市场割裂暗藏盲区 债市利益输送揭开冰山一角

2013年04月18日 10:06
来源：上海证券报

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图为二级市场债券代持交易模式

图为一级市场直接申购债券的代持交易模式

前有富滇银行“倒券风波”，后有国信证券越权撮合案，到如今邹昱可能涉及利益输送的“代持养券”事件，无不将聚光灯指向目前的银行间市场。

“这个市场中，点对点之间的交易缺少足够的监管，割裂市场下的监管留白给参与者不少攫取灰色收入的空间。”沪上某基金公司督察长昨日向本报记者直言，“我对债券交易违规行为的关注度远远高于股票市场。”在其看来，后者要简单、透明得多。如何改变因为交易场所、交易制度与监管割裂带来的机制弊病，或许这才是更需要思考的问题。

⊙记者 王诚诚 ○编辑 于勇

代持养券是机构普遍做法

在采访邹昱事件的过程中，业内人士“谈虎色变”。对于代持、养券以及丙类账户这类问题，业界多以“过于敏感”、“不了解”或“没做过”婉拒。然而，“只做不说”的态度或许更说明问题。

记者了解到，代持养券是基金、券商、保险等各大机构普遍的做法。

“代持养券最早源起于货币基金。”某市场人士告诉记者，由于货币基金所购买债券的品种、久期方面限制较多，管理人为了比拼业绩，常常需要找第三方机构代其持有久期更高的产品，以提高产品收益。

举例来说，监管规定货币基金只能购买久期在180天以内的券种，但债券管理人可以找第三方代其持有更多长久期的品种，然后以逆回购的方式拆入自己管理的账户。由于逆回购的久期为91天，这样就可以隐蔽地拉长产品久期以获得超额收益。

此外，券商在债券承销过程中也需要找人代持。

“债券承销往往和市场关联度比较大，当市场好的时候大家都抢着要，只要拿到券就能赚到钱。”某券商人士告诉记者，由于承销商自己不能购买所承销债券，代持这种行为就“相当必要”。

上述人士透露，较普遍的做法是，券商找保险、基金等其他机构代持其所承销债券。由于市场景气，100元的债券后者拿到券之后可能就涨到110元，双方可能会对持有期间收益进行分成。

值得一提的是，上述“公对公”的代持虽然违规，但不违法，只能称为市场“潜规则”，并不足以引起监管部门，尤其是公安部门的介入。

邹昱事件或许揭示了更深层面的问题，即债券市场的“利益输送”、“关联交易”可能大量隐秘存在。

类似案例曾被查出

曾在证券监管业任职的一位人士昨日向记者透露，其于两年前查过一起债市利益输送事件。该事件缘起于某债券价格大幅偏离市场交易价格。

“当时某个债券交易价格很奇怪，不但低于市场估值，而且大大低于市场交易均价。”该人士表示，由于中债登定期公布的债券估值只是理论价值，而流动性带来的折价也属正常现象。但是这笔交易不但大大低于估值，比市场交易均价也低了120BP以上。

交易资料显示，该笔债券的交易对手是券商，券商当日就将该债券以同样的价格出售给了某商业银行。

“之所以会绕道到商业银行，可能因为银行可以帮助丙类户进行结算，而丙类户的实际控制人如果是基金经理本人，就会涉及利益输送。”

据了解，中央国债登记结算有限责任公司设置甲、乙、丙三种债券一级托管账户。丙类账户与甲、乙类账户的区别在于不能通过中央债券综合业务系统联网交易，必须通过结算代理人来交易。

丙类户大量存在于银行间市场，多为非金融机构开设。在不够活跃的银行间市场，扮演做市、撮合等重要的角色。不完全统计，目前该类账户占银行间债券市场全部投资者的71%。

上述人士指出，银行间债券市场的大部分日常交易是通过丙类账户来进行的，其交易的频率、规模都越来越大。由于具有灵活性，可以规避更多的监管，很多资金大多是通过丙类账户来运作。

然而，由于证监会无法跨市场监管，去银行间市场进一步调查，上述基金经理是否涉及利益输送不得而知。

故事的结局是，该监管人士找到券商处问该笔交易是否有询价，券商给出的回答是“没有”。该基金经理以“虚假询价”的方式被问询后，主动从基金公司离职。

市场割裂隐藏弊病

在业内人士看来，上述行为“非常普遍”，监管起来“既简单又不简单”。

简单之处在于，由于代持都是两笔交易，在交易记录表现上会非常工整。与此同时，涉及利益输送的问题，往往交易价格都会较为“异常”，与市场交易均价及市场估值偏离度较高。

然而，由于银行间、交易所市场的割裂，监管机构的割裂，导致这类现象很难监管，甚至无人监管。

上述人士表示，对于证券监管者来说，大量的债券交易集中在银行间市场，“想管也管不着”。

事实上，即便是债市市场不存在割裂现象。由于银行间市场的交易点对点的方式、流动性不佳，以及其所具有的隐蔽性的特点，使得是否涉及利益输送也很难界定。这就涉及交易方式、交易机制改变的问题。

“银行间市场流动性不好，有时候很难界定是因为利益输送导致交易价格偏离，还是因为流动性不佳，积极管理造成的交易偏离。”

上述人士表示，按照目前的监管规定，交易价格偏离于市场均价50BP以上就会引起监管层面的注意。然而，这也意味着，低于这个价格的“内幕交易”可以大量存在。

“债券市场交易动辄千万、上亿，上述空间已经可以获得不少收益了。点对点的交易是否可以用？”

随着时间的冲淡，邹昱事件可能很快就会“销声匿迹”，但留给我们的思考才刚刚开始。

作者：⊙记者 王诚诚 ○编辑 于勇来源上海证券报)

[责任编辑：yangxw] 标签：交易 市场 债券 监管 

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