凯众材料的“另类”生意经

2014年11月，上海凯众材料科技股份有限公司（以下称凯众材料）向证监会递交了首次公开发行股票招股说明书申报稿，正式进入了IPO排队流程。公司申请在上交所挂牌，虽然是一家传统汽车零部件生产商，但公司在主要经营范围中却写有带有浓厚高科技意味的高分子材料内容，令外界对其充满好奇。

从业绩来看，公司表现中规中矩，值得关注的是，公司负债率并不高，但运营效率却不那么乐观。不过，公司却有自己的一套解决之道。

营收毛利双降

凯众材料的招股书中写着公司经营范围：高分子材料（除危险品）及制品、汽车零部件、承载轮的开发、生产、销售，从事货物与技术的进出口业务。

仔细来看，公司主营业务为悬架系统内减震元件、踏板总成和胶轮的设计、研发、生产和销售。公司减震元件主要包括缓冲块、弹簧垫、减震支撑以及防尘罩等。

从已披露的数据来看凯众材料业绩增速相对平稳，但未来预期却不乐观。数据显示，公司2012年实现营业收入18889.74万元，同比增长10.47%；2013年营业收入为22785.88万元，同比增长20.63%。

凯众材料表示，报告期内公司营业收入增长率与主要客户中整车厂近两年的增长较为同步，公司营业收入在报告期内随汽车市场回暖、原有客户业务的增长及新客户的开拓实现了稳定的增长。

值得关注的是，公司披露的2014年上半年的营业收入为12214.48万元，如果粗略估算，2014年全年的营业收入约为25000万元，公司的营收增长可能会低于两位数，这一风险，公司并未在管理层分析中做出解释。

实际上，从公司产品毛利率的变化能看到一些负面问题。

招股书显示，2012年至2014年上半年，公司主营业务的毛利率分别为44.3%、44.49%和42.72%，下滑趋势开始出现。

对此，公司的解释是，公司的主营业务综合毛利率算数平均值为44.11%，各年间波动较小，但各类产品年度之间毛利率有所变动，表现在：主要产品减震元件毛利率有所下降；踏板总成的毛利率在2011年-2013年有所上升，2014年1-6月有所下降；公司辅助产品胶轮毛利率变动较大，主要原因是公司生产销售该产品较少，在报告期内其质量较不稳定，成品率、返修率有所波动，造成单位成本波动较大，但因其收入占公司主营业务的比重较小，其对主营业务综合毛利率贡献度及影响也较小。

既是股东也是客户

与自身比凯众材料的毛利率在下滑，但与同行业上市公司给比，公司毛利率却遥遥领先。

招股书显示，以中鼎股份、美晨科技、龙生股份、光洋股份作为采样对象，得出的行业平均毛利率为30.41%，但凯众材料的毛利率却达到44.11%。

公司对此的解释是，减震元件类产品占公司主营业务收入比例较高且其毛利率较高。公司减震元件产品毛利率较高主要由于公司该类产品主要是由聚氨酯类材料加工而成，因聚氨酯原料相对于橡胶原料有耐用性更强、减震效果更好、更节能环保的优势，所以在汽车悬架系统的减震部件里橡胶类产品有逐步被聚氨酯类材料替代的趋势，公司有多项聚氨酯弹性体的制备方法的发明专利，产品生产工艺优良及技术含量较高。且公司有很强的配套设计能力，能够保障随OEM客户产品更新换代而及时完成配套。另外，聚氨酯类减震元件同行业的竞争对手相对较少，只有巴斯夫等几家公司，并且技术门槛较高，客户的质量要求高以及汽车零部件行业供应商体系的进入壁垒也保障了公司有较高的盈利能力。

公司自称的这一优势似乎被下游企业看中。在众多的股东名单中，有一家上海汽车创业投资有限公司（以下称上汽创投）引起了外界关注。

2011年12月，凯众有限（公司前身）引入了上汽创投在内的三家机构投资者，增资价格为10.40元/出资额，随后经过几次增资，上汽创投成为凯众材料第五大股东，持有公司发行前4.89%的股份

资料显示，上汽创投系上海汽车集团股权投资有限公司的全资子公司。与此同时，上汽集团也是公司的大客户。

资料显示，2011年至2014年上半年，公司对前五名客户的销售额及其占公司营业收入的比例中，上汽集团分别占比为33.14%、37.64%、32.64%和25.83%。

即使股东，又是大客户。公司的生意经不得不令外界佩服。

运营效率堪忧

除了经营策略之外，公司的资本运作也同样高明。

招股书显示，2011年至2014年6月末，公司的资产负债率（母公司）分别为14.48%、20.71%、10.68%和14.25%。

凯众材料表示，公司资产负债率较低，长期偿债能力较强。2012年末资产负债率有所提升，主要是由公司尚未支付的2012年12月26日股东大会决议通过的现金分红3500.00万元导致应付股利增加所致。

与此同时，公司资产负债率还远低于同行业上市公司。

资料显示，可比上市公司的资产负债率均在30%以上，而公司的资产负债率大约在15%左右。除此之外，公司流动比率、速动比率均高于可比上市公司平均

水平，且均处于较高水平。

凯众材料表示，公司流动资产占总资产的比例较高，负债金额相对较低且全部为流动负债。流动比率、速动比率指标表明公司短期偿债能力也较强。

负债率低于同行业上市公司意味着公司融资压力并不大。

分析人士指出，过去曾出现过一些公司资产负债率过低，通过股本融资会导致公司财务结构更加不合理，公司缺乏明确投资方向，资金可能剩余。比如一家公司负债率是10%，同行却是40%，该公司完全可以借款，既融到资又优化结构，却硬要股本融资就是恶性圈钱。

实际上，公司在运营效率上确实存有瑕疵。

从存货管理上来看，凯众材料的存货主要由原材料和库存商品等组成。招股书显示，2011年至2014年6月末，公司存货余额分别为3983.48万元、4013.61万元、4442.50万元和4760.67万元，占流动资产的比例分别为17.52%、16.20%、17.67%和18.99%，公司存货占流动资产的比例较高。

对此，凯众材料的解释是，公司为了适应整车厂和系统集成商零库存管理的要求，在整车厂及系统集成商附近租用仓库或者租用整车厂及系统集成商仓库储备产品，以保证及时供货，由此造成存货余额较大。

不过，凯众材料也坦言，虽然公司的存货是正常生产经营所形成的，但由于公司存货余额较大，占用了公司较多的营运资金，降低了公司运营效率，公司存在存货余额较大以及可能的存货跌价的风险。（本报综合报道）