央行行长周小川在《财经》年会2012主旨演讲实录

2011年12月15日 15:33
来源：《财经网》

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经济需要更加注重实体经济。当然这里也包含了对于金融部门要加强监管，也强调了实体经济的竞争力。一些发达国家也注意到，在最近若干年在制造业和其他实体经济方面，有些行业竞争力是在减弱，需要提高这些竞争力

2011年12月15日，“《财经》年会2012：预测与战略”在北京举行。中国央行行长周小川在会上做主旨演讲，以下为发言实录：

周小川：各位与会代表中午好，首先我想说最好不说什么主旨演讲，就是发个言。很高兴有机会参加《财经》年会，这个时点中央刚刚召开了中央经济工作会议，昨天对中央经济工作会议的要点已经进行了报道。今年中央经济工作会议确定了以稳中求进为方针，对明年经济工作的意见。

那么我觉得我们正好利用这个机会也讲一下，如何落实中央经济工作会议的精神，同时也有一个学习领会的过程。

首先我自己感觉这次中央经济工作会议，我体会牢牢把握几个重点的问题，或者说把握几个重点的主线。

第一个我的体会就是扩大内需，是我们中国现阶段也是明年经济工作的战略基点。第二个就是发展实体经济，是我们经济工作的坚实的基础。第三个就是，加强改革创新是我们经济工作、经济发展的强大动力。第四个要点是，保障和改善民生是我们经济工作的一个根本目的。

要是都讲的话，第一，我也讲不好，恐怕也会很泛泛。我就挑一个题目，发展实体经济作为我们经济工作的坚实基础，我们要把握住这个环节。

首先这一轮经济金融危机、全球性危机，给我们带来很多教训。我们说危机的产生是从金融业开始的，有一些问题是金融业中发生的问题，好象实体经济没有产生那么大问题，结果金融业发生很大问题，导致大家感觉金融业问题也拖累了整体经济，特别是拖累了实体经济。

第二个就是随后大家在克服金融危机，争取经济复苏，但是金融体系由于受到危机的冲击，特别是资产负债表不健康，在这样的状况下，金融业给实体经济的复苏能够带来的支持不够，也受到了很多批评。

所以总之，很多声音也是和我们中国当前的理解是一致的，经济需要更加注重实体经济。当然这里也包含了对于金融部门要加强监管，也强调了实体经济的竞争力。一些发达国家也注意到，在最近若干年在制造业和其他实体经济方面，有些行业竞争力是在减弱，需要提高这些竞争力。

在这里我想这个实体经济的英文翻译，在中国的概念需要进一步精确化，实体经济不仅包括食物，过去叫做计划经济里强调物质的生产，也包括服务，这都是实体经济。现在服务业在很多经济体中占了GDP大部分(份额)，服务业除个别(行业)以外，其他都属于实体经济。不能把实体经济搞为物质经济，看得见，摸得着的，只强调产品、商品这块，这是一个问题。因此这个题目我想和本轮金融危机是有密切联系的，这是第一点。

第二点我想说，既然强调发展实体经济作为国民经济发展的坚实基础，我们就需要对什么是实体经济，什么不是实体经济，有一个区分。我觉得这个题目还是需要做一些研究的，需要经过讨论，大家能够进一步的提高认识，统一认识。 若干年以前也有过一个讨论，说到实体经济就提虚拟经济，所以曾经一度讨论虚拟经济和实体经济的关系问题。后来也是有点不了了之，并没有说得很清楚。曾经有一度简单化理解，不专门研究这个问题，理解金融就是虚拟经济，制造业或者是其他类别服务业就是实体经济，我觉得这个理解也是不对的。金融业里头有一些不是虚拟经济，因为它是直接为实体经济进行融资，比如说银行贷款，一般企业发行债券、股票进行融资；金融部门能够把其他实体，包括企业和个人的储蓄动员起来，给企业进行融资，这是直接联系到实体经济的流动资金的研发和投资活动的，应该说这些是属于直接为实体经济服务的。

因此，这有一个概念的问题，当然，金融业也会搞出一些基本上在金融业内自己循环的，实体经济不怎么关心的，对实体经济作用比较小的一些产品。所以如果用虚拟经济和实体经济的概念的话，有一个划分还需要进行研究。

这也涉及到对于金融工具的划分，哪些金融工具是我们支持实体经济的金融工具，哪些可能会脱离实体经济，需要进行研究和讨论和划分。那么对于监管来讲就提出了同样的问题，我们支持实体经济，支持哪些金融市场板块，支持哪些金融市场工具的发展。

