举进入售电领域的可能。发电端是边际成本的竞争，看好地处能源基地，且具备外送电电源点的公司。推荐标的：国电电力、华电国际、国投电力、长江电力、东方能源、皖能电力、韶能股份。

环保行业投资要点“十二五”收官之年，环保产业崛起之年。（1）政策落地。环保政策顶层设计将出，各细分产业政策落地，公用事业产品价格改革实质性推动。（2）投资落地。对各级政府的环保考核趋严，环保投资落地。（3）第三方环境服务商，综合环境服务商崛起。

投资主线。（1）看格局。“资源+资金”是核心竞争力。以资源拿项目，以资金推项目。（2）看整合。从自来水，到污水处理，到污泥处置，到再生水；从市政水处理，到农村污水处理，到工业园区污水处理。从水处理到固废，从固废到大气治理。产业链整合无处不在。（3）看商业模式创新。互联网环保，资源循环利用、智慧环保等商业模式不断涌现。投资标的：首创股份、桑德环境、万邦达、先河环保。

[电力设备--规范光伏秩序强者恒强、预期风电调价抢装开启；智慧能源引领低碳革命、一带一路实现强国梦想]新能源：规范光伏秩序强者恒强，推荐东方能源，关注亿晶光电。预期风电调价抢装开启，推荐金风科技。电力设备：为达到承诺的清洁能源消费比重，电力系统必须经历一场智能化革命。智慧能源的最大特征是信息化水平的极大提高，带来电力电子、储能、电力系统“传感器”及各类智能用电设备的增加。此外，习主席提出的“一带一路“不仅仅是解决我国产能过剩、需求不足的矛盾，更是通过沿线国内和沿线国区域间交通、电力、通信等基础设施规划发展当地经济、改善民生，从而促进经济合作，实现中国梦，彰显大国气度和胸襟。输配电一二次设备、发电设备以及EPC“走出去”重点标的组合：平高电气、许继电气、国电南瑞、上海电气和特变电工。

纺织服装：看“管理积淀+转型延续”。由于板块整体缺乏成长性，我们认为2015年纺服难有基本面推动的逻辑、但估计个股依然非常活跃，主要围绕四条主线：（1）基本面优良或管理上不断改进的公司，如海澜之家、森马服饰、飞亚达、富安娜等；（2）基本面见底、愿意尝试主业相关新业务的公司，如罗莱家纺、奥康国际（杠杆式员工持股计划）、朗姿股份（完成员工持股计划）、华斯股份、星期六（已发布定增方案）；（3）现有市值存在安全边际、不排斥尝试新业务的公司，如嘉欣丝绸、大杨创世等；（4）体育、迪斯尼、国际改革落地等主题的阶段性投资机会，以及大集团小上市公司类个股，包括探路者、美邦服饰、红豆股份等。

轻工制造：围绕“稳健成长+改革主题+新模式转型”三条主线择股。（1）稳健成长类：在包装行业领域，基于低集中度的竞争格局，我们看好龙头企业凭借成本与服务的规模效应，持续提升市场占有率，推荐奥瑞金、美盈森、合兴包装；在大家居行业领域，我们看好龙头企业发挥品牌规模效应、加速全国化布局所带来的快速成长，推荐美克家居、索菲亚、宜华木业、齐峰新材。（2）主题投资类，在造纸行业领域，大企业众多，竞争格局不佳，股价长期处于底部，应围绕国企改革与林业改革主题挖掘标的，推荐岳阳林纸、晨鸣纸业。（3）新模式转型升级类，推荐劲嘉股份、东风股份（涉及电子烟、云印刷等），东港股份（涉及电子发票、互联网彩票等）。

药品行业受医保控费、新医改取消药品加成的持续影响，增速短期内仍将维持较低增长水平.未来药品企业研发能力以及价格维护能力的重要性将进一步凸显，成为企业内生性增长的核心因素。另一方面，随着行业准入门槛的提高以及竞争的加剧进一步压缩小企业生存空间，兼并重组机会也值得关注。推荐海思科、常山药业等。医疗器械行业细分子行业众多，随着上市器械企业核心产品市场占有率的快速提升，增长瓶颈逐渐显现，通过并购来拓展业务领域成为今后一段时间企业经营的主题。推荐新华医疗等。医疗服务行业短期在政策刺激以及标的稀缺的多重因素影响下，行业的估值处于高位。但从长期来看行业缺乏弹性。建议谨慎参与，要关注长期估值下移的风险。

消费放缓和电商冲击下，百家零售企业负增长，商业连锁原来的成长逻辑被打破。线下零售不断调整体验性的商品、业态组合，提升门店的集客能力。移动购物快速发展，逐渐混淆线上线下的边界。线下零售企业积极进行O2O探索转型，可抢占区域O2O的先发优势，并提升核心地段的物业价值。

2015年投资策略：1、国企改革组合：百联股份、重庆百货、广百股份；2、积极转型，O2O布局：苏宁云商、步步高；3、渠道价值突出，稳定增长：永辉超市、红旗连锁；4、调整体验性的商品、业态组合，盘活存量资产；华联股份。

2015年行业看点为延续基本面休闲游、在线游方向，大的机会一是在于O2O、OTA、MTA延伸重构行业竞争手段/格局，二是在于资本介入、兼并收购（从2014年开始实体行业间相关收购兼并如火如荼，预计2015年热度仍将延续）。另外还有一些国企改革、主题相关热点。基于以上逻辑，我们在10月中提示关注品种为，首推中青旅，其次看好宋城、众信，关注国旅；参考个股涨幅已有表现验证，继续推荐。

