摩根大通朱海斌：降准降息概率下降 应多关注财政政策

凤凰财经讯 6月26-27日，2015陆家嘴金融论坛在上海召开。论坛期间，摩根大通中国首席经济学家和大中华区经济研究主管朱海斌接受凤凰财经专访，对近期股市调整、二季度经济数据以及货币政策等问题进行了分析解读。

谈及近期股市的大起大落，朱海斌认为，这是“往合理的区间重新估值”，是市场本身调整的过程。他分析了具体几个方面的原因，包括流动性短期收紧、对货币政策继续宽松期望的落空等。

对于外界对货币政策接下来的猜测和判断，朱海斌认为，货币政策实际上对于稳增长方面，也有一些结构性的问题，并不是说我们降息降准之后，经济马上就能回来。他认为，增长的过程，货币政策需要同时搭配财政政策，或其它的一些改革的措施，效果才会更加明显。

朱海斌强调，接下来一段时间，降准降息的概率下降，更多关注应放在财政政策上。

此外，房地产行业在过去两个月里，非常明显的出现了楼市的成交量的翻盘，甚至房价也在上个月第一次出现了环比上升。

对此朱海斌解释称，不能笼统地将之看做是“楼市回暖”。对于宏观经济来说，更关键的一个指标是，新开工的面积和房地产的投资的增速。而实际情况是，这两项指标仍在下行——从这个角度看，房地产市场调整还远远没有结束。

以下是对话实录：

凤凰财经：朱老师您好，欢迎作客凤凰财经访谈室。我们先就今天备受关注的股市急挫问题谈一下。您认为这一轮比较严重的大起大落的振荡，是由哪些原因促成的？

朱海斌：这个信息其实跟上星期股市的调整，当然我们说看起点的话，股市在今后一年多狂飙之后，到达5000多点高位，这个估值已经相对比较高了，其实在很多的这个行业或者说一些像新三版市场，这种泡沫化倾向比较明显。所以在那个位置上，一定价值是往合理的区间重新估值，这个时候应该是本身市场调整的过程。

从时点来看的话，有几个方面的原因，导致了两周之内股市的下调。一个就是跟我们最近的一些流动性，短期的一些收紧有直接的关系，尤其是上一周的新股的上市，包括这个二季度季末的一些通常的收紧现象，所以银行兼市场这个流动性，相对偏紧，这导致资金面上对股市有一定的影响。

另外一个，就是从我们最近一些经济数据，尤其对货币政策的这个判断看，应该说可能市场预期也在出现一些变化。4、5月份如果我们看宏观经济数据的话，其实有一些环比转好的迹象，包括最近的PM2的数据，6月份也在好转。反映到货币政策方面，就是说之前市场这个预期，就是11月份以来，我们看央行，几乎每月一降的步伐，不是降息就是降准，所以给市场非常强的预期，可能上一次5月10号降息之后，可能下一个降也不远。而实际上从5月10号以后，银行就没有再继续的进一步的动作。

所以市场现在可能对货币政策方面，到底下一步会怎么演化，可能也出现了一些现象比较微妙的变化，使得近期降准降息的概率在下降，这个预期变化以后的反应。

凤凰财经：对的，其中一种说法就是，股市下跌一大原因是对于最近的一次降准降息期望的落空。您预测接下来一段时间里，货币政策还有没有继续宽松的空间？

朱海斌：对，所以尤其大家对降准降息猜测的时点，通常在周末，但从我们的角度来看，我们一直认为降息跟降准方面，其实空间是比较有限的，尤其投资者也需要关注到货币政策操作，可能会出现一些变化。

当然我们往回看，在过去的尤其去年10月份以后，三次降息，两次降准，最直接的诱因是当时一季度，宏观数据非常差，所以那个货币政策当时明显是偏紧，所以一季度大量的资本外流，导致外汇占款下降以后，做一个对冲性的操作，所以央行两次降准降150个基点，这个都是当时一个比较正常的货币政策的反应。

但这几个月，就是这两个季度看下来的话，应该我们要注意到的就是说，货币政策实际上对于稳增长方面，也有一些结构性的问题，并不是说我们降息降准之后，经济马上就能回来，实际上我们看到就是说，我们增长的过程里头，货币政策需要同时搭配财政政策，或其它的一些改革的措施，才能效果更加明显一点。那联系到我们最近一个多月，其实在稳增长的措施方面，我们关注到出现有意思的一个变化，就是说对于财政政策方面，这个关注度可能最近在上升。包括我们像最近的地方政府债务的置换，增加到两万亿。包括像PPP模式的推广，这个力度也在加强。