从去年开始我们国家经济工作有一个新的提法，就是说我们不再把每年年度新增贷款总规模当作一个最重要的指标，而提出叫社会融资总规模。严格地讲，社会融资总规模这个定义比较学术化一点，就是在整个经济范畴、融资活动里，通过金融系统向非金融部门实体经济提供资金的总量，就是叫社会融资总规模。第一条金融部门相互之间融资，就扣除了。因为它们相互之间可能有很多融资，就容易重复计算，另外相互之间融资有一些可能是比较复杂，同时脱离实体经济的，这个扣除了。所以就是金融部门向实体经济提供的融资。另外一个就是没走金融中介的，也就是说民间的，直接通过合同(融资)的，个人与个人这样的东西也扣除了。应该说这是去年中国经济工作会议开始提出这个概念的时候，也就是要了解到全社会融资哪些是支持实体经济的，就埋下了这个思想。

另外也要看到社会融资是多元化的，贷款占的比重越来越小，这个也确实是金融市场深化和金融工具发展的结果。那么要是只说贷款总规模，恐怕就不全面，所以这里头就包括了股票融资、债券融资、保险理赔、商业票据、信托、委托、金融租赁等等，这些融资就各在中间占了一部分。大概占多少？其他方式的融资占社会融资的总规模少于60%。我们这里用的都是流量，也就是新增量，企业债券融资他又有偿还，又有新借，所以用的是他新增的数量。

总之，从正面来讲如何判断，哪些是为实体经济服务的，既有概念上的需要研究和讨论的内容，也有数字上定量以后应该怎么确定的问题。当然这个问题从反面来说，(就是)哪些是脱离实体经济的金融活动。这个就是要回答也不容易，可能多数金融界的行业、人都会说我这个金融活动是非常有益，对国民经济非常有益，可能有益程度并不像他所说的那么高。

这里头首先明确一下，金融业自己相互之间融资，有很多也是一种正常的活动，也是为了金融业更好发挥作用，更好的活动。也有一部分变成自我循环，自己赚钱，或者说甚至是金融业赚非金融业，由于他们金融知识不够，所以赚他们钱的一种工具。这个也引起了社会上很多不满，我们也看到很多不满。我们说这个也没有特别明确的界限，有一些产品他在一开始的时候，是服务于实体经济的，比如说CDO，做的时候可能想服务实体经济，但是到CDO平方的时候就离实体经济就有少了一半。CDO三次方可能又少了一半，衍生产品翻番的时候，最后有些东西变成了跟实体经济距离越来越远。

我们说想一刀切划分也不太容易，我们建议要考虑首先是实体经济关心不关心(这种)产品。如果说只有金融部门和金融市场的交易员关心的产品，实体部门看不太懂、也不关心的产品，恐怕距离实体经济比较远了。

还有一些CEO说，现在金融市场产品太多了，绝大多数我都不懂，有很多CEO自己坦白说不懂。这个不懂一个不知道它们是干什么的，第二是对它们如何进行风险控制也不太知道。这种产品就是大家需要打个问号。总之我并没有什么结论，如果从反面来看，什么不是为实体经济服务的，这个事还需要研究和探讨。

接下来我想讲一下随着技术的发展，出现了很多新的机会，使得技术上能够产生很多高频的交易。这些交易越来越计算机化、网络化，有可能都超出了正常的投资者和交易员所能掌控的速度。越来越多的出现程序款交易，这个部分可能需要有一个把握的过程。

现在有很多科幻电影说，将来是人和机器人打仗，可能打不过机器人。这类电影不少，我这么想的，我还不关心那么远的事，可能我不一定能活到那个时候，看到那种情况。但是我们看到在金融市场中，确实有一些交易，人已经干不过机器，机器所做的交易占的比重越来越多。因为机器在处理信息，在交易速度和反应速度，在所有这些方面很可能超过人。

我们说除了速度以外，还有就是人工智能，这个技术过去我们觉得没有什么太厉害，反正他们是模仿人。后来觉得人工智能和自学习，这两个过程加在一起可能很厉害。过去我们说下国际象棋我们不怕机器，但是说着说着忽然就有了一天世界冠军下不过机器，以后他们就认帐了，虽然我们还比赛，但是肯定下不过计算机。

