氏家纯一：北京一些房价指数已超泡沫破裂前东京指数

2012年03月17日 16:25
来源：凤凰财经

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凤凰财经讯 “中国发展高层论坛2012年会”3月17日在北京钓鱼台国宾馆举行，本届论坛的主题为“中国和世界：宏观经济与结构调整”。野村控股株式会社常任顾问氏家纯一发言时称，比如说北京的住房可支付率，也就是价格收入比已经超过了二十倍，这比1990年东京房价达到顶峰时的要高得多，因此对这些指标进行密切的监测，可以给我们提供非常好的早期的预警的信号。

以下是发言实录：

氏家纯一：非常感谢能够邀请我来就房地产市场这样一个话题进行分享。非常宠幸能够再次来到中国发展高层论坛。首先来谈一谈日本、美国和中国的房价问题。

来看一看在日本、美国和中国的房价，在泡沫期的变化，美国的房价从上世纪九十年代到2007年，增长的幅度比日本在八十年代到九十年代初期的增长幅度还要大。中国在二十一世纪前十年的中期的房价的增长，看上去不是特别明显。但是七十个中国主要城市房价百分比的变化是非常显著的，有些人说，现在情况可能比官方的数据要严重得多。

首先，它导致的原因是什么呢？首先是宏观政策组合的这样一个角色，日本那时的政策主要倾向于通过进行国际合作，稳定国内经济，来进一步的稳定美元的币值。美国那时候呼吁日本去刺激国内的需求，这样就使得日本的国内的货币政策非常宽松，这样的宽松政策和一个紧缩性的财政政策带来一个非常不平衡的政策组合。而紧缩性的财政政策，又导致了新发型的日本政府债券的不足，减少银行的投资选择，让他们去更多的进行高风险方面的投资，包括进行房地产方面的投资。

日本银行一方面是要保证整体价格水平的稳定，但是他并没有特别注意到资产价格上升这样一个事实。就像红线显示的1987年降低它整个的折现率，2.55的折现率之后，日本银行基本上到1989年之前，没有改变银行基本的折现率，在这几年当中，日本的地价却上涨了13%，比同期的消费价格指数1%的增长，要超过了十倍以上。

而美国1990年到2007年的房地产泡沫，最多的是对于经济环境的过分自信，或者过分信心造成的，主要包括信息技术革命等等，这样就到来了长期的资本流入，以及长期利率的下降。而美联储那个时候不愿意在泡沫刚生成的时候，就把它给戳破。同期，房地产的价格和股市却出现了大幅飙升的情况。所以说美联储应该承当一定的责任，没有从日本的教训当中学习经验。

第二，引资银行体系扮演的角色。大家可以看到日本，三个和房地产相关的产业，也就是非银行机构，房地产和建筑行业整体接收的贷款量，占到了在泡沫期整体银行贷款的25%的水平。如果再算上从银行贷出的住房抵押贷款，以及政府的住房项目的话，整体的占总贷款的水平大概超过50%。房地产相关的银行贷款，包括住房贷款，在中国也出现了迅速的上升。但是现在可以看到，它现在大概只占了整个银行贷款的20%。但是这样的一个数据，并没有告诉我们那些通过由地方政府设立的投资公司来发出的信用流入房地产的部分。因此一个合逻辑的解决方案，那就是地方政府应当被允许发行地方债，同时对房地产的持有应当进行征税。如果这样的一种资金的另外可获得的这样一个途径，被认为是合适的话。

那么第三点，就是我们能不能提前找到这些房地产泡沫出现的信号呢？有一些经济学家，他们开发出了一系列的金融的指标，来评估对于房价是不是和它的经济价值是相辅相成的。主要包括这个房地产相关的贷款占整个银行贷款的比重，以及价格收入比，或者是价格租金比。中国的这些指数，实际上已经超出了它的正常的水平，超出了正常的经济理论认为合理的水平。比如说北京的住房可支付率，也就是价格收入比已经超过了二十倍，这比1990年东京房价达到顶峰时的要高得多，因此对这些指标进行密切的监测，可以给我们提供非常好的早期的预警的信号。

第四，那就是房地产泡沫破灭之后的影响，基本上和相关的泡沫背后的资产的地产的价值占GDP的比重是相当的。在日本，你从蓝线当中可以看到，这些曲线显示了从土地价值的下降所带来的资本的损失，实际上是要比相关股价的下降要大得多。我们从这些经验当中学到或者说没有学到什么呢？

首先，这种不平衡的政策组合，尤其是货币政策，是扮演了一个重要的角色。

第二，它也对整个房地产放贷这样的一个判断会产生误判，如果只对银行业的贷款进行分析的话。

第三，相关的早期信号是人容易被错过的，最后相关的泡沫破灭之后的深度和广度，以及影响，中国房地产的上涨，在过去几个月出现了下降的趋势，现在这些政府已经开始对货币政策进行微调，可能更趋向宽松。但是我们日本的经验告诉我们，可能会有一个房地产泡沫减退的一个误觉，因此要始终保持警觉，谢谢。