暴跌冲击波：伞形信托拉响爆仓警报

□本报记者刘夏村

1月19日，A股暴跌，殃及信托。

下午3点，A股甫一收市，李阳（化名）便要求风控人员紧急排查公司旗下证券投资信托的风险情况。李阳是某大型信托公司证券信托业务部门的总经理，现在最让他担心的，是伞形信托出现爆仓。

实际上，凭借较高的杠杆、较低的配资成本，伞形信托已是成就这轮“杠杆上的牛市”的重要力量，大量产业资本和银行理财资金由此进入A股市场。据业内人士估算，目前伞形信托的存量规模约为2000亿元。

中国证券报记者了解到，在1月19日的行情中，伞形信托虽未出现大面积爆仓，但警报已然拉响：一些信托公司的伞形信托出现了不同程度的风险，其中某信托公司的伞形信托中，有30%的子信托触及“部分平仓线”，已要求劣后级投资者追加保证金。

值得注意的是，产业资金在新年伊始开始减持金融股等大蓝筹，被认为是伞形信托在此次下跌中没有爆发更大风险的重要原因。此外，来自多家信托公司的消息显示，近期伞形信托业务量减少，产业资本通过伞形信托进入A股显现乏力。

暴跌拉响爆仓警报

“一收市，我们马上对公司的所有证券投资产品进行了风险排查，重点是伞形信托。”19日晚间，李阳对中国证券报记者说。

这一天，受证监会规范“两融”等因素影响，A股出现断崖式跳水，截至收盘时大跌7.7%，遭遇2008年6月11日以来最大单日跌幅，两市近200只股票触及跌停。

A股大跌，自然殃及到了投资股票市场的证券投资信托。几乎在同一时间，南方一家信托公司也开始紧急排查伞形信托的风险。

所谓伞形信托，即在一个主信托账号下，通过分组交易系统设置若干个独立的子信托，每个子信托都是一个完全独立的小型结构化产品，单独投资操作和清算。信托公司通过其信息技术和风控平台，对每个子信托进行管理和监控。

相比“两融”业务中1:1的杠杆，伞形信托的杠杆更高，一般为2:1或3:1。目前，伞形信托的优先级多为银行理财资金，劣后级更多的是产业资本和“大户”。这就意味着，通过伞形信托，劣后客户可以控制最多3倍的较为便宜的银行资金用于A股投资。不过，较高的杠杆，亦使得伞形信托在股市下跌中面临更大的风险。

一番排查后，前述南方信托公司风控人员得出结论：公司旗下伞形信托中，有30%的子信托触及“部分平仓线”，未有子信托触及平仓线。据知情人士介绍，该公司所谓的“部分平仓线”相当于预警线，在2倍杠杆中，其风控系数是0.8，3倍杠杆中，风控系数是0.95。按照相关协议，无论是触发了“部分平仓线”还是“平仓线”，均要求担任“劣后级”的客户在T+1日内补仓。

“平时，公司的这些风控人员都比较轻松，但今天需要全部加班，紧急通知客户补仓”，前述知情人士说。

相比之下，李阳要轻松很多——排查发现，其公司旗下的伞形信托中，只有3只子信托触及“预警线”。

据业内人士介绍，信托公司在交易日收盘后，会对每一个子信托进行监控，如果发行客户达到预警线，会通知对应的劣后委托人在一天时间内追加保证金，客户如果不追加保证金，信托公司会对相应的子信托进行强制性减仓，以保证优先级资金安全；同理，如果达到平仓线，已要求客户在一天时间内补足保证金，否则要求客户自行止损或由信托公司强行砍仓，这意味着产品将清盘。一般而言，2倍杠杆的伞形信托的预警线是0.9，平仓线是0.85，3倍杠杆的预警线是0.95，平仓线是0.9。

产业资本减仓蓝筹股

即便如此，李阳还是心有余悸。对于他而言，如果客户不追加保证金，则需要信托公司强制减仓，倘若客户持股集中度较高且发生跌停卖不出去的现象时，作为优先级的银行理财资金的安全将受到威胁。届时，尽管信托公司不担负责任，但也要承担向劣后级讨要优先级资金的事情，处置较为麻烦，这相对于千分之五的业务费率而言，显得得不偿失。对于A股市场而言，如果包括伞形信托在内的大量杠杆资金遭遇强行平仓，又将加剧市场进一步下跌。

在一些业内人士看来，之所以伞形信托未见显著爆仓，信托公司较好的风控是重要原因之一。据了解，除了极个别信托公司，多数信托公司并不允许伞形信托子信托只持有单只股票。

在李阳看来，劣后客户的“高明”亦是伞形信托躲过一劫的重要原因。他透露，早在2013年下半年，产业资本通过伞形信托进入A股的迹象即已显现。他说，彼时，这些资金即以金融股为重点配置方向。

“那个时候，银行股、券商股的估值更低，到现在早就获利不少了，肯定能扛得住这次下跌。”李阳如是说。

更为重要的是，李阳发现，今年元旦后，这些资金开始减仓，而这种趋势一直在延续。华泰证券发布于1月20日的研报亦显示，今年1月以来，全市场产业资本增持45.15亿元，减持271.12亿元，净减持225.97亿元，其中减持非银金融金额为139.9亿元。

杠杆增速放缓

实际上，助涨助跌的杠杆资金的动向，一直牵动着包括监管机构在内的诸多市场参与者的心。在证监会此次规范“两融”之前，一则某地叫停新增伞形信托的传言便已开始流传。中国证券报记者经过多方求证后了解到，去年末，华东某地证监局曾口头表示，不建议券商做新增伞形信托业务。不过，在实际中，有些券商并未按照这一“口头建议”执行，但也有些券商同时收到来自其公司总部的同样建议。

川财证券在一份报告中表示，无论传言的叫停是否有实质性内容，能够确定的是，2015年杠杆增速会下行，否则更多实质性监管手段也会出台。中国证券报记者亦从多家信托公司了解到，伞形信托业务的增速正在放缓。一位证券投资信托业务信托经理透露，2015年以来，其公司的伞形信托业务量开始出现下降趋势，但下滑幅度较小，显示产业资金进入A股出现疲态。另外一家信托公司的相关负责人亦透露，近期资金通过伞形信托渠道进入A股的特征是：产业资金在减少，更多的是个人客户。

值得注意的是，在证监会此次出手规范“两融”后，伞形信托被加强监管的预期亦随之升高，但对于李阳们而言，伞形信托目前仍是其业务重点之一。

“目前我们还没有收到相关监管政策。”李阳说。不过，他也承认，监管机构对伞形信托一直持不鼓励的态度。