金融市场可能也有这样的问题，我们说比较担心这些交易容易脱离经济基本面，脱离实体经济。为什么？这些交易绝大多数高频率，依靠技术发展起来，它们的优势就是反应快，多数都是做趋势性交易。可能不关心背后产品的基本面是什么，比如说是债券、股票，背后代表应该是企业。到底企业怎么样，关心得比较少。

如果说得出这个结论，也应该是这样说，经济基本面变化的频率大概有多快，我们交易应该和他的频率有所配合。比如说我们说一个农产品你要种总得要有一个季节，这个供求关系是多了是少了，可能有天灾，可能有条件变化，可能需要投入农机、化肥等等，但是他基本上是一个种植季，不可能在比一个种植季短得多的时间内，发生太大的供求关系的变化。但是我们说金融市场交易，有时候就看出非常高频的变化，变化幅度相当大，这就有可能脱离了实体经济实际的波长或者是频率。

我们说当金融交易如果高出实体经济变化频率的很多倍，甚至好几十倍，甚至更高的时候，我们要打一个问号，要注意审查，看看有没有可能这些东西会脱离实体经济。

同样我们也说企业也是这样，企业可能有的(情况)会比较复杂，他可能跟产品开发有关系，跟研发有关系，跟原材料供给价格有关系，跟产出市场消费有关系。企业的供求关系，它的兴衰，它未来的盈利，它的回报，它的变化有它自己固有的周期。不排除说，忽然发现什么事，忽然发生地震、忽然发生海啸，忽然发生什么军事事件冲突了所带来的突变。但是我觉得突变的时候，我们有应付突变的机会，而不是说日常金融交易频率是主要应对突变，我们绝大多数是应对正常变化这样一种状况。这是从技术发展角度来看这个问题，可以帮助我们设法回答实体经济和非实体经济的问题。

再一点就是衍生产品的发展，刚才已经提到了，有一些衍生产品的发展可能有些失控。所以现在不管是G20会议，FSB金融稳定理事会，还有巴塞尔都对衍生产品的发展，衍生产品的中央对数清算和衍生产品交易对资本的要求，都对这方面进行改进。一方面是控制衍生产品的风险，另外一个就是说，衍生产品应该考虑是对实体经济有用的衍生产品。我们可能争议比较大，从教育方式来讲有"裸卖空"，传统来讲就是CDS。

还有一个学科就是金融工程，从出发点来讲就是很好的学科，帮助我们设计金融产品为企业服务。也有金融工程在发展，有一些服务只考虑说，对更复杂、慢慢已经脱离实体经济的这些产品，已经提供了金融工程设计与服务。我强调金融工程在设计产品的时候，我们从金融业道德角度来说，考虑是有直接间接实体经济背景，为实体经济服务，不能过脱离实体经济。

我想在下一个问题中稍微提一下，这也涉及到这次金融危机以后，大家所讨论的有关经济学的议题，就是说有效市场假设的问题。如果我们用有效市场假设，所以就会大致有一个概念，只要是市场的交易和市场的定价，应该来说他是一个有效的活动。

与此同时，我看现在媒体、报刊、经济学界也都注意到了，像经济学家明斯基，他曾经是白俄罗斯籍的，一直在美国重要的经济学家。他的观点是，有关金融市场可能自身会产生问题的假设，主要挑战有可能金融市场在某种性质上有自身、自我循环，产生问题的机制。这个(观点)跟脱离实体经济的自我循环这个概念有很大关系。

最后一点，当跟金融界辩论的时候，他们都有一个非常明确的说法，尽管很多金融业之间自己做的很多交易，表面上看起来脱离实体经济，但是他提供了风险管理和定价。意思就是这还是很有用的东西，有风险管理和定价。确实我们说，风险管理和定价是金融市场很主要的一个功能，但是也不是说不可以作出区分，也可以大致画出一个界限。

比如说从风险管理来说，你如果有基础资产，你是为基础资产风险来进行风险管理，或者你是间接有一些衍生产品的风险管理，也可以间接来说，还是跟实体经济有关系。但是如果说有一些产品，他的风险管理实际上只为金融机构自身服务，只为交易部门自身服务；大家知道这些年交易部门自身膨胀很厉害，有可能这部分风险管理会脱离实体经济。他看到现象就是无缘无故大起大落，而用实体经济无法解释大起大落。

价格发现是这样的东西，(根据)有效市场假设，金融市场只要是充分竞争，交易总能发现金融价格。事实上也有博弈，同样一个东西在他的整个生命周期中，实体经济没有发生什么变化，金融市场前几天是一个价格，后几天涨十几二十倍，后几天又降下来。你是顶峰对的，前几天你的价格发现就不对。低谷的时候你的价格发现是对的，你在高谷的时候价格发现就不对。价格发现是个重要功能，我们从反证角度来说，价格发现功能并不那么健全。有可能风险管理与价格发现有时候变成市场过度投机和产生过度颇动的借口。