从2015全年角度看，我们认为整个板块将逆转颓势，超额收益明显，大、中和小市值品种均有表现，其中大中市值品种对大资金净值贡献较大，小市值品种涨幅领先，重申部分个股估值溢价幅度可能超市场预期。（1）大中市值品种：相对估值水平位于底部，坚决看多，有望搭乘国企改革、个股题材和估值修复等各种东风。我们认为这些品种基本面相对最稳定乐观，若出现板块轮动造成的波动，则毫不犹豫做多；（2）小市值品种：迎接风口，延续个股黑马时代。如以“甲午年牛股”为代表的细分行业食品股，关注涨幅的投资者可获得超预期收益。重点推荐标的：黑牛食品、顺鑫农业、维维股份、山西汾酒、双塔食品。

2014年是农业全面深化改革的一年，我国农业面临粮食安全与食品安全双重困局，也同时经历土地、经营体制的深刻变革，农村土地的“三权分离”导致土地流转加速，农业新型经营主体不断壮大，同时，农业行业与（移动）互联网加速融合是大势所趋，商业模式在发生变化。2015年，我们坚持从“ 反转+变革”两条主线去发现标的。一、反转类：1）畜禽养殖板块已处反转右侧，优选低市值、高弹性标的。2）15年种业板块将从迎来底部反转+并购整合投资机会。二、变革类：1）动保行业面临“行业升级+下游养殖景气反转“双重利好。 2）商业模式变革。随着农业深化变革及新技术的出现，农业企业的商业模式也在演变。有的进行互联网转型；有的利用自身业务特点，向下游拓展。推荐：华英农业、大北农、金宇集团、天邦股份、正邦科技、登海种业等。

11月末央行降息，恰好在楼市销量阶段性企稳的背景下，短期来看按揭贷利率与开发贷成本有望进一步降低，有助于提振年末及明年初楼市表现，但销量改善将出现区域分化，有需求支撑的一线及部分二线城市销量有望明显改善，而库存高需求弱的部分二线及三四线城市预计销量改善力度不大。从中长期看，库存及房价高企，楼市依然面临下行压力，长期拐点难改。对地产板块，降息将带来脉冲式的影响，超额收益的可持续性还需观察楼市基本面回暖的延续性。个股方面，我们维持推荐行业龙头万科及模式稀缺的华夏幸福；此外，降息窗口期可适当配置“销售弹性好”和“净负债率高”个股，我们推荐以刚性需求为目标客户的全国性龙头保利及一线城市资产较多的首开。

建议配置主线“低估值蓝筹+国企改革+新兴成长”。（1）低估值蓝筹已进入自我强化的良性循环：政策层面国企改革、一路一带提升估值；股价涨到1倍PB以上，为公司进行混合所有制、二级单位板块分拆、员工持股创造了可能，同时也为低成本融资创造了可能。重点推荐中国建筑、中材国际、中国交建、中国中铁、中国铁建等。（2）国企改革：将是贯穿全年重要主线，重点推荐棱光实业、安徽水利、隧道股份、粤水电等。（3）新兴成长：建议重点关注智慧城市及智慧医院（达实智能），设计咨询（苏交科），国际工程（中工国际、北方国际、中材国际、中冠A），环保工程（三维工程），装饰园林（金螳螂、广田股份、东易日盛、亚厦股份、洪涛股份、宝鹰股份，普邦园林、岭南园林等）。

2015年新丝绸之路战略进入落实阶段，产能输出有效缓解过剩压力；丝绸之路战略实施将增加水泥的对外投资，改善国内水泥行业的需求结构；国内新增供给大幅减少，基于环保要求淘汰落后产能力度进一步加大；供需关系将会有较大的改善。关键的增量主要来自包括铁路、水利和市政轨道在内的投资需求。关注一路（新丝绸之路）一带（长江经济带）一化（京津冀一体化）战略实施推进的范围与深度，布局行业龙头。水泥板块推荐标的：中材国际、天山股份、青松建化、祁连山、宁夏建材、海螺水泥、巢东股份、江西水泥、四川双马、华新水泥、冀东水泥、金隅股份；其他建材推荐标的：中国玻纤。

证券行业：我们预计证券行业将在2015年保持业绩的持续高速增长，各类政策利好和创新业务的推出也将推动行业收入结构进一步优化。我们看好两类标的：一是资本金优势及创新业务先发优势明显的低估值行业龙头，包括：中信、海通、华泰、广发、招商等，另一类是业绩处于高速增长时期又拥有各类催化剂预期的中小券商，包括：太平洋、国元等。

2014年行业内并购重组积极活跃。随着下半年传媒板块的并购潮逐渐平息，多家跨行业的准传媒集团已形成。我们认为两类传媒集团型公司即将成为2015年的热点：内容+平台+终端聚合传媒集团与影视与游戏泛娱乐化概念集团。 对于传媒公司来说，跨界泛娱乐概念布局的协同性强，围绕同一IP开发影视+游戏+文学+动漫等作品的想象空间极大。目前，龙头公司已通过收购与入股等方式完成多领域布局，随着通过并购进行简单业绩增厚的发展阶段逐渐完成，传媒行业在2015年即将进入公司对IP价值挖掘与产品开发能力的比拼。

推荐标的：跨行业娱乐概念集团：华谊兄弟、光线传媒、乐视网、掌趣科技、华录百纳渠道+内容布局概念集团：歌华有线、百视通、人民网、乐视网、华数传媒海外扩张概念集团：蓝色光标、数码视讯、掌趣科技、乐视网