社会融资成本继续下行空间有限

最近几年，社会融资成本高已成为中国经济“拦路虎”，2015年该问题治理成效初见。央行的抽样统计数据显示，2015年3月末，企业融资成本为6.83%，比上年末下降12个基点，比上年同期下降50个基点。

企业融资成本下行主要是社会融资结构积极调整的结果。一季度，信托贷款等高成本表外融资萎缩较多，同比少增1.14万亿元；占同期社会融资规模增量的8.3%，同比下降19.4个百分点；与此同时，人民币贷款同比多增6253亿元，占同期社会融资规模增量的78.3%，同比上升24.1个百分点。

但此药方能否持久生效仍存不确定性。一是融资需求从表外向其他高成本替代融资迁移。要从根本上缓解企业特别是小微企业融资难、融资贵的问题，必须不断增加资金的有效供给。表外融资，实质上是商业银行在金融抑制环境下自发实施的一种金融创新行为，突破了由于分业监管形成的市场分割与扭曲，扩展了传统金融服务的边界。这类业务，市场化程度高，灵活性强，竞争更加充分，也是资金供给的有效渠道之一。表外融资大幅收缩后，资金需求开始寻求P2P等新兴融资途径。经统计，2015年3月，中国P2P网贷单月成交额创历史新高，累计成交额突破5000亿大关；4月，P2P行业惊现单日成交上亿元的天量现象。随着时间推移，这种表外融资被替代效应，将更加明显。

二是表内信贷扩张有限。对非标业务的监管约束以及对信贷额度的管控放松，激发了银行信贷投放速度，但信贷规模短期扩张难以成为新常态。首先，信贷扩张受限资本约束。对表外隐藏信贷规模进行约束，商业银行不得不回归表内信贷，这在一定程度上加重了资本金的捉襟见肘。此外，银行还要为不断高企的坏账做冲销准备。其二，房地产等表内信贷推手发展前景仍存争议。2015年3月末，房地产开发贷款余额6.09万亿元，同比增长24.1%，增速分别比去年同期和上年末高8.4和1.5个百分点；个人购房贷款3月末余额12.1万亿元，同比增长17.6%，增速比同期各项贷款增速高3.6个百分点。房地产市场前景面临不确定性。在经济下行期商业银行有控风险的需要，找到好的信贷投放方向不容易。

目前，市场降息预期强化。而降息向市场传递了资金价格下调的信号，但对于市场利率下行的影响并没有那么大。3月份新增人民币存款同比大幅减少1.1万亿。降息的结果可能加速存款流失使银行负债端成本不降反升，引致“囤钱”行为。

因此，化解这一历史性难题还需要综合性的金融改革方案。比如，大力发展直接融资的应有之义，应包括商业银行从间接融资主导到主动提供直接融资服务。当下金融生态中，提到社会融资成本，最遭人诟病的无疑是资金中间环节过多，即高“物流成本”。随着多层次资本市场不断完善，利率市场化进程加快，越来越多的资金通过非传统银行贷款渠道流向实体经济，但大量通道业务滋生，资金传导到实体经济的链条环节过长，且层层加码。 按照中国金融改革的既有逻辑大步探索混业经营的路径，降低分业成本，是为实体经济降负的积极策略。