所以这些种种的迹象都表示，实际上目前政策上短板实际上是财政政策，而不是在货币政策。

凤凰财经：所以现在在尝试用更多的、其它的方式，去增加流动性，然后降低这个企业融资的成本，而不是单纯就是简单粗暴的，直接降息降准。

朱海斌：某种程度上，央行可能会回到我们在去年，在同一个时刻，央行当时讲的最多是定向的，结构性的货币政策，我们平时说的定向的货币政策工具。那这个政策跟像财政或其它政策搭配起来，通常可能在目前，中国当前一个环境，它可能效果会更加有效一些。比如说在地方政府债务的置换方面，最开始采取公开招标，后来银行热情不高。所以在修改后的方案里头，也加入了可以用定向，而且这个地方政府债务被允许，用来作为抵押品，来进入央行的一些流动性的政策工具。实际上某种程度，是货币政策支持这个地方政府债务的置换问题。

凤凰财经：二季度的宏观经济数据马上要公布了，就是根据您的分析，您分析数据整体上可能会是怎么样的一种状况？然后对接下来一段时间的货币政策的影响如何？

朱海斌：对，我们大致有个判断，就是二三季度的话，可能经济的一个基本的走势，就同比基本上比较稳定，环比的话，会出现比较明显的改善。一季度，我们知道，央行的同比增值是7%，环比的话，如果年化以后，一季度才5.3%。我们刚才说在二三季度的话，环比会比一季度5.3%要强，同比的话，因为去年基数比较高，可能还是在6.9到7之间的一个小范围内。从目前经济的一个主要的一些我们说驱动的力量看，负面因素仍然来自于固定资产投资领域，尤其是制造业的投资和房地产投资，这个其实它的走势仍然是进一步的放缓。

这个要特别关注一下就是房地产，因为房地产行业在过去两个月里头，非常明显的就是说楼市的成交量，出现了非常明显的翻盘，包括房价在上个月，也是第一次出现了环比的第一次上升。但是实际上我们看到，对于宏观经济来说，更关键的一个指标就是，新开工的面积和房地产的投资的增速，这两项指标实际上还是往下走，我们看到新开工面积还是负增长，虽然负的区间小了一点，就是往回缩一点，但是房地产投资的增速，从年初的10.5进一步下滑到5%，那所以从这个角度看，投资的下滑，这个调整到目前，还远远没有结束，可能还需要再持续一段时间。

凤凰财经：所以不能简单的认为楼市已经开始回暖。

朱海斌：楼市回暖，我觉得这个过于笼统的说法，其实应该不准确的，我们认为楼市现在比较，更确切的一个看法，楼市分化的现象，正在进一步的更明显。

这个分化体现在三个方面，第一个方面我们刚才提到，楼市交易跟新增投资之间的分化，也就是反映在交易量回暖，房价相对比较趋稳，但是新开工面积还是负增长，所以反映到那个房地产的投资增速，仍然会持续下滑，这是第一个分化。

第二个分化，在不同城市之间，我们看到一二线城市，尤其一线城市跟三四线城市这个分化进一步的拉大。最近的像上海，包括北京，房价其实出现了反弹，反弹的幅度还比较大。三四线城市，很多地方房价还是比较低的，这个分化也在，包括各个地方的供需关系，也存在非常大的区别。城市之间的分化，是第二。

第三，当时说的是楼市之间和商业地产之间的分化，可能在今年或者今后一两年，也会体现的更加明显。那具体的反映就是说，相对来看，我们说商业地产可能在未来一两年，风险会进一步上升，楼市可能会相对表现更趋稳一些。

为什么我们对商业地产相对更担心，除了我们看到商业地产也同样存在类似于跟楼市的供大于求的这个现象，其它有几个因素：

首先，商业地产的需求方，可能也出现了就是说疲软。楼市方面，我们知道随着城镇化跟收入上涨，其它的需求还是相对比较稳定的。但是对于商业地产来说，更相关的是第一经济的增速，第二就是商业模式的变迁，我们现在经济还是处于一个三期叠加的一个慢慢的结构性下调的阶段，再加上一些比如像电商一些新的商业模式，对一些就是说传统的这个像零售啊，购物中心这种需求，带来很大的冲击。所以需求可能会相对更加疲软。

其次，商业地产方面，政策调整的空间非常有限，因为楼市我们知道，之前都是政府一直非常紧缩性的楼市政策，所以一旦市场不太好，政府可以放宽以前的这个楼市管控，商业地产我们是原先没有政府管控的，所以政策调整的空间相对小很多。

第三，从商业模式看，楼市的这个资金链，对资金的要求会更高，因为它没有，我们知道住房有预售值，商业地产没有预售值，所以需要一次性把资金，盖完这个楼以后才可以卖，所以相对来说，整个比楼市的话，一旦调整起来，它的幅度要更加的剧烈，这个可能对整个金融体系，或者对于实体基础，会造成一定的影响。(张凤娇)