海通证券：暴跌后政策打补丁 金融股可继续持有

对于昨日沪深股指暴跌，海通证券首席策略分析师荀玉根分析指出，股指大幅下跌，源于杠杆交易放大利空。但是不用恐慌，暂难引发融资平仓的踩踏，政策或纠偏，持有金融股的投资者也无需慌乱出逃。

根据公开数据，截止1月16日融资余额达1.1万亿，较14年6月末的4035亿有显著增长，融资交易占市场成交的24.1%，较6月末增长10个百分点。此外，伞形信托通过银行理财配资等提升交易杠杆的方式发展迅猛，此类杠杆资金推算在万亿以上。荀玉根认为，杠杆交易的运用使得市场更敏感，生怕踏空或被套，利好预期下恐慌性大涨，利空预期下恐慌性杀跌。05-07年、08年底-09年两轮牛市中上证综指单日振幅5%以上共30次，占比5%，而本次11月21日降息后市场加速上涨以来，上证综指单日振幅5%以上3次，占比12%。

而根据相关规定，客户使用现金融资杠杆率可以达到2倍，使用标的券融资杠杆率可以到1.4-1.7倍，当客户资产负债比降至130%时将引发强制平仓。由于客户信用账户内保证金融资比例一般低于上限，且部分持仓非两融标的，因此目前市场两融客户的平均杠杆率不到1.5倍。 “如果要触及130%的强制平仓线，其股票市值的下跌幅度要达到57%，这意味着其所持股票还要经历5个以上跌停才能引发强制平仓，发生概率极小。”荀玉根指出。

不过，目前伞形信托的规模大约在万亿，杠杆率一般在3-4倍，当产品净值下跌至0.8-0.85时会引发强制平仓，相对两融而言伞形信托的强制平仓压力会更大。对此，荀玉根预计，考虑到期仓位和持仓集中度会相对较低，单日跌停引发强制平仓的概率不大。

此外，50万以内及违规展期客户占比小，对市场影响有限。根据相关数据，2014年末，资产50万以内账户数量占比95.96%，资产占比12.39%，尽管账户占比较高，但资产规模占比相对较小，其中开展两融业务的资金占比就更小。荀玉根指出，根据草根调研，目前市场展期的两融账户比例大约仅为3%-4%，对市场影响不大。并且，对于此类违规操作证监会的处理意见还没有公布，不排除进行新老划断而非强制平仓的处理办法，预计总体对市场影响有限。

而从昨晚证监会新闻发言人邓舸回答记者采访时提到“你所提到的几方面的情况，被市场解读为监管部门联合打压股市，这与事实不符”、“对证券公司开立融资融券信用账户时证券资产低于50万的客户，继续按证监会原有政策和规定执行，不因为这一资产门槛而强行平仓”等措辞来看，监管层态度微妙变化。

荀玉根认为，这说明政策信号已经微妙变化，政策背景上，119市场大跌与13年6月钱荒类似，政策如微调会改变市场情绪。2005年来牛市和震荡市中，上证综指单日跌幅超5%的情况共有12次，其中有9次发生在中级调整期间，有3次是短期行为，如06年6月7日、07年2月27日、14年12月9日。从历史经验看，中期调整通常需要比较强的多因素共振，货币政策从严、地产政策从严、基本面持续差，是较常见的诱导因素。目前融资从严单一因素本身难引发中级调整，不过杠杆交易让市场波动加大，但情绪的变化会受政策信号影响。

由此，荀玉根建议，持有金融股的投资者也无需慌乱出逃，手中尚有金融股的投资者可继续持有。

第一，短期市场情绪极度悲观，但管理层态度已微妙变化，观察后续政策是否微调。13年6月钱荒后，央行放水之后股市上涨，6月跌幅居前的资金敏感性行业，如地产、非银、银行，第一波反弹均居前。

第二，展望未来，可能利多因素包括：降准降息、地产政策进一步松、短期打新资金解禁、欧元区量化，可能利空因素包括：宏微观数据不佳、美国议息会议干扰流动性、俄罗斯、希腊事件恶化。对比看，融资从严后，春节前利空因素出现概率偏低，反而利多因素出现概率更高，金融股受益。风格上，2013年的创业板一枝独秀难现，更可能均衡化，符合政策方向的互联网金融、信息安全更优，主题方面，关注“一号文”和“京津冀”。