我们也需要对此大致画一个界限，所有这些工作都联系到监管，通过加强监管来限制金融市场中可能发生不良现象。同时支持金融市场更好为实体经济服务。

最后总结一下，我们要落实中国经济工作会议提出若干要点，有很多问题需要研究讨论。特别是我刚才讲的只是其中一个题目，别的题目可能也涉及这些问题。我们如果能更清楚的搞清楚这些问题的话，我们就知道如何通过金融市场的实际活动，对金融支持实体经济作为一个国民经济的坚实基础，来进行发展我们所要做的事。

那么从央行的角度，我们刚才提到了关于社会融资总规模概念的建立和逐步完善，同时我们也还在其他方面争取做更多事情来落实中央经济工作会议的精神，我就讲到这里，讲错了请大家批评指正，谢谢大家。

主持人王波明：我这拿了一堆问题，有些问题不太靠谱，我先说一个。行长您好，金融危机以来人们生活的幸福感在下降，痛苦感在加深，您认为这是不是与央行货币政策有直接关系？

这个问题稍微有点意义。行长，现在有一些对中国明年经济状况的担忧，尤其是民间信贷部分，甚至有的说法是民间信贷向抱着炸弹击鼓传花。有担心链条断裂会影响实体经济，请问您怎么看这个问题？

周小川：关于幸福感、痛苦感这个问题好象离我们(的主题)稍微远一点。但是既然问了，我也不是不可以说一点意见，看看大家有没有用。我说经济学里来讲个人行为，有一个叫做效用最大化，个人行为往往是追求效用最大化，既包括就业赚钱，获得工资，拿工资，同时也包括他最佳支配他自己所获得收入获得效用。

因此，实际上除了和外界环境有关系，我们说经济危机肯定是大家都有痛苦。全球金融危机是全球人都比以前更加痛苦，但是对个人来讲还是可以做很多事，你要最大化你自己的收入，如何支配，使你获得最大幸福，同时当然你也有选择工作，选择报酬的权利。

数学上来讲，很有意思的一点是，效用最大化的函数从数学来讲是实现不了的，他没有数量表达只有排序表达。你可以说怎么去消费，会使得这个消费比那个消费好，好多少要用百分比来计算数字是不行的，这是很有意思的一个定理。 因此，我们说也不要把事情(的原因)都推为外部环境。至于央行在这里能做什么事，我不认为我们在这各方面能够做什么太多的事情。大家可以从整体经济环境和从效用函数角度来分析。

第二个问题说到民间金融的问题，我们刚才提到社会融资总规模，特别点到民间融资不在我们统计范围之内。应该说民间融资基本上是遵照合同法，没有通过金融业所产生的活动。理论上来讲，在法律上是民事的一个活动，如果出现什么纠纷也是民事纠纷。如果涉及到高利贷，那么高利贷在中国是不受法律保护的，事先也不是都能监管到的，他不报告到监管部门，监管部门也不一定知道。事后打官司，不受法律保护。民间金融的出现，和金融危机和整体经济环境有关系，但很多是民间自己的选择。

从宏观上来讲，我们是要注意刚才所说的，民间融资如果是运用信息上的优势，因为在民间，你相互认识的人信息间有优势，他们可能会有借贷关系。从这个角度来讲，它是对经济的有利补充。如果搞成对公众进行筹资，那就是违法的。我们不允许非金融机构变向吸收公众存款，非法集资，这个是有界限的。当然也不能允许刚才所说的"击鼓传花"，都不是为实体经济服务，在那变成一种投机活动，我们也在某一些行业中发现(了这样的问题)。

从这个角度来讲我觉得这个问题提的也是对的，也是需要给予关注的。这里头有对广大公众的教育，特别是在有民间金融活动传统的地区，要增加对大家的教育，金融知识的教育，来防止出现不正常的现象。同时也要说，任何过于贪婪的行为都有可能出现问题。同时监管部门要守住，他们如果跨越了违法界限，要给予坚决处理。在这种情况下，我们还是希望民间金融活动中的主体，能够对于正规金融部门起到一个补充的作用，还是趋利避害，我就说到这里，谢谢大家。

[责任编辑：xuzg] 标签：实体经济 财经 央行行长